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Il decennio perduto delle economie avanzate, di Robert Skidelsky (da Project Syndicate, 13 aprile 2018)


Apr 13, 2018

The advanced economies’s lost decade


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LONDON – Ten years after the 2007-2008 financial crisis, it is worth asking where the world’s developed economies are today, where they would have been had there been no crisis, and, perhaps more important, where they might have been had different policy choices prevailed before and after the collapse.

The first two questions can be answered with a single graph, which shows real (inflation-adjusted) per capita GDP growth for OECD countries from 2000 to 2018. As a bloc, the OECD spent five years getting back to where it was just before the crash (the eurozone took two years longer). And its average annual growth rate (1.5%) has remained at three-quarters of the pre-crash level (2%).

Figure 1

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The red dotted line shows where the OECD would be but for the crisis, and the green line shows where it will be if growth continues at its lower post-crash rate. By 2019, each person in the bloc will have suffered a cumulative loss of $32,000, on average.

The question of where we would be had different policies been adopted is, no surprise, much harder to answer. Could the crisis have been avoided in the first place? In retrospect, there is a strong case to be made that it could have been. We now know that financial-market liberalization, influenced by “efficient market theory,” made banks inherently more vulnerable to contagion. But what about the effects of post-crash policies? The insight and analysis offered in recent years by Project Syndicate commentators, many of whom have led the economic-policy debate since the crisis, help to answer that question.


For his part, Nobel laureate economist Joseph E. Stiglitz frames the overall debate by emphasizing the role that policy can play in determining not just the depth of a crisis, but also its duration. “Success should not be measured by the fact that recovery eventually occurs,” he writes, “but in how quickly it takes hold and how extensive the damage caused by the slump.”

Looking back, it is clear that policy interventions immediately following the 2008 crash did make a difference, at least in the near term. As the graph below shows, the 2008 collapse was as steep as that of 1929, but it lasted for a much shorter time. Unlike US Secretary of the Treasury Andrew Mellon in 1929, no one in 2008 really wanted to “Liquidate labor, liquidate stocks, liquidate the farmers, liquidate real estate,” in order to “purge the rottenness out of the system.” In other words, no one wanted to create the conditions for another Adolf Hitler to emerge.

Figure 2

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Note: A comparison of global industrial production after the crashes of 1929 and 2008.

Instead, the 2008 crisis was met not by belt-tightening, but by globally coordinated monetary and fiscal expansions, particularly on the part of China. As J. Bradford DeLong of the University of California, Berkeley, notes, “The aftermath of the 2007-2008 financial crash was painful, to be sure; but it did not become a repeat of the Great Depression, in terms of falling output and employment.” Within four quarters, “green shoots” of recovery were appearing; that didn’t happen for 13 quarters after the 1929 crash.

Yet in 2010, before the shoots had time to flower, OECD governments rolled back their stimulus policies and introduced austerity policies, or “fiscal consolidation,” designed to eliminate deficits and put debt/GDP ratios on a “declining path.” It is now generally agreed that these measures slowed down the recovery, and probably reduced the advanced economies’ productive capacity as well. In Europe, Stiglitz observed in 2014, the period of austerity had “been an utter and unmitigated disaster.” And in the United States, notes DeLong, “relative performance after the Great Recession [has been] nothing short of appalling.”

Though the depressive effects of austerity were partly offset by expansionary monetary policies such as quantitative easing (QE), the mismatch itself has left a legacy of financial fragility. While per capita GDP has recovered in most OECD countries, median income has lagged behind, implying that there was a great deal of collateral damage that has still not been repaired.


After the immediate threat of a depression was averted, economists vigorously debated the merits of withdrawing stimulus so early in the recovery. Their arguments, which can be broken down into four identifiable positions, open a window onto the role that macroeconomic theory played in the crisis.

Those in the first camp claimed that fiscal austerity – that is, deficit reduction – would accelerate the recovery in the short run. Those in the second camp countered that austerity would have short-run costs, but argued that it would be worth the long-run benefits. A third camp, comprising Keynesians, argued unambiguously against austerity. And the fourth camp maintained that, regardless of whether austerity was right, it was unavoidable, given the situation many countries had created for themselves.

The first, least cautious argument for fiscal austerity came from Harvard University economist Alberto Alesina, who was much in vogue during the early phase of the crisis. In April 2010, Alesina published a paper assuring European finance ministers that, “Many even sharp reductions of budget deficits have been accompanied and immediately followed by sustained growth rather than recessions even in the very short run.” Alesina based this conclusion on historical studies of fiscal contractions, and argued that a credible program of deficit reduction would boost confidence enough to offset any adverse effects of the fiscal contraction itself.

A number of Project Syndicate commentators took Alesina to task for these claims. Nobel laureate economist Robert J. Shiller countered that, contrary to Alesina’s assurances, “There is no abstract theory that can predict how people will react to an austerity program.” Writing in 2012, Shiller correctly predicted that “austerity programs in Europe and elsewhere appear likely to yield disappointing results.”

Similarly, Harvard’s Jeffrey Frankel pointed out in May 2013 that Alesina’s co-author on two influential papers, Robert Perotti, had recanted, having identified flaws in their methodology. Following more criticism of his methodology by the International Monetary Fund and the OECD, Alesina himself became considerably more circumspect about the promise of austerity. Of course, by then, he had already contributed his mite to the sum of human misery.


Out of the Alesina wreckage emerged another case for austerity, based on the doctrine of “short-run pain for long-run gain.” As Daniel Gros of the Center for European Policy Studies explained in August 2013, “Austerity always involves huge social costs,” yet “almost all economic models imply that a cut in expenditures today should lead to higher GDP in the long run, because it allows for lower taxes (and thus reduces economic distortions).”

The most influential version of the “short-run pain for long-run gain” argument came from Harvard’s Kenneth Rogoff and Carmen M. Reinhart. In their 2009 book, This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly, Rogoff and Reinhart attributed the “vast range of [financial] crises” throughout modern history to “excessive debt accumulation.” And in a June 2012 Project Syndicate commentary, Rogoff claimed that public debt levels above 90% of GDP imposed “stunning” cumulative costs on growth. The implication was clear: only by immediately reducing the growth of public debt could advanced economies avoid prolonged malaise.

This, it turned out, was another dubious recipe for recovery. Because Rogoff and Reinhart found a historical correlation between high debt and slow growth, they presumed that high debt caused slow growth. Yet it is just as likely that slow growth had caused high debt. Rogoff’s theory had led him to a particular interpretation of the data. Or, as Oscar Wilde wrote of Wordsworth, “He found in stones the sermons he had already hidden there.”

The sermons preached by Alesina, Rogoff, and Reinhart held that the state was inherently less efficient and more corrupt than the private sector. Thus, they believed that the growth of state spending was bound to impede the growth of income and wealth. It is little wonder that former British Chancellor George Osborne, who strongly supported reducing the size of the state, credited Reinhart and Rogoff for influencing his thinking.


While the Rogoff/Reinhart school was calling for rapid reductions in the debt-to-GDP ratio to boost growth, Keynesians pointed out that austerity itself was limiting growth, by reducing demand. The Keynesian argument was straightforward. Because the slump had been caused by an increase in private-sector saving, the recovery would have to be driven by government dissaving – deficit spending – to offset the negative impact on aggregate demand.

As Mark Blyth of Brown University noted in 2013, the attempt by European governments at the time to increase their savings was having a ruinous effect. “GDP has collapsed,” he observed, and “unemployment in the eurozone has skyrocketed to an average rate of roughly 12%, with more than 50% youth unemployment in the periphery countries.”

In July 2012, DeLong acknowledged that the alternative to austerity – fiscal expansion – would indeed raise the current debt/GDP ratio in the short term. But, by stimulating investment, it would produce faster economic growth and thus reduce the debt ratio in the medium term – the exact reverse of Rogoff’s formulation. At issue was the effect of changes in the numerator (debt) on the denominator (national income). The question, then, was whether austerity would, under the circumstances of the day, fetter or spur the growth of national income.

DeLong’s main argument was that fiscal consolidation turns cyclical unemployment into structural unemployment, and thus reduces the economy’s future productive capacity. When workers experience long-term unemployment, DeLong explains, they can fall into a vicious cycle in which they become even less employable with the passage of time. The problem, notes Nouriel Roubini of New York University, is that “if workers remain unemployed for too long, they lose their skills and human capital.” And this erosion of the skills base can lead to “hysteresis,” such that “a persistent cyclical downturn or weak recovery (like the one we have experienced since 2008) can reduce potential growth.”

Hysteresis, which helps to explain the decline in the growth rate shown in Figure 1, can also result from a large-scale switch to inferior employment. Flexible labor markets in the US and the United Kingdom have enabled both economies to return to pre-crisis unemployment levels (in the range of 4-5%). But the official unemployment rate excludes millions of workers who are involuntarily employed part-time, as well as others doing what the anthropologist David Graeber has described as “bullshit jobs.”

In short, fiscal consolidation after a crisis doesn’t necessarily produce a persistently elevated level of unemployment, as classical Keynesian theory supposed. But it does slow down productivity and growth, whether through high long-term unemployment, as in countries such as Greece, Spain, and Italy, or through high underemployment, as in the US and the UK.

I find the Keynesian perspective more intuitively appealing than the Rogoffian one. It stands to reason that long spells of unemployment or inferior employment will undermine a country’s output potential. But to argue that an “abnormal” level of national debt does the same, one must also demonstrate that state spending – whether tax- or bond-financed – hurts long-term growth by reducing the economy’s efficiency. And such a claim relies heavily on ideology.


Of course, past policy follies or current constraints can leave a country with no alternative to austerity. In 2010, the Princeton University historian Harold James pointed out that a country’s creditors can sometimes force it to undergo “fiscal consolidation.” This is particularly true for countries with a fixed exchange rate, such as those that adhered to the gold standard during the Great Depression. James’s emphasis on external policy constraints helps to explain the stagnation of the eurozone, where the demands of a mini-gold standard – the single currency – limited member states’ monetary- and fiscal-policy options during the downturn.

In the early years of the crisis, Greece stood out as an awful warning to others. Ricardo Hausmann of Harvard University notes that, “by 2007, Greece was spending more than 14% of GDP in excess of what it was producing,” with the gap being “mostly fiscal and used for consumption, not investment.” Still, Laura Tyson of the University of California, Berkeley, contends that Europe’s bondholders, led by Germany, conflated Greek public profligacy with private greed and myopia. Expanding on this point, Simon Johnson of MIT observed that while debtor countries suffered dearly for over-borrowing, banks faced almost no penalties for over-lending.

Many discussions about the feasibility of different fiscal policies revolve around the mysterious idea of “fiscal space.” In Keynesian theory, fiscal space is a measure of slack or spare capacity in the economy. If the multiplier is positive, then there is some room for fiscal expansion.

By contrast, the hardest version of anti-Keynesian theory – Ricardian equivalence – holds the economy to be always fully employed. Resources commandeered by government will thus deprive the private sector of their use, implying that fiscal space is zero. Between these two views, some posit that fiscal space is elastic, determined by psychology, politics, and institutions, and encapsulated in the umbrella term “state of confidence.”

For example, in September 2016, Roubini wrote that, “thanks to painful austerity, deficits and debts have fallen, meaning that most advanced economies now have some fiscal space to boost demand.” Note that this argument implies a psychological or institutional definition of fiscal space. In this case, fiscal space is not based on the existence of spare capacity. Rather, it means that bondholders are willing to buy government debt at low interest rates, or that the deficit has fallen below some institutionally prescribed level.

Keynesians tend to be suspicious of this type of argument, because it leaves the definition of fiscal space to the bond markets, and is not based on an objective measure of economic slack. Moreover, implying that fiscal space can be created through prior “austerity” is like saying that an auto repair shop should damage a customer’s car to win his consent to make repairs.


In the US, the UK, and the eurozone (after March 2015), economic policymakers sought to offset fiscal contraction with monetary expansion, chiefly by purchasing massive quantities of government bonds. The consensus view is that QE was modestly successful, but fell far short of fulfilling monetary policymakers’ goals. Central bankers had assumed, incorrectly, that if they simply printed money, it would automatically enter the spending stream.

This faulty theory of money was driven by pure ideology, as the Nobel laureate economist Robert E. Lucas, Jr. unwittingly intimated in a December 2008 Wall Street Journal commentary. Unlike fiscal expansion, Lucas observed, monetary expansion “entails no new government enterprises, no government equity in private enterprises, no price fixing or other controls on the operation of individual business, and no government role in the allocation of capital across different activities.” In his view, these are all “important virtues” – which is to say, a faulty theory is better than one that entails any increased role for the state.

All told, I believe the policies since the financial crisis have extended the damage of the slump itself. Looking ahead, we will have to confront not just the problem of waste or missed opportunities, but of regression. We are restarting economic life with dimmer long-term prospects than we otherwise would have had.


Il decennio perduto delle economie avanzate,

di Robert Skidelsky

LONDRA – Dieci anni dopo la crisi finanziaria del 2007-2008, è il caso di chiedersi a che punto sono oggi le economie sviluppate del mondo, dove sarebbero se non ci fosse stata la crisi, e, forse ancora più importante, dove potrebbero essere se scelte politiche diverse fossero prevalse prima e dopo il collasso.

Alle prime due domande si può rispondere con un unico diagramma, che mostra la crescita reale (adeguata all’inflazione) del PIL procapite nei paesi dell’OCSE dal 2000 al 2018. Presi nel loro complesso, i paesi dell’OCSE hanno speso cinque anni per tornare dove erano proprio prima della crisi (l’eurozona ha impiegato due anni in più). E il tasso di crescita medio annuale (1,5%) è rimasto ai tre quarti del suo livello precedente alla crisi (2%).


Figura 1

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La linea punteggiata rossa mostra dove l’OCSE si collocherebbe se non ci fosse stata la crisi e la linea verde mostra dove sarà se la crescita prosegue al suo ritmo più basso successivo alla crisi. Con il 2019, ciascuna persona in questo blocco di paesi avrà, in media, sofferto una perdita complessiva di 32.000 dollari.

Non è sorprendente che sia molto più difficile rispondere alla domanda su dove saremmo se fossero state adottate politiche diverse. Anzitutto, questa crisi poteva essere evitata? Guardando indietro, si può avanzare un forte argomento secondo il quale poteva essere evitata. Adesso sappiamo che la liberalizzazione dei mercati finanziari, influenzata dalla teoria del ‘mercato efficiente’, rese le banche intrinsecamente più vulnerabili al contagio. Ma che dire degli effetti delle politiche successive al crollo? Le intuizioni e le analisi offerti negli anni recenti dai commentatori di Project Syndicate, molti dei quali hanno guidato il dibattito di politica economica a partire dalla crisi, aiutano a rispondere a tale domanda.


Opportunità perdute

Per parte sua, l’economista Premio Nobel Joseph E. Stiglitz inquadra il dibattito complessivo enfatizzando il ruolo che la politica può giocare nel determinare non solo la profondità di una crisi, ma anche la sua durata. “Il successo non dovrebbe essere misurato dal fatto che alla fine ci sia una ripresa”, scrive, “ma da quanto rapidamente essa si afferma e da quanto è ampio il danno provocato dalla recessione”.

Guardando indietro, è chiaro che gli interventi di fondo che seguirono il crollo del 2008 fecero la differenza, almeno nel breve termine. Come il grafico successivo mostra, il collasso del 2008 è stato altrettanto ripido di quello del 1929, ma è durato per un tempo assai più breve. Diversamente dal Segretario al Tesoro del 1929 Andrew Mellon, nessuno nel 2008 voleva realmente “disfarsi del lavoro, delle azioni, dei coltivatori, disfarsi dei patrimoni immobiliari”, allo scopo di “purgare il sistema dal marcio”. In altre parole, nessuno voleva creare le condizioni perché si affermasse un altro Adolf Hitler.


Figura 2

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Nota: un confronto della produzione complessiva industriale a seguito dei crolli del 1929 e del 2008


Piuttosto, la crisi del 2008 fu affrontata non stringendo le cinghie, bensì attraverso espansioni globalmente coordinate della politica monetaria e di quella della finanza pubblica, in particolare da parte della Cina. Come osserva J. Bradford DeLong della Università di Berkeley, California: “Sicuramente, l’indomani della crisi finanziaria del 2007-2008 fu doloroso, ma non provocò una ripetizione della Grande Depressione, in termini di caduta della produzione e dell’occupazione”. In quattro trimestri, i germogli di una ripresa si evidenziarono, il che non era accaduto 13 trimestri dopo il crollo del 1929.

Tuttavia nel 2010, prima che i germogli avessero avuto il tempo di fiorire, i Governi dell’OCSE invertirono le loro politiche di stimolo e introdussero le politiche dell’austerità, o il “consolidamento delle finanze pubbliche”, rivolte a eliminare i deficit e a collocare i rapporti debito/PIL su un “sentiero in discesa”. Oggi viene generalmente riconosciuto che queste misure rallentarono la crescita, e probabilmente anche ridussero la capacità produttiva delle economie avanzate. In Europa, osservò Stiglitz nel 2014, il periodo dell’austerità “fu un completo disastro senza attenuanti”. E negli Stati Uniti, osserva DeLong “le prestazioni relative dopo la Grande Recessione furono niente di meno che scioccanti”.

Sebbene gli effetti depressivi dell’austerità furono in parte bilanciati dalle politiche monetarie espansive come la ‘facilitazione quantitativa’ (QE), la loro stessa incompatibilità la lasciato un’eredità di fragilità finanziaria. Mentre il PIL procapite si riprese nella maggioranza dei paesi OCSE, il reddito mediano è rimasto indietro, indicando che avvenne una gran quantità di danno collaterale alla quale non si è ancora posto rimedio.


Della fiducia e dell’auto compiacimento

Dopo che l’immediata minaccia di una depressione venne evitata, ci fu un energico dibattito tra gli economisti sul valore dell’aver ritirato così precocemente lo stimolo nella ripresa. I loro argomenti, che possono essere racchiusi in quattro identificabili posizioni, aprono una finestra sul ruolo che la teoria macroeconomica giocò nella crisi.

Quelli del primo raggruppamento sostenevano che l’austerità della finanza pubblica – ovvero, la riduzione del deficit – avrebbe accelerato la ripresa nel breve periodo. Quelli del secondo raggruppamento replicavano che l’austerità avrebbe avuto costi nel breve periodo, ma sostenevano che si sarebbe guadagnata vantaggi nel lungo termine. Un terzo raggruppamento, compresi i keynesiani, si esprimeva senza incertezze contro l’austerità. E il quarto raggruppamento affermava che l’austerità, a prescindere se  fosse giusta, era inevitabile data la situazione che molti paesi si erano provocati da soli.

Il primo argomento a favore dell’austerità delle finanze pubbliche, quello meno cauto, venne dall’economista Alberto Alesina dell’Università di Harvard, che era molto in voga nella prima fase della crisi. Alesina pubblicò un saggio che rassicurava i Ministri delle Finanze secondo il quale “Molte riduzioni, persino brusche, dei deficit di bilancio sono state accompagnate e immediatamente seguite, anziché da recessioni, da una crescita sostenuta persino nel brevissimo periodo”. Alesina basava questa conclusione su studi storici sulla contrazione della spesa pubblica e sosteneva che un credibile programma di riduzione del deficit avrebbe incoraggiato una fiducia sufficiente a bilanciare ogni effetto negativo della contrazione stessa della finanza pubblica.

Un certo numero di commentatori di Project Syndicate rimproverarono Alesina per queste tesi. L’economista Premio Nobel Robert J. Shiller replicò che, al contrario delle assicurazioni di Alesina “Non c’è alcuna teoria astratta che può predire come la gente reagirà ad un programma di austerità”. Scrivendo nel 2012, Shiller correttamente previde che “i programmi di austerità in Europa e altrove appare probabile che raccolgano risultati deludenti”.

In modo simile, Jeffrey Frankel dell’Università di Harvard mise in evidenza nel maggio del 2013 che Roberto Perotti, coautore con Alesina di due studi influenti, aveva ritrattato le sue opinioni, avendo individuato difetti nella loro metodologia. Essendo seguite altre critiche di questa metodologia da parte del Fondo Monetario Internazionale e dell’OCSE, lo stesso Alesina divenne considerevolmente più circospetto sulle promesse dell’austerità. Per quel tempo, naturalmente, egli aveva già dato il suo piccolo contributo sul conto della miseria umana.


Debiti dubbi

A parte il naufragio di Alesina, emerse un’altra tesi a favore dell’austerità, basata sulla dottrina della “pena di breve periodo per vantaggi di lungo periodo”. Come spiegò Daniel Gros del Centro per gli Studi di Politica Europea nell’agosto del 2013, “L’austerità riguarda sempre elevati costi sociali”, tuttavia “quasi tutti i modelli economici implicano che un taglio sulle spese odierne dovrebbero portare a un PIL più elevato nel lungo periodo, giacché consente tasse più basse (e quindi riduce le distorsioni economiche)”.

La versione più influente della tesi della “pena di breve periodo per vantaggi di lungo periodo” venne da Kenneth Rogoff e da Carmen N. Reinhart. Nel loro libro del 2009, Questa volta è diverso: otto secoli di follie finanziarie, Rogoff e Reinhart attribuirono la “vasta gamma di crisi [finanziarie]” della storia moderna ad una “eccessiva accumulazione di debito”. E in un commento del giugno 2012 su Project Syndicate, Rogoff sostenne che livelli di debito pubblico superiori al 90% del PIL imponevano “stupefacenti” costi cumulativi sulla crescita. L’implicazione era chiara: soltanto una riduzione immediata della crescita del debito pubblico poteva evitare alle economie avanzate un malessere prolungato.

Si scoprì che questa era un’altra ricetta dubbia per la ripresa. Giacché Rogoff e Reinhart avevano scoperto una correlazione storica tra debito elevato e crescita lenta, avevano presunto che il debito elevato provocasse la crescita lenta. Tuttavia, è altrettanto probabile che la crescita lenta avesse provocato il debito elevato. La teoria di Rogoff lo aveva condotto ad una interpretazione capziosa dei dati. Ovvero, come scrisse Oscar Wilde di Wordsworth, “Aveva trovato tra le pietre le prediche che ci aveva nascosto in precedenza”.

Le prediche che recitavano Alesina, Rogoff e Reinhart stabilivano che lo Stato fosse intrinsecamente meno efficiente e più corrotto del settore privato. Di conseguenza, credevano che la crescita della spesa pubblica fosse destinata ad impedire la crescita del reddito e della ricchezza. Non è il caso di aggiungere che il Cancelliere britannico George Osborne, che sostenne con energia la riduzione delle dimensioni dello Stato, avesse dato il merito a Rogoff e Reinhart per aver influenzato il suo pensiero.


Lo si utilizza o lo si perde

Mentre la scuola di Rogoff/Reinhart si pronunciava per una rapida riduzione del rapporto tra debito e PIL per incoraggiare la crescita, i keynesiani mettevano in evidenza che la stessa austerità stava limitando la crescita attraverso la riduzione della domanda. L’argomento dei keynesiani era conseguente. Poiché la recessione era stata provocata da un aumento del risparmio nel settrore privato, la ripresa avrebbe dovuto essere guidata da una riduzione dei risparmi nel settore pubblico – la spesa in deficit – per bilanciare l’impatto negativo sulla domanda aggregata.

Come osservò Mark Blyth della Brown University nel 2013, a quell’epoca il tentativo dei Governi europei di aumentare i loro risparmi stava avendo un effetto rovinoso. “Il PIL è collassato”, notava, e “la disoccupazione è salita alle stelle ad una percentuale media di circa il 12%, con una disoccupazione giovanile nei paesi periferici di più del 50%”.

Nel luglio del 2012, DeLong riconobbe che l’alternativa all’austerità – l’espansione della finanza pubblica –  avrebbe in effetti elevato nel breve termine il rapporto esistente tra debito e PIL. Ma, stimolando gli investimenti, avrebbe prodotto una crescita economica più veloce e dunque avrebbe ridotto nel medio termine il tasso di indebitamento – l’esatto opposto della formula di Rogoff. Il tema in questione era l’effetto dei cambiamenti nel numeratore (il debito) rispetto al denominatore (reddito nazionale). Il quesito era, allora, se l’austerità avrebbe, nelle circostanze di quel periodo, vincolato o incoraggiato la crescita del reddito nazionale.

Il principale argomento di DeLong fu che il consolidamento della finanza pubblica trasforma la disoccupazione ciclica in disoccupazione strutturale, e quindi riduce la futura capacità produttiva dell’economia. Quando i lavoratori fanno esperienza di una disoccupazione a lungo termine, spiegava DeLong, possono cadere in un circolo vizioso nel quale, con il passare del tempo, divengono anche meno occupabili. Il problema, osservava Nouriel Roubini dell’Università di New York, è che “se i lavoratori restano disoccupati troppo a lungo, perdono le loro competenze e il loro capitale umano”. E questa erosione della base delle competenze può portare all’ “isteresi”, in modo tale che “un persistente declino ciclico o una debole ripresa (come quella che avevamo conosciuto dal 2008) può ridurre la crescita potenziale”.

L’isteresi, che aiuta a spiegare il declino del tasso di crescita mostrato nella Figura 1, può anche risultare da un passaggio su larga scala a un’occupazione di tipo inferiore. I mercati del lavoro flessibili degli Stati Uniti e del Regno Unito hanno consentito ad entrambe le economie di tornare ai livelli di disoccupazione precedenti alla crisi (con una ampiezza del 4 – 5%). Ma il tasso di disoccupazione ufficiale esclude milioni di lavoratori che sono occupati a tempo parziale contro la loro volontà, in aggiunta ad altri che fanno quelli che l’antropologo David Graber ha descritto come “lavori di qualità infima”.

In poche parole, il consolidamento delle finanze pubbliche dopo una crisi non produce necessariamente un livello persistentemente elevato di disoccupazione, come supponeva la classica teoria keynesiana. Ma rallenta la produttività e la crescita, sia attraverso una elevata disoccupazione a lungo termine, come in paesi come la Grecia, la Spagna e l’Italia, che attraverso una elevata sotto occupazione, come negli Stati Uniti e nel Regno Unito.

Sono convinto che la prospettiva keynesiana sia intuitivamente più attraente di quella rogoffiana. La sua logica è che prolungati periodi di disoccupazione o di sotto occupazione possono mettere a repentaglio la produzione potenziale di un paese. Ma per sostenere che un “anormale” livello del debito nazionale produce lo stesso effetto, si deve dimostrare che la spesa pubblica – che sia finanziata con le tasse o con i bond – danneggia la crescita a lungo termine riducendo l’efficienza dell’economia. E una tale pretesa si basa pesantemente sull’ideologia.


Quando intervenire?

Naturalmente, le precedenti follie di governo o i condizionamenti del presente possono lasciare un paese senza alcuna alternativa all’austerità. Nel 2010, lo storico dell’Università di Princeton Harold James mise in evidenza che i creditori di un paese possono talvolta costringerlo a sottoporsi al “consolidamento delle finanze pubbliche”. Questo è particolarmente vero per paesi con un tasso di cambio fisso, come quelli che durante la Grande Depressione aderivano al gold standard. L’enfasi di James sui condizionamenti politici esterni aiuta a spiegare la stagnazione dell’eurozona, laddove le richieste di un mini gold standard – la moneta unica – hanno limitato durante la recessione le opzioni della politica di finanza pubblica e monetaria degli stati membri.

Nei primi anni della crisi, la Grecia emerse come un tremendo ammonimento per tutti gli altri. Ricardo Hausmann dell’Università di Harvard osserva che “nel 2007 la Grecia spendeva più del 14% del PIL in eccesso rispetto a quello che produceva”, con un divario che era “in parte prevalente della finanza pubblica e utilizzato per i consumi, non per gli investimenti”. Tuttavia Laura Tyson dell’Università di Berkeley – California, obiettò che i possessori europei di bond, guidati dalla Germania, alimentarono gli sperperi pubblici greci con avarizia e miopia privata. Ampliando questo punto, Simon Johnson del MIT ha osservato che mentre i paesi debitori pagarono a caro presso il loro sovra indebitamento, le banche non ebbero quasi penali per i loro prestiti eccessivi.

Molte discussioni sulla fattibilità di diverse politiche della finanza pubblica ruotano attorno all’idea misteriosa dello “spazio di finanza pubblica”. Nella teoria keynesiana, lo spazio della finanza pubblica è una misura della capacità fiacca o sobria di un’economia. Se il moltiplicatore è positivo, allora c’è qualche spazio per una espansione della finanza pubblica.

All’opposto, la versione più estrema di una teoria anti keynesiana – l’equivalenza ricardiana – considera che l’economia sia sempre in condizioni di pieno impiego. Di conseguenza, le risorse requisite dal Governo priveranno il settore privato del loro uso, il che implica che lo spazio fiscale sia eguale a zero. Tra questi due punti di vista, alcuni ipotizzano che lo spazio per la finanza pubblica sia elastico, determinato dalla psicologia, dalla politica, dalle istituzioni, e incapsulato nel termine onnicomprensivo della “condizione della fiducia”.

Per esempio, nel settembre del 2016 Roubini scrisse che “grazie alla dolorosa austerità, i deficit e i debiti sono diminuiti, il che ha significato che le economie più avanzate hanno ora qualche spazio di finanza pubblica per incoraggiare la domanda”. Si noti che questo argomento implica una definizione psicologica o istituzionale dello spazio di finanza pubblica. In questo caso, lo spazio della finanza pubblica non si basa su una attitudine alla sobrietà. Piuttosto significa che i possessori di bond sono disponibili ad acquistare debito pubblico a bassi tassi di interesse, oppure che il deficit è caduto al di sotto di qualche livello istituzionalmente prescritto.

I keynesiani tendono ad essere sospettosi di argomenti di questo genere, perché lasciano la definizione di spazio di finanza pubblica ai mercati dei bond e non sono basati su una misura obbiettiva della fiacchezza dell’economia. Inoltre, sottintendere che lo spazio della finanza pubblica può essere determinato attraverso una precedente “austerità” è come dire che un’officina di riparazioni dovrebbe danneggiare la macchina di un cliente per ottenere il suo consenso a fare le riparazioni.


La falsa promessa dei miracoli monetari

Negli Stati Uniti, nel Regno Unito e nell’eurozona (dopo il marzo del 2015), le autorità economiche hanno cercato di bilanciare la contrazione della finanza pubblica con l’espansione monetaria, principalmente attraverso l’acquisto di massicce quantità di bond pubblici. L’opinione diffusa è che la Facilitazione Quantitativa abbia avuto un successo modesto, ma assai insufficiente per soddisfare gli obbiettivi delle autorità monetarie. I banchieri centrali hanno assunto, non correttamente, che se avessero semplicemente stampato moneta, sarebbe automaticamente subentrata una corrente di spesa.

Questa teoria viziata della moneta era guidata da ideologia pura, come l’economista Premio Nobel Robert E. Lucas involontariamente lasciò intendere in un commento del dicembre del 2008 sul Wall Street Journal. Osservò Lucas che, diversamente dalla espansione della spesa pubblica, l’espansione monetaria “non implica alcuna nuova iniziativa pubblica, alcuna partecipazione pubblica a iniziative private, alcuna fissazione di prezzi o altre forme di controllo sulle operazioni delle imprese individuali, né alcun ruolo pubblico nella allocazione di capitale sulle diverse attività”. Nella sua concezione, queste erano tutte “virtù importanti” – vale a dire, una teoria difettosa è meglio di una teoria che implica un qualche ruolo accresciuto dello Stato.

Tutto ciò detto, io credo che a partire dalla crisi finanziaria le politiche abbiano aumentato il danno della stessa recessione. Guardando in avanti, ci dovremo misurare non solo con il problema dello spreco delle opportunità perdute, ma con quella di una regressione. Stiamo facendo ripartire l’attività economica con prospettive economiche a lungo termine meno brillanti di quelle che avremmo avuto altrimenti.










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