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Il Bitcoin non è la moneta del futuro, di Paul De Grauwe (da Social Europe, 11 gennaio 2018)


Bitcoin Is Not The Currency Of The Future

by Paul De Grauwe on 11 January 2018 

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There seems to be no end in sight for the Bitcoin bubble. This comes close to the great bubble developments that we have known in history, including the tulip bulb bubble in sixteenth century Holland, the South Sea bubble in the eighteenth century, and many others. These bubbles and today’s Bitcoin bubble are always driven by an excessive optimism about the value of some asset and an expectation that the price of that asset will continue to rise in the distant future. But each time these bubbles came to an end and the prices collapsed.

The expectation that the price of Bitcoins will continue to rise in the distant future has a lot to do with the belief of many people that Bitcoin, and other “cryptocurrencies”, are the money of the future. Nothing could be farther from the truth. In fact, the Bitcoin is an archaic currency like gold used to be. Archaic currencies are created by using scarce production factors. Gold had to be digged deep in the ground by using a lot of labor and machinery. Keynes called gold a “barbaric relic”.

The same can be said of Bitcoin. Bitcoins are made (“mined” as it is called in Bitcoin terminology by analogy with gold) by using large amounts of computing power. The computers needed to mine Bitcoins use a lot of electricity and thus large amounts of scarce energy sources (crude oil, coal nuclear energy, renewable energy sources). According to some estimates, the energy needed to produce Bitcoins for one year is equivalent to the energy consumption of a country like Denmark. A phenomenal cost, if we also take into account the external costs, such as the CO2 emissions, associated with the production of electricity.

Although Bitcoin is perceived as the currency of the future, it is in fact, like gold, a currency of the past. The contrast with modern money is striking. Modern money is also called “fiat money” because it is made from nothing. Of course, the production of paper money costs a lot, but we use less and less of it. Instead we use more and more electronic money by making payments with debit and credit cards. Electronic money is produced with minimal use of scarce resources. As the cost of communication continues to decrease, the use of electronic money will become even cheaper in terms of resources needed to produce it. In this sense electronic money, not Bitcoin, is the money of the future.

It is possible that technological innovations lead to a further decline in the resource cost of mining Bitcoins. But surely, today the handicap of Bitcoins in providing a resource-cheap-form of money compares very badly with the existing forms of electronic money that can be produced with small fractions of the cost of Bitcoins.

There are, however, other and possibly more serious reasons why Bitcoins and other cryptocurrencies have no future as means of payments and units of account, the two essential functions of money. First, as the supply of Bitcoins is fixed asymptotically, its generalized use as a means of payment would lead to permanent deflation (negative inflation). The reason is that the world economy is growing and in need of an increasing supply of money to make growing transactions possible. The only way this can be dealt with in a Bitcoin economy is by declining Bitcoin prices of goods and services, i.e. negative inflation. The quantity theory of money tells us that it could also be dealt with by increasing the velocity with which Bitcoins are used, but there is a limit to that possibility. Thus a Bitcoin economy would face permanent deflation, not a very attractive situation.

Capitalism is based on entrepreneurs taking risky initiatives. These entrepreneurs are usually of the optimistic type. They expect increasing sales in the future. It is the optimism that drives the dynamics of capitalism. In a Bitcoin economy where prices are declining every year this optimism is negatively affected. Price declines lead consumers to postpone their purchases and investors to postpone their projects. It is a world with less optimism and probably less growth.

In order to avoid this problem, cryptocurrencies should provide for a protocol that allows the supply of these currencies to increase in the steady state. A rule à la Friedman where the supply of the currency is subject to a constant yearly growth rate would do the trick. This is not the case of the Bitcoin, making this cryptocurrency particularly unfit to function as the money of the future.

There is a second and even more serious reason why Bitcoin is not suitable as a currency. In fact it would be a dangerous currency. If the world turns to Bitcoins, banks will start lending Bitcoins to households and firms in need of credit. But banking is a risky business. The problem is that as the supply of Bitcoins will be fixed, there will be no lender of last (LoLR) support in times of banking crises. And these are certain to occur. Even if the supply of Bitcoins or of other cryptocurrencies could be subjected to a constant Friedman growth rule it would not solve this problem.

The LoLR support presupposes that the central banks can create money out of nothing. In a monetary system where the stock of money is fixed (or growing at a constant rate), there is no such LoLR possible. This leads to the prospect of regular banking crises that will lead to failing banks and further negative domino effects on the economy. This is exactly what we observed during the heydays of the gold standard, which was characterized by frequent banking crises leading to deep recessions and much misery. Again, the Bitcoin standard, like the gold standard, is something of the past, not of the future.

More generally, the problem of a Bitcoin economy is that in times of financial crisis, which one can be sure will arise again, there is a generalized flight into liquidity. That’s when a central bank is needed to provide all the liquidity needed. In its absence, individuals scrambling for liquidity sell assets, leading to asset deflation and insolvency of many. A Bitcoin economy does not have this flexibility and therefore will not withstand financial crises. A Bitcoin economy will not last in a capitalistic system, which regularly generates financial crises.

Today the Bitcoin bubble is sustained by the belief that this cryptocurrency has intrinsic value; a value that derives from the belief that it is the money of the future which in addition will be available in limited quantities.  When enough people come to the realization that Bitcoins and other cryptocurrencies have no future as means of payments, it will be clear that Bitcoin has no intrinsic value, that the “emperor has no clothes”. Then the Bitcoin bubble will burst and there will be a lot of handwringing of the speculators who have stepped into the bubble too late.

All this does not mean that the blockchain technology used in cryptocurrencies may not have other important applications. For example, the storage of large data using blockchain technology will make it possible to do so in a decentralized way, opening up a vast array of new applications. The current design of Bitcoin, however, makes it unsuitable as a currency for the future.

The idea that Bitcoin is the currency of the future is very popular with market fundamentalists. These are wildly enthusiastic about the Bitcoin because it is created entirely outside the control of central banks. The latter are seen as the source of much evil. The fiat money they create will, according to those fundamentalists, lead to hyperinflation and other disasters.

There is indeed a potential problem with fiat money. Because its production is so cheap, there is the danger that too much of it is produced. That then leads to inflation. However, since the 1990s, many central banks have followed a policy of strict inflation targeting. And that has proved very successful. It has ensured that annual inflation has remained close to 2 percent in the last 30 years in most industrialized countries. In the US, for example, average yearly inflation was 2.35% from 1990 to 2017.

That will not convince the market fundamentalists. They continue to believe that the moment of hyperinflation has yet to come. In addition, for many of them Bitcoin has become the symbol of a free market world. A world in which markets unhampered by government controls create great wealth for many. It is also a world in which markets have self-regulating features that prevent financial crises from occurring. Indeed in such a fictional world the Bitcoin would provide the anchor of stability. Not in the real world.


Il Bitcoin non è la moneta del futuro,

di Paul De Grauwe

Non sembra essere in vista una conclusione per la bolla del Bitcoin. Questo la avvicina agli sviluppi delle grandi bolle che abbiamo conosciuto nella storia, compresa la bolla dei tulipani in Olanda nel sedicesimo secolo, la bolla dei Mari del Sud nel diciottesimo secolo e molte altre. Quelle bolle, e quella odierna del Bitcoin, sono sempre guidate da un eccessivo ottimismo sul valore di qualche asset e su un eccessivo ottimismo che il prezzo di quell’asset continuerà a crescere in un lontano futuro. Ma in ogni epoca quelle bolle vanno verso una fine e i prezzi collassano.

L’aspettativa che il prezzo dei Bitcoin continuerà a salire nel lontano futuro ha molto a che fare con la convinzione di molte persone che i Bitcoin, ed altre ‘criptovalute’, siano la moneta del futuro. Niente potrebbe essere più lontano dalla realtà. Di fatto il Bitcoin è una valuta arcaica, come lo era l’oro. Le valute arcaiche sono create utilizzando fattori di produzione scarsi. L’oro doveva essere estratto in profondità nel terreno utilizzando una grande quantità di lavoro e di macchinari. Keynes chiamava l’oro un “relitto barbarico”.

Si può dire lo stesso del Bitcoin. I Bitcoin sono prodotti (“estratti”, secondo l’espressione della terminologia Bitcoin, in analogia con l’oro) utilizzando grandi quantità di energia computazionale. I computer necessari per estrarre i Bitcoin utilizzano molta elettricità e dunque ampie quantità di risorse energetiche scarse (petrolio grezzo, energia nucleare, fonti energetiche rinnovabili). Secondo alcune stime, l’energia necessaria per produrre Bitcoin in un anno è equivalente al consumo di energia di un paese come la Danimarca. Un costo fenomenale, se mettiamo nel conto anche i costi esternalizzati, come le emissioni di anidride carbonica, associate con la produzione di elettricità.

Sebbene i Bitcoin siano percepiti come la moneta del futuro, essi di fatto sono, come l’oro, una valuta del passato. Il contrasto con la moneta moderna è impressionante. La moneta moderna è anche chiamata “moneta per decreto”, giacché è prodotta dal nulla. Naturalmente, la produzione di moneta cartacea costa molto, ma ne usiamo sempre meno. Usiamo invece sempre di più moneta elettronica, facendo pagamenti con carte di debito e di credito. La moneta elettronica è prodotta con un minimo uso di risorse scarse. Dato che il costo delle comunicazioni continua a decrescere, l’uso della moneta elettronica diventerà sempre più conveniente in termini di risorse necessarie a produrlo. In questo senso, la moneta del futuro è quella elettronica, non il Bitcoin.

È possibile che le innovazioni tecnologiche portino più in avanti ad un declino del costo, in termini di risorse, della ‘estrazione’ dei Bitcoin. Ma certamente, ad oggi l’handicap dei Bitcoin nel fornire un tipo di valuta conveniente in termini di risorse è incomparabile con le tipologie esistenti di moneta elettronica, che possono essere prodotte con piccole frazioni del costo dei Bitcoin.

Ci sono, tuttavia, altre e forse più serie ragioni per le quali i Bitcoin e le altre criptovalute non hanno futuro come mezzi di pagamento ed unità di conto, le due funzioni essenziali della moneta. La prima, dato che l’offerta di Bitcoin è fissata in modo asintotico [1], il suo uso generalizzato come mezzo di pagamento porterebbe ad una deflazione permanente (inflazione negativa). La ragione è che l’economia globale è in crescita ed ha bisogno di un’offerta crescente di denaro per rendere possibile la crescita delle transazioni. Il solo modo in cui questo può essere affrontato in un’economia di Bitcoin è abbassare i prezzi Bitcoin di beni e servizi, ovvero una inflazione negativa. La teoria quantitativa della moneta ci dice che tutto ciò potrebbe anche essere affrontato accrescendo la velocità con la quale i Bitcoin sono utilizzati, ma c’è un limite per tale possibilità. Quindi un’economia Bitcoin sarebbe di fronte ad una deflazione permanente, una situazione non particolarmente attraente.

Il capitalismo si basa su imprenditori che assumono iniziative rischiose. Questi imprenditori solitamente hanno caratteri ottimistici. Si aspettano di accrescere le loro vendite nel futuro. In un’economia Bitcoin nella quale i prezzi sono in calo ogni anno, un tale ottimismo è influenzato negativamente. Declini dei prezzi portano i consumatori a rinviare i loro acquisti e gli investitori a rinviare i loro progetti. Sarebbe un mondo con meno ottimismo e probabilmente con meno crescita.

Allo scopo di evitare questo problema, le criptovalute dovrebbero dotarsi di un protocollo che consenta all’offerta di queste valute di crescere in uno stato stazionario. Una regola come quella suggerita da Friedman, per la quale l’offerta di valuta è soggetta ad un costante tasso di crescita annuale, servirebbe allo scopo. Non è questo il caso del Bitcoin, il che rende questa criptovaluta particolarmente inidonea a funzionare come moneta del futuro.

C’è una seconda ed anche più seria ragione per la quale il Bitcoin non è adatto come valuta. In sostanza, esso sarebbe una valuta pericolosa. Se il mondo si volge ai Bitcoin, le banche cominceranno a prestare Bitcoin alle famiglie ed alle imprese che hanno bisogno di credito. Ma il sistema bancario è una impresa rischiosa. Il problema è che come sarà fissata l’offerta di Bitcoin, non ci sarà più un prestatore di ultima istanza (LoLR) a sostegno nei periodi di crisi bancaria. E questi ultimi avvengono con certezza. Anche se l’offerta di Bitcoin o di altre criptovalute potrebbe essere soggetta alla costante regola di accrescimento di Friedman, ciò non risolverebbe il problema.

Il prestatore di ultima istanza presuppone che le banche centrali possano creare moneta dal nulla. In un sistema monetario nel quale l’offerta di moneta è fissa (o in crescita a tasso costante), non è possibile alcun LoLR simile. Questo conduce alla prospettiva di normali crisi bancarie che provocheranno fallimenti delle banche ed ulteriori effetti domino sull’economia. È esattamente quello che osservammo al culmine del gold standard, che fu caratterizzato da frequenti crisi bancarie che provocarono recessioni profonde e molta miseria. Di nuovo, il Bitcoin standard, come il gold standard, è qualcosa del passato, non del futuro.

Più in generale, il problema di una economia del Bitcoin è che in tempi di crisi finanziaria, che si può esser certi si presenterà nuovamente, c’è una fuga generalizzata nella liquidità. Quando ciò accade una banca centrale ha la necessità di fornire tutta la liquidità necessaria.  In sua assenza, le persone si precipitano alla vendita di asset liquidi, portando ad una deflazione degli asset e all’insolvenza di molti.

Oggi la bolla del Bitcoin è sostenuta dalla convinzione che la criptovaluta abbia un valore intrinseco; un valore che deriva dalla persuasione che esso sia la moneta del futuro e che in aggiunta sarà disponibile in quantità limitate. Quando un numero sufficiente di persone arriverà a comprendere che i Bitcoin ed altre criptovalute non hanno futuro come mezzi di pagamento, sarà chiaro che il Bitcoin non ha valore intrinseco, ovvero che “l’imperatore è nudo”. Allora la bolla del Bitcoin scoppierà e ci sarà molta preoccupazione tra gli speculatori che sono entrati nella bolla troppo tardi.

E questo non significa che la tecnologia del blockchain [2] usata nelle criptovalute non possa avere altre importanti applicazioni. Per esempio, l’immagazzinamento di ampi dati che usano la tecnologia del blockchain renderà possibile farlo in modo decentralizzato, aprendo una vasta gamma di nuove applicazioni. L’attuale configurazione del Bitcoin, tuttavia, lo rende inidoneo come valuta del futuro.

L’idea che il Bitcoin sia la valuta dl futuro è molto popolare con i fondamentalisti del mercato. Costoro sono enormemente entusiasti del Bitcoin perché esso è stato creato fuori dal controllo delle banche centrali. Queste ultime sono considerate all’origine di grandi disgrazie. Secondo questi fondamentalisti, il denaro che esse creano ‘per decreto’ condurrà alla iperinflazione e ad altri disastri.

In effetti c’è un potenziale problema con il ‘denaro per decreto’: dato che la sua produzione è così economica, c’è il pericolo che ne sia prodotto troppo. Il che poi porta all’inflazione. Tuttavia, sin dagli anni ’90, molte banche centrali hanno seguito una linea di rigorosa definizione degli obbiettivi di inflazione. Tutto questo ha avuto molto successo. Ha assicurato che l’inflazione annua negli ultimi 30 anni sia rimasta vicina al 2 per cento nei paesi più industrializzati. Negli Stati Uniti, ad esempio, dal 1990 al 2017 la media annua di inflazione è stata il 2,35%.

Tutto ciò non convincerà i fondamentalisti del mercato, che continueranno a credere che il momento della iperinflazione deve ancora arrivare. In aggiunta, per molti di loro il Bitcoin è diventato il simbolo di un mondo di libero mercato. Un mondo nel quale i mercati non ostacolati dai controlli pubblici creano grande ricchezza per molti. Un mondo anche nel quale i mercati hanno caratteristiche di autoregolamentazione che salvaguardano dalle crisi finanziarie. In effetti, in tale mondo fantastico il Bitcoin fornirebbe l’ancora della stabilità. Ma non nel mondo reale.





[1] Ovvero, sulla base di leggi che “che non valgono in modo rigoroso, ma sono verificate con tanto maggiore approssimazione quanto più ci si avvicina a certe condizioni limite che non sono mai in pratica esattamente soddisfatte”.

[2] Si tratta di un «registro transnazionale sicuro, condiviso da tutte le parti che operano all’interno di una data rete distribuita di computer. Registra e archivia tutte le transazioni che avvengono all’interno della rete, eliminando in definitiva la necessità di terze parti “fidate”». Il nome deriva dalla sua natura distribuita: ogni nodo del network svolge un ruolo nella verifica delle informazioni, inviandole al successivo in una catena composta da blocchi, blockchain appunto.

«Il mondo si è da sempre basato sullo scambio di beni che hanno un determinato valore – spiega Fausto Jori, Partner di eFinance Consulting Reply –. In tempi remoti lo scambio avveniva fisicamente, poi si è passati alla necessità di introdurre terze parti che fungessero da garanti dello scambio, con la tecnologia blockchain lo scambio può avvenire con un elevato livello di sicurezza, certificato dalla rete, senza la necessità di un garante».







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