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L’immacolata inflazione colpisce ancora (per esperti) (dal blog di Paul Krugman, 27 marzo 2018)

 

March 27, 2018

Immaculate Inflation Strikes Again (Wonkish)

By Paul Krugman

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Here are three questions about inflation, unemployment, and Fed policy. Some people may imagine that they’re the same question, but they definitely aren’t:

  1. Does the Fed know how low the unemployment rate can go?
  2. Should the Fed be tightening now, even though inflation is still low?
  3. Is there any relationship between unemployment and inflation?

It seems obvious to me that the answer to (1) is no. We’re currently well above historical estimates of full employment, and inflation remains subdued. Could unemployment fall to 3.5% without accelerating inflation? Honestly, we don’t know.

I would also argue that the Fed is making a mistake by tightening now, for several reasons. One is that we really don’t know how low U can go, and won’t find out if we don’t give it a chance. Another is that the costs of getting it wrong are asymmetric: waiting too long to tighten might be awkward, but tightening too soon increases the risks of falling back into a liquidity trap. Finally, there are very good reasons to believe that the Fed’s 2 percent inflation target is too low; certainly the belief that it was high enough to make the zero lower bound irrelevant has been massively falsified by experience.

But should we drop the whole notion that unemployment has anything to do with inflation? Via FTAlphaville, I see that David Andolfatto is at it again, asserting that there’s something weird about asserting an unemployment-inflation link, and that inflation is driven by an imbalance between money supply and money demand.

Oh, dear. We’ve been here before.

Look, economics is about what people (and businesses – corporations are people, my friends) do. Whatever you think is the ultimate cause of an economic phenomenon, your story about how that phenomenon happens has to include an explanation of how peoples’ incentives change. That’s why the doctrine of immaculate transfer, which asserts that saving-investment balances translate into trade balances without any adjustment of the exchange rate, is silly: producers and consumers don’t know or care about S-I, they need to be induced to change their behavior, which requires a change in relative prices.

Similarly, even if you think that inflation is fundamentally a monetary phenomenon (which you shouldn’t, as I’ll explain in a minute), wage- and price-setters don’t care about money demand; they care about their own ability or lack thereof to charge more, which has to – has to – involve the amount of slack in the economy. As Karl Smith pointed out a decade ago, the doctrine of immaculate inflation, in which money translates directly into inflation – a doctrine that was invoked to predict inflationary consequences from Fed easing despite a depressed economy – makes no sense.

And the claim that there’s weak or no evidence of a link between unemployment and inflation is sustainable only if you insist on restricting yourself to recent U.S. data. Take a longer and broader view, and the evidence is obvious.

Consider, for example, the case of Spain. Inflation in Spain is definitely not driven by monetary factors, since Spain hasn’t even had its own money since it joined the euro. Nonetheless, there have been big moves in both Spanish inflation and Spanish unemployment:

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That period of low unemployment, by Spanish standards, was the result of huge inflows of capital, fueling a real estate bubble. Then came the sudden stop after the Greek crisis, which sent unemployment soaring.

Meanwhile, the pre-crisis era was marked by relatively high inflation, well above the euro-area average; the post-crisis era by near-zero inflation, below the rest of the euro area, allowing Spain to achieve (at immense cost) an “internal devaluation” that has driven an export-led recovery.

So, do you really want to claim that the swings in inflation had nothing to do with the swings in unemployment? Really, really?

But if you concede that unemployment had a lot to do with Spanish inflation and disinflation, you’ve already conceded the basic logic of the Phillips curve. You may say, with considerable justification, that U.S. data are too noisy to have any confidence in particular estimates of that curve. But denying that it makes sense to talk about unemployment driving inflation is foolish.

And to get back to my broader point: economics is about what people do, and stories about macrobehavior should always include an explanation of the micromotives that make people change what they do. This isn’t the same thing as saying that we must have “microfoundations” in the sense that everyone is maximizing; often people don’t, and a lot of sensible economics involves just accepting some limits to maximization. But incentives and motives are still key.

And it’s ironic that macroeconomists who are deeply committed to the microfoundations project – or, as Trump might say, the “failing microfoundations project” – also seem to be especially likely, perhaps due to their addiction to mathiness, to forget this essential rule.

 

 

L’immacolata inflazione colpisce ancora (per esperti)

Di Paul Krugman

Ecco tre domande sull’inflazione, la disoccupazione e la politica della Fed. Alcuni possono immaginarsi che siano la stessa domanda, ma non è certamente così:

1 – La Fed sa quanto può scendere in basso il tasso di disoccupazione?

2 – La Fed dovrebbe operare una restrizione adesso, anche se l’inflazione è ancora bassa?

3 –  C’è una qualche relazione tra disoccupazione e inflazione?

A me pare evidente che la risposta alla prima domanda sia negativa. Attualmente siamo collocati ben sopra i livelli storici di piena occupazione, e l’inflazione resta tenue. La disoccupazione potrebbe scendere al 3,5% senza accelerare l’inflazione? Onestamente, non lo sappiamo.

Vorrei aggiungere che la Fed sta facendo un errore a restringere in questo momento, per varie ragioni. Una è che davvero non sappiamo quanto possa andare in basso la disoccupazione, e non lo scopriremo se non le diamo questa possibilità. Un’altra è che i costi di operare nel modo sbagliato sono asimmetrici: aspettare troppo a restringere può essere imbarazzante, ma restringere troppo presto aumenta i rischi di ricadere in una trappola di liquidità. Infine, ci sono ottime ragioni per credere che l’obbiettivo di inflazione del 2 per cento della Fed sia troppo basso; di sicuro la convinzione che fosse troppo alto da rendere irrilevante il limite inferiore dello zero, è stata massicciamente smentita dall’esperienza.

Eppure: dovremmo far cadere l’intera idea che la disoccupazione abbia qualcosa a che fare con l’inflazione? Attraverso il blog FTAlphaville, vedo che David Andolfatto [1] insiste su questo punto, sostenendo che c’è qualcosa di misterioso nell’ipotizzare una connessione tra disoccupazione e inflazione, e che l’inflazione è provocata da uno squilibrio tra offerta e domanda di denaro.

Cari signori, abbiamo già discusso di questo nel passato [2].

Si veda: l’economia è quello che la gente fa (e le società e le imprese sono gente, cari miei). Qualsiasi cosa voi pensiate sia la causa definitiva di un fenomeno economico, il vostro racconto su come quel fenomeno avviene deve includere una spiegazione di come cambiano gli incentivi per la gente. Questa è la ragione per la quale la dottrina dell’ ‘immacolato trasferimento’, che asserisce che gli equilibri tra risparmi ed investimenti si traducono in equilibri commerciali senza alcuna correzione del tasso di cambio, è una sciocchezza: i produttori ed i consumatori non si curano del rapporto tra risparmi ed investimenti, hanno bisogno di essere costretti a modificare il loro comportamento, il che richiede un cambiamento nei prezzi relativi.

In modo simile, anche se pensate che l’inflazione sia fondamentalmente un fenomeno monetario (cosa che non dovreste fare, come spiegherò tra un attimo), coloro che definiscono i salari ed i prezzi non si curano della domanda di denaro; si curano della loro possibilità o della loro impossibilità di far pagare di più, che deve includere – deve – la quantità di fiacchezza dell’economia. Come mise in evidenza dieci anni fa Karl Smith [3], la ‘dottrina dell’immacolata inflazione’ – una dottrina che venne invocata per prevedere conseguenze inflazionistiche dalla politica della facilitazione quantitativa della Fed, nonostante una economia depressa – non aveva alcun senso.

E la pretesa che ci siano prove deboli, o che non ce ne sia alcuna, della connessione tra disoccupazione e inflazione è sostenibile soltanto se continuate a limitarvi ai dati recenti degli Stati Uniti. Allungate ed allargate il vostro punto di vista, e le prove sono evidenti.

Si consideri, ad esempio, il caso della Spagna. L’inflazione in Spagna non è certamente guidata da fattori monetari, dal momento che la Spagna non aveva neppure una propria moneta da quando è confluita nell’euro. Cionondimeno, ci sono stati grandi spostamenti, sia nell’inflazione che nella disoccupazione spagnola:

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Il periodo di bassa disoccupazione, per i livelli della Spagna [4], fu il risultato di ampi flussi di capitali, che accesero una bolla immobiliare. Poi intervenne un blocco improvviso dopo la crisi greca, che spedì la disoccupazione alle stelle.

Contemporaneamente, l’epoca precedente alla crisi era caratterizzata da una inflazione relativamente elevata, ben al di sopra della media dell’area euro; l’epoca successiva alla crisi fu segnata da una inflazione vicina allo zero, che consentì alla Spagna di ottenere (con costi enormi) una “svalutazione interna” che ha provocato una ripresa guidata dalle esportazioni.

Dunque, pensate davvero di poter sostenere che gli spostamenti nell’inflazione non ebbero niente a che fare con gli spostamenti nell’occupazione? Per davvero?

Ma se ammettete che la disoccupazione ha avuto molto a che fare con l’inflazione e la disinflazione spagnola, avete già ammesso la base logica della ‘curva di Phillips’ [5]. Potete sostenere, con rilevanti giustificazioni, che i dati degli Stati Uniti siano troppo tumultuosi per avere una qualche fiducia nelle particolari stime di quella curva. Ma negare che abbia senso parlare di disoccupazione che guida l’inflazione sarebbe una sciocchezza.

E per tornare al mio punto di vista più generale: l’economia è quello che la gente fa, e i racconti sul comportamento macro dovrebbero sempre includere una spiegazione delle motivazioni micro che provocano nella gente il cambiamento in quello che fa. Questa non è la stessa cosa che dire che dobbiamo avere “i fondamenti microeconomici” nel senso che ognuno cerca di sfruttare al massimo il contesto; spesso la gente non lo fa, e una buona parte dell’economia consiste proprio nell’accettare alcuni limiti a tale massimizzazione. Ma gli incentivi e le motivazioni sono sempre la chiave.

Ed è comico che i macroeconomisti che sono profondamente impegnati nel progetto dei fondamenti microeconomici – o, come potrebbe dire Trump, nel “fallimentare progetto dei fondamenti microeconomici” [6] – sembrano anche particolarmente inclini a dimenticare questa regola essenziale, forse a seguito della loro dipendenza dalle astruserie matematiche.

 

 

 

 

[1] È il Vicepresidente della Fed Bank di St. Luis.

[2] In effetti, la connessione rimanda ad una polemica di Krugman nei confronti di Andolfatto che risale al dicembre del 2013.

[3] Docente di Economia all’Università della North Carolina.

[4] Nella tabella, la disoccupazione espressa dalla linea rossa si misura in relazione alla scala collocata sulla destra, e dunque nel 2008 si collocava attorno all’8 per cento, per schizzare oltre il 24 per cento nel 2014. La linea blu, invece, misura il PIL sulla base della scala sulla sinistra.

[5] Per la Curva di Phillips, vedi la descrizione relativa nelle Note sulla Traduzione.

[6] Questa non la capisco proprio, nel senso che non capisco in che senso Trump potrebbe dilettarsi e neanche capire temi del genere.

 

 

 

 

 

 

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