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Ripristinare la solidarietà europea, di Marcello Minenna (da Social Europe, 27 febbraio 2018)


Restoring European Solidarity

by Marcello Minenna on 27 February 2018 

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Strange to say, but between the international debt crisis of the 1980s and the Great Recession of 2008, Europe has shown an overall GDP growth rate greater than the rest of the world.

In that period two major political events occurred: German reunification in 1990 and the birth of a single interest rate term structure for 11 countries of European Union – that is the right way to look at the birth of the Euro. Both events had a long-lasting impact on government debts.

The former was followed by the cancellation of almost all German debt arising from war reparations whose full repayment would have implied – as Chancellor Kohl once said – the third default of Germany in a century. The cancellation certainly helped Kohl to manage the sheer costs of reunification (€ 2000 billion on average, according to different estimates).

The latter brought the alignment of interest rate levels of the future Eurozone area to the German level, with long-term consequences especially for peripheral economies that were more attune to a higher level of interest rates. That phenomenon started well before the official euro entry date of January 1st, 1999 and derived from shifting market expectations that took the form of “convergence trades”. A convergence trade is a kind of arbitrage manoeuvre which does not, however, involve identical financial products, but bonds that are believed to be similar. In 1996-1999, the European bond market bet on the fact that since peripheral countries would surely enter as part of the Eurozone alongside Germany, the bonds would be able to be considered as comparable and therefore be priced in a “nearly” identical way. Convergence trades were supported of course by concrete political and financial measures.

In fact, several EU directives enacted between 1993 and 1997 imposed equal regulatory treatment for the future Euro Area Govies (government/sovereign bonds). Moreover, the newly born ECB did not discriminate between Eurozone bonds when presented by banks as collateral in lending operations. Apparently, the Eurozone began to operate as if the risk were shared and the markets believed in this implicit guarantee of the ECB and of the European institutions.

This seemed at the time an ancillary feature of the Eurozone architecture; but what’s happened since the debt crisis of 2011 has clearly demonstrated that a currency union cannot work on the basis of different interest rate term structures without huge consequences for the competitiveness and financial stability of peripheral countries.

For more than half of a century, therefore, principles such as solidarity and risk-sharing have been a propellant for the EU’s economic and social growth. From 2009, in less than ten years, instead we have experienced a sudden reversal in this virtuous process that has unleashed a new wave of populism and nationalism. Solidarity, in all but name, has evaporated: before 2008, the Greek government would never have presented Germany with the provocative request of € 280 billion of old loans that Greece was forced to pay during the Nazi occupation. Of course, it had no legal basis but came from a government put on the ropes and alarmed by the devastating austerity imposed by the Troika.

The Contribution Of Italy To The Cancellation Of German Debt

Debt cancellations are not uncommon in Europe’s history. With the 1947 Paris Treaty after WWII, Italy was obliged to forgive war-related claims towards Germany (Art.77/4), a significant sum of 700 billion lire, roughly €65 billion at 2018 values. The international community was not willing to accede to Italy’s Prime Minister Alcide De Gasperi’s complaints that claimed that the damages inflicted on Italy by the German army had occurred during the period when Italy fought on the same side as the Allies (1943-1945). A few years later on, in 1953, the treaty of London halved the German debt that was in existence at the end of WWII and deferred the remaining part (subsequently also cancelled) for 30 years. War damage, about 1.5 trillion dollars at 1990 values, was frozen until eventual reunification took place.

Further concessions were negotiated along the road. The deferred debt (roughly €300bn at 2018 values) was repaid in annual installments that were disbursed only in the favorable event of a Germany trade surplus. It was a reasonable mechanism that conditioned repayments to the presence of real resources available to transfer. Moreover, it was useful to avoid the misuse of foreign loans and currency reserves only to honor war debt, a perverse scheme with which new debt was issued (or money was printed) to pay foreign debt. In the past this type of mistakes had put Weimar’s Germany in a spiraling hyperinflation. In 1958, the first year of repayments, government disbursements amounted to a relatively low 2.7% of total exports and would further decline in the following years. In this perspective, it seems odd that under the current IMF and World Bank regulation, debtor countries are forced to adjust their budgets at a pace that is ten times higher in terms of total exports.

The Value Of Solidarity

After the 2008 crisis we have seen a bold political shift by EU institutions and the Eurocracy towards a marginalization of the risk-sharing principle; the rise of spreads and a faltering, asymmetrical growth at the expense of peripheral countries has been the sole legacy of what we can really call a lost decade for European integration.

Of course, it would be politically unrealistic not to consider the financial turbulence induced by any debt forgiveness within the Eurozone in its current form. But, at the same time, any idea of debt restructuring, as envisaged by the German proposal of Eurozone reform (and in a weakened form also by the French-German counterproposal), should be dismissed as a form of ideological extravagance. I’ve suggested (here) a third path that would give priority to investments and growth under a progressive reshaping of the architecture of the Euro area towards embracing more fully risk-sharing.

As Europeans, we need to overcome any partisan visions by looking back to our shared history: the European Union prospered economically and socially as long as it was anchored to principles of solidarity. Hopefully, given enough time, a new political class with long-term objectives will gradually emerge to re-embrace and re-enact those principles in action.


Ripristinare la solidarietà europea,

di Marcello Minenna

Strano a dirsi, ma tra la crisi internazionale del debito dgli anni ’80 e la Grande Recessione del 2008, l’Europa mostrò un tasso di crescita del PIL complessivo più grande che il resto del mondo.

In quel periodo intervennero due importanti eventi politici: la riunificazione tedesca nel 1990 e la nascita della struttura a termine del tasso di interesse per 11 paesi dell’Unione Europea – ovvero il modo giusto per un approccio alla nascita dell’euro. Entrambi gli eventi ebbero un impatto di lunga durata sui debiti del Governi.

Il primo fu seguito dalla cancellazione di quasi tutto il debito tedesco risultante dall riparazioni di geurra, il cui pieno pagamento avrebbe implicato – come in una occasione disse il Cancelliere Kohl – il terzo default della Germania in un secolo. La cancellazione fu di sicuro un aiuto a Kohl a gestire i costi complessivi della riunificazione (2.000 miliardi di euro in media, sulla base delle diverse stime)

Il secondo portò all’allineamento dei livelli del tasso di interesse della futura eurozona al livello della Germania, con conseguenze di lungo termine specialmente per le economie periferiche che furono maggiormente armonizzate a tassi di interesse di livello più elevato. Il fenomeno partì ben prima la data di ingresso ufficiale dell’euro del 1 gennaio 1999 e derivò da uno spostamento delle aspettative di mercato che presero la forma degli “scambi convergenti”. Una convergenza negli scambi è una sorta di manovra di arbitraggio che tuttavia non riguarda identici prodotti finanziari, ma obbligazioni che vengono ritenute assimilabili. Nel 1996-1999 il mercato europeo dei bond scommise sul fatto che dal momento che i paesi periferici sarebbero sicuramente entrati a far parte dell’Eurozona assieme alla Germania, i bond sarebbero stati considerati come paragonabili, e dunque sarebbero stati prezzati ‘all’incirca’ in modo identico. Ovviamente, gli scambi convergenti vennero sostenuti da concrete misure politiche e finanziarie.

Di fatto, varie direttive promulgate dall’UE tra il 1993 e il 1997 imposero un identico trattamento regolamentare per i futuri “Govies” dell’area euro (bond governativi o sovrani). Inoltre, la neonata Banca Centrale Europea non discriminò tra i bond dell’eurozona quando venivano presentati da banche come garanzie collaterali nelle operazioni creditizie. In apparenza, l’Eurozona cominciò ad operare come se il rischio fosse condiviso e i mercati credettero in questa implicita garanzia della BCE e delle istituzioni europee.

Nello stesso tempo, questa parve una caratteristica di supporto all’architettura dell’Eurozona; ma quello che accadde a partire dalla crisi del debito del 2011 ha chiaramente dimostrato che un’unione valutaria non può funzionare sulla base di diverse strutture a termine del tasso di interesse senza vaste conseguenze per la competitività e la stabilità finanziaria nei paesi periferici.

Per più di mezzo secolo, di conseguenza, principi come la solidarietà e la condivisione dei rischi sono stati un propellente per la crescita economica e sociale dell’Unione Europea. A partire dal 2009, in meno di dieci anni, abbiamo conosciuto una improvvisa inversione in questo processo virtuoso che ha scatenato una nuova ondata di populismo e di nazionalismo. La solidarietà è svanita, in tutti sensi ad eccezione del termine: prima del 2008, il Governo Greco non avrebbe mai presentato alla Germania la richiesta provocatoria di 280 miliardi di euro di vecchi prestiti che la Grecia fu costretta a pagere durante l’occupazione nazista. Ovviamente, essa non aveva basi legali, ma proveniva da un Governo messo alle strette e allarmato dalla devastante austerità imposta dalla Troika.


Il contributo dell’Italia alla cancellazione del debito tedesco

Cancellazioni del debito non sono state inconsuete nella storia dell’Europa. Dopo la Seconda Guerra mondiale, col Trattato di Parigi del 1947, l’Italia venne costretta a condonare pretese verso la Germania connesse con la Guerra (Art. 77/4), una somma significativa di 700 miliardi di lire, all’incirca 65 miliardi di euro a valori 2018. La comunità internazionale non fu disponibile ad accettare le rimostranze del Primo ministro italiano Alcide De Gasperi che sosteneva che i danni provocati all’Italia dall’Esercito tedesco erano intervenuti nello stesso periodo nel quale l’Italia combatteva sullo stesso fronte degli alleati (1943-1945). Pochi anni dopo, nel 1953, il Trattato di Londra dimezzò il debito tedesco che era in essere alla fine della Seconda Guerra Mondiale e rinviò di trent’anni la parte restante (successivamente peraltro cancellata). I danni di guerra, circa 1.500 miliardi di dollari al valore del 1990, furono congelati finché non ebbe luogo la finale riunificazione.

Durante quel percorso vennero negoziate ulteriori concessioni. Il debito procrastinato (circa 300 miliardi di euro ai valori del 2018) venne ripagato in rate annuali che furono sborsate solo a fronte di occasioni favorevoli nel surplus commerciale della Germania. Fu un meccanismo ragionevole, che condizionò i pagamenti alla sussistenza di reali risorse suscettibili di trasferimento. Inoltre, fu utile evitare l’uso improprio di prestiti stranieri e di riserve valutarie solo per onorare il debito di guerra, un modello perverso con il quale veniva emesso nuovo debito (oppure veniva stampata moneta) per pagare il debito estero. Nel passato errori di questo genere avevano costretto la Germania di Weimar in una spirale di iperinflazione. Nel 1958, il primo anno dei pagamenti, gli esborsi del Governo ammontarono ad un relativamente basso 2,7% del totale delle esportazioni e sarebbero ulteriormente calati negli anni seguenti. In questa prospettiva, sembra strano che sotto le regole attuali del FMI e della Banca Mondiale, i paesi debitori siano costretti a correggere i loro bilanci ad un ritmo dieci volte più alto in termini di esportazioni totali.


Il valore della solidarietà

Dopo la crisi del 2008 abbiamo assistito ad un audace spostamento politico da parte delle istituzioni europee e della eurocrazia a favore di una messa ai margini del principio dlla condivisione dei rischi; la crescita degli spread e una crescita incerta e asimmetrica a spese dei paesi periferici, è stata la sola eredità di quello che possiamo per davvero definire un decennio perduto per l’integrazione europea.

Naturalmente, sarebbe politicamente irrealistico non considerare la turbolenza finanziaria indotta all’interno dell’Eurozona nella sua forma attuale, da ogni condono del debito. Ma, nello stesso tempo, ogni idea di ristrutturazione del debito, quale quella prevista dalla proposta tedesca di ristrutturazione dell’Eurozona (e, in forma attenuata, anche dalla controproposta franco-tedesca) dovrebbe essere liquidata come una forma di stravaganza ideologica. Ho suggerito (in questa connessione, nel testo inglese) una terza soluzione che darebbe priorità agli investimenti e alla crescita sotto una progressiva riforma dell’architettura dell’area euro, nella direzione della adozione di una più piena condivisione dei rischi.

Come europei abbiamo bisogno di superare ogni visione faziosa tornando ad osservare la nostra storia condivisa: l’Unione Europea è prosperata economicamente e socialmente finchè è rimasta ancorata ai principi della solidarietà. Si può sperare, sulla base di un tempo sufficiente, che una nuova classe politica provvista di obbiettivi a lunga scadenza si affermi gradualmente per riadottare e tradurre in iniziativa quei principi.











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