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I cigni bianchi del 2020, di Nouriel Roubini (da Project Syndicate, 17 febbraio 2020)



Feb 17, 2020

The White Swans of 2020


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NEW YORK – In my 2010 book, Crisis Economics, I defined financial crises not as the “black swan” events that Nassim Nicholas Taleb described in his eponymous bestseller, but as “white swans.” According to Taleb, black swans are events that emerge unpredictably, like a tornado, from a fat-tailed statistical distribution. But I argued that financial crises, at least, are more like hurricanes: they are the predictable result of built-up economic and financial vulnerabilities and policy mistakes.

There are times when we should expect the system to reach a tipping point – the “Minsky Moment” – when a boom and a bubble turn into a crash and a bust. Such events are not about the “unknown unknowns,” but rather the “known unknowns.”

Beyond the usual economic and policy risks that most financial analysts worry about, a number of potentially seismic white swans are visible on the horizon this year. Any of them could trigger severe economic, financial, political, and geopolitical disturbances unlike anything since the 2008 crisis.

For starters, the United States is locked in an escalating strategic rivalry with at least four implicitly aligned revisionist powers: China, Russia, Iran, and North Korea. These countries all have an interest in challenging the US-led global order, and 2020 could be a critical year for them, owing to the US presidential election and the potential change in US global policies that could follow.

Under President Donald Trump, the US is trying to contain or even trigger regime change in these  four countries through economic sanctions and other means. Similarly, the four revisionists want to undercut American hard and soft power abroad by destabilizing the US from within through asymmetric warfare. If the US election descends into partisan rancor, chaos, disputed vote tallies, and accusations of “rigged” elections, so much the better for America’s rivals. A breakdown of the US political system would weaken American power abroad.

Moreover, some countries have a particular interest in removing Trump. The acute threat that he poses to the Iranian regime gives it every reason to escalate the conflict with the US in the coming months – even if it means risking a full-scale war – on the chance that the ensuing spike in oil prices would crash the US stock market, trigger a recession, and sink Trump’s re-election prospects. Yes, the consensus view is that the targeted killing of Qassem Suleimani has deterred Iran, but that argument misunderstands the regime’s perverse incentives. War between US and Iran is likely this year; the current calm is the one before the proverbial storm.

As for US-China relations, the recent “phase one” deal is a temporary Band-Aid. The bilateral cold war over technology, data, investment, currency, and finance is already escalating sharply. The COVID-19 outbreak has reinforced the position of those in the US arguing for containment, and lent further momentum to the broader trend of Sino-American “decoupling.” More immediately, the epidemic is likely to be more severe than currently expected, and the  disruption to the Chinese economy will have spillover effects on global supply chains – including pharma inputs, of which China is a critical supplier – and business confidence, all of which will likely be more severe than financial markets’ current complacency suggests.

Although the Sino-American cold war is by definition a low-intensity conflict, a sharp escalation is likely this year. To some Chinese leaders, it cannot be a coincidence that their country is simultaneously experiencing a massive swine flu outbreak, a severe bird flu, a coronavirus epidemic, political unrest in Hong Kong, the re-election of Taiwan’s pro-independence president, and stepped-up US naval operations in the East and South China Seas. Regardless of whether China has only itself to blame for some of these crises, the view in Beijing is veering toward the conspiratorial.

But open aggression is not really an option at this point, given the asymmetry of conventional power. China’s immediate response to US containment efforts will likely take the form of cyberwarfare. There are several obvious targets. Chinese hackers (and their Russian, North Korean, and Iranian counterparts) could interfere in the US election by flooding Americans with misinformation and deep fakes. With the US electorate already so polarized, it is not difficult to imagine armed partisans taking to the streets to challenge the results, leading to serious violence and chaos.

Revisionist powers could also attack the US and Western financial systems – including the Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication (SWIFT) platform. Already, European Central Bank President Christine Lagarde has warned that a cyberattack on European financial markets could cost $645 billion. And security officials have expressed similar concerns about the US, where an even wider range of telecommunication infrastructure is potentially vulnerable.

By next year, the US-China conflict could have escalated from a cold war to a near-hot one. A Chinese regime and economy severely damaged by the COVID-19 crisis and facing restless masses will need an external scapegoat, and will likely set its sights on Taiwan, Hong Kong, Vietnam, and US naval positions in the East and South China Seas; confrontation could creep into escalating military accidents. It could also pursue the financial “nuclear option” of dumping its holdings of US Treasury bonds if escalation does take place. Because US assets comprise such a large share of China’s (and, to a lesser extent, Russia’s) foreign reserves, the Chinese are increasingly worried that such assets could be frozen through US sanctions (like those already used against Iran and North Korea).

Of course, dumping US Treasuries would impede China’s economic growth if dollar assets were sold and converted back into renminbi (which would appreciate). But China could diversify its reserves by converting them into another liquid asset that is less vulnerable to US primary or secondary sanctions, namely gold. Indeed, both China and Russia have been stockpiling gold reserves (overtly and covertly), which explains the 30% spike in gold prices since early 2019.

In a sell-off scenario, the capital gains on gold would compensate for any loss incurred from dumping US Treasuries, whose yields would spike as their market price and value fell. So far, China and Russia’s shift into gold has occurred slowly, leaving Treasury yields unaffected. But if this diversification strategy accelerates, as is likely, it could trigger a shock in the US Treasuries market, possibly leading to a sharp economic slowdown in the US.

The US, of course, will not sit idly by while coming under asymmetric attack. It has already been increasing the pressure on these countries with sanctions and other forms of trade and financial warfare, not to mention its own world-beating cyberwarfare capabilities. US cyberattacks against the four rivals will continue to intensify this year, raising the risk of the first-ever cyber world war and massive economic, financial, and political disorder.

Looking beyond the risk of severe geopolitical escalations in 2020, there are additional medium-term risks associated with climate change, which could trigger costly environmental disasters. Climate change is not just a lumbering giant that will cause economic and financial havoc decades from now. It is a threat in the here and now, as demonstrated by the growing frequency and severity of extreme weather events.

In addition to climate change, there is evidence that separate, deeper seismic events are underway, leading to rapid global movements in magnetic polarity and accelerating ocean currents. Any one of these developments could augur an environmental white swan event, as could climatic “tipping points” such as the collapse of major ice sheets in Antarctica or Greenland in the next few years. We already know that underwater volcanic activity is increasing; what if that trend translates into rapid marine acidification and the depletion of global fish stocks upon which billions of people rely?

As of early 2020, this is where we stand: the US and Iran have already had a military confrontation that will likely soon escalate; China is in the grip of a viral outbreak that could become a global pandemic; cyberwarfare is ongoing; major holders of US Treasuries are pursuing diversification strategies; the Democratic presidential primary is exposing rifts in the opposition to Trump and already casting doubt on vote-counting processes; rivalries between the US and four revisionist powers are escalating; and the real-world costs of climate change and other environmental trends are mounting.

This list is hardly exhaustive, but it points to what one can reasonably expect for 2020. Financial markets, meanwhile, remain blissfully in denial of the risks, convinced that a calm if not happy year awaits major economies and global markets.


I cigni bianchi del 2020,

di Nouriel Roubini


NEW YORK – Nel mio libro del 2010, Economia della crisi, definivo le crisi finanziarie non come il “cigno nero” che Nassim Nicholas Taleb aveva descritto nel suo eponimo bestseller, ma come “cigni bianchi”. Secondo Taleb i cigni neri sono eventi che accadono imprevedibilmente, come i tornado, da distribuzione statistica a ‘coda spessa’ [1]. Ma io sostenevo che almeno le crisi finanziarie sono come gli uragani: sono il risultato prevedibile delle vulnerabilità economiche e finanziarie e degli sbagli politici accumulati.

Ci sono occasioni nelle quali dovremmo aspettarci che il sistema raggiunga un punto critico – il “momento Minsky” [2] – quando un boom ed una bolla si trasformano in un crollo e in una bancarotta. Tali eventi non riguardano le “incognite ignote”, ma piuttosto le “incognite note”.

All’orizzonte di quest’anno, oltre i soliti rischi economici e politici dei quali si preoccupano la maggioranza degli analisti finanziari, sono visibili all’orizzonte un certo numero di cigni bianchi potenzialmente sismici. Alcuni di loro potrebbero innescare, diversamente da tutto quello che è accaduto dalla crisi del 2008, un grave disordine economico, finanziario, politico e geopolitico.

Per cominciare, gli Stati Uniti si sono rinchiusi in una crescente rivalità strategica con almeno quattro potenze tacitamente schierate per una revisione degli equilibri mondiali: la Cina, la Russia, l’Iran e la Corea del Nord. Questi paesi hanno tutti un interesse nello sfidare l’ordine globale diretto dagli Stati Uniti, e il 2020 potrebbe essere per loro un anno fondamentale, a seguito delle elezioni statunitensi e del potenziale cambiamento nelle politiche globali americane che ne potrebbe derivare.

Con il Presidente Donald Trump, gli Stati Uniti stanno cercando di contenere o persino di innescare un cambio di regime in questi quattro paesi attraverso sanzioni economiche e altri mezzi. In modo simile, le quattro potenze revisioniste vogliono erodere il potere americano all’estero, sia quello duro che quello di persuasione, destabilizzando gli Stati Uniti dall’interno attraverso un conflitto asimmetrico. Se le elezioni negli Stati Uniti trascendono nel nervosismo fazioso, nel caos, nei conteggi dei voti contesi e nelle accuse sui voti ‘manipolati’, tanto meglio sarà per i rivali dell’America. Uno sconquasso nel sistema politico indebolirebbe il potere americano all’estero.

Inoltre, alcuni paesi hanno un interesse particolare a rimuovere Trump. L’acuta minaccia che egli costituisce per il regime iraniano dà all’Iran tutte le ragioni per una estensione del conflitto nei prossimi mesi – persino se ciò significasse il rischio di una guerra aperta – sulla base della possibilità che un conseguente rialzo dei prezzi del petrolio farebbe crollare il mercato azionario statunitense, innescare una recessione e affondare le prospettive di rielezione di Trump. È vero: il punto di vista generale è che l’assassinio mirato di Qassem Suleimani abbia scoraggiato l’Iran, ma questa tesi fraintende i perversi incentivi del regime. Una guerra tra Stati Uniti e Iran quest’anno è probabile; la calma attuale è quella che precede la proverbiale tempesta.

Quanto alle relazioni Stati Uniti-Cina, il recente accordo della “fase uno” è un cerotto provvisorio. La guerra fredda bilaterale sulla tecnologia, sui dati, sugli investimenti, sulla valuta e sulla finanza sta già crescendo bruscamente di intensità. L’esplosione del COVID-19 ha rafforzato negli Stati Uniti le posizioni di coloro che sono a favore del contenimento e ha fornito ulteriore impulso alla tendenza più generale al “disaccoppiamento” sino-americano. Nel periodo più immediato, è probabile che l’epidemia sia più grave di quanto ci si aspetta al momento, e che il turbamento nell’economia cinese abbia ripercussioni sulle catene globali dell’offerta – incluse le materie prime farmaceutiche, delle quali la Cina è un fornitore fondamentale – e sulla fiducia delle imprese, che tutte assieme probabilmente saranno più gravi di quanto non suggerisca l’attuale autocompiacimento dei mercati.

Sebbene la guerra fredda sino-americana sia per definizione un conflitto a bassa intensità, quest’anno è probabile una brusca impennata. Per alcuni dirigenti cinesi, non può essere una coincidenza che il loro paese si stia contemporaneamente misurando con una massiccia esplosione di influenza suina, con l’influenza aviaria, con l’epidemia del coronavirus, con i disordini politici ad Hong Kong, la rielezione di un Presidente favorevole all’indipendenza a Taiwan, e l’accelerazione delle operazioni navali statunitensi nel mare Orientale e della Cina Meridionale. A prescindere dal fatto che la Cina abbia solo da incolpare se stessa per alcune di queste crisi, a Pechino le opinioni stanno virando verso una spiegazione complottistica.

Ma a questo punto la aggressione aperta non è davvero una opzione, considerata l’asimmetria dei poteri convenzionali. L’immediata risposta della Cina probabilmente prenderà la forma di una guerra cibernetica. Esistono vari obbiettivi evidenti. Gli hacker cinesi (e i loro omologhi russi, nord coreani e iraniani) potrebbero interferire nelle elezioni americane inondando l’America con la disinformazione e le aperte falsificazioni. Con l’elettorato statunitense già così polarizzato, non è difficile immagine che gruppi di faziosi armati scendano nelle strade per contestare i risultati, provocando serie violenze e caos.

Le potenze revisionistiche potrebbero anche attaccare gli Stati Uniti e i sistemi finanziari occidentali – inclusa la piattaforma della Worldwide Interbank Financial Telecommunication (SWIFT). La Presidentessa della Banca Centrale Europea ha già messo in guardia che un attacco cibernetico ai mercati finanziari europei provocherebbe un costo di 645 miliardi di dollari. E dirigenti della sicurezza hanno espresso preoccupazioni simili sugli Stati Uniti, dove una gamma di infrastrutture di telecomunicazione persino più ampia è vulnerabile.

Per il prossimo anno, il conflitto USA-Cina dovrebbe passare da una guerra fredda ad una guerra ‘quasi calda’. Un regime cinese ed una economia gravemente danneggiati dal COVID-19 e di fronte a massa irrequiete avranno bisogno di capri espiatori esterni, e probabilmente metteranno gli occhi su Taiwan, Hong Kong, il Vietnam e sulle posizioni della marina statunitense nei mari Orientale e della Cina Meridionale; lo scontro potrebbe insinuarsi in un crescendo di incidenti militari. Esso potrebbe anche perseguire una ‘opzione nucleare’ di tipo finanziario consistente nel vendere a basso prezzo le proprie riserve di obbligazioni del Tesoro statunitense, se l’escalation dovesse aver luogo. Poiché gli asset statunitensi comprendono una quota così ampia di riserve straniere della Cina (e, in minore misura, della Russia), i cinesi sono sempre più preoccupati che tali asset possano essere congelati da sanzioni statunitensi (come quelle già utilizzate contro l’Iran e la Corea del Nord).

Naturalmente, vendere a basso prezzo i Buoni del Tesoro statunitensi frenerebbe la crescita economica cinese se gli asset in dollari venissero venduti e convertiti in renminbi (che verrebbe rivalutato). Ma la Cina potrebbe diversificare le sue riserve convertendole in altri asset liquidi che siano meno vulnerabili alle sanzioni primarie o secondarie statunitensi, precisamente in oro. Infatti, sia la Cina che la Russia stanno accumulando riserve in oro (apertamente o di nascosto), il che spiega l’impennata del 30% dei prezzi dell’oro dagli inizi del 2019.

In un tale scenario di svendita, i profitti di capitale sull’oro compenserebbero ogni perdita che intervenisse a seguito della vendita sottocosto dei Buoni del Tesoro statunitensi, i cui rendimenti salirebbero mentre i loro prezzi e valori di mercato andrebbero in caduta. Sino ad oggi, lo spostamento della Cina e della Russia verso l’oro è avvenuto lentamente, senza influenza sui rendimenti dei Buoni del Tesoro. Ma se questa strategia di diversificazione accelerasse, essa potrebbe innescare un trauma nel mercato dei Buoni del Tesoro statunitensi, probabilmente portando ad un brusco rallentamento economico negli Stati Uniti.

Ovviamente, gli Stati Uniti non resterebbero inerti dinanzi all’arrivo di un attacco asimmetrico. Essi stanno già aumentando la pressione su questi paesi con sanzioni ed altre forme di guerra commerciale e finanziaria, per non parlare delle loro stesse possibilità di prima grandezza di guerra cibernetica. In quest’anno gli attacchi cibernetici degli Stati Uniti contro le quattro potenze rivali continueranno a crescere, aumentando il rischio di una guerra cibernetica globale senza precedenti e di un massiccio disordine economico, finanziario e politico.

Guardando oltre il rischio di gravi scalate geopolitiche nel 2020, ci sono anche i rischi aggiuntivi di medio termine connessi con il cambiamento climatico, che potrebbero innescare costosi disastri ambientali. Il cambiamento climatico non è soltanto un gigante sgraziato che provocherà disastri economici e finanziari per decenni. È una minaccia qua ed ora, come è dimostrato dalla crescente frequenza e gravità di eventi atmosferici estremi.

In aggiunta ai cambiamenti climatici, ci sono prove che eventi distinti e più profondi sono in corso, che conducono a rapidi spostamenti nella polarità magnetica [3] e ad una accelerazione delle correnti oceaniche. Ognuno di questi sviluppi potrebbe presagire un evento ambientale da ‘cigno bianco’, nello stesso modo in cui potrebbero farlo i “punti di non ritorno” come il collasso di importanti strati di ghiaccio nell’Antartico o in Groenlandia. Già sappiamo che l’attività vulcanica sotto i mari sta aumentando; cosa accadrebbe se quella tendenza si traducesse in una rapida acidificazione dei mari e in un impoverimento delle riserve globali di pesci sulle quali vivono miliardi di persone?

Agli inizi del 2020, questo è il punto a cui siamo: gli Stati Uniti e l’Iran hanno già avuto un confronto militare che probabilmente avrà presto una intensificazione; la Cina è alle prese con una esplosione virale che potrebbe diventare una pandemia globale; la guerra cibernetica è in corso; i principali possessori dei Buoni del Tesoro statunitensi stanno perseguendo strategie di diversificazione; le primarie presidenziali democratiche stanno mostrando spaccature nella opposizione a Trump e già mettono in dubbio i procedimenti di conteggio dei voti; le rivalità tra gli Stati Uniti e le quattro potenze revisioniste si stanno intensificando e i costi del cambiamento climatico e di altre tendenze ambientali nel mondo reale stanno aumentando.

Questa lista non è del tutto esauriente, ma indica quello che ci si può ragionevolmente aspettare dal 2020. I mercati finanziari, nel frattempo, continuano beatamente a negare i rischi, convinti che un anno calmo, se non proprio felice, aspetti le principali economie e mercati globali.








[1] È un concetto della teoria delle probabilità e della statistica. Indica una distribuzione delle probabilità ad alta asimmetria rispetto a quella di un’altra normale distribuzione. Una “coda spessa” interviene quando c’è una inaspettatamente ‘spessa’ terminazione o ‘coda’ verso i bordi di una curva di distribuzione che indica una probabilità altamente irregolare di eventi catastrofici. È un concetto talora applicato anche alla geopolitica e alla storia economico finanziaria (ad esempio, la svalutazione e il default russo del 1998 vennero considerati una “fat tail”, in quanto eventi assolutamente imprevedibili ed imprevisti, dato che i modelli economici non potevano considerare la particolare psicologia della leadership russa).

[2] Hyman Philip Minsky (Chicago23 settembre 1919 – 24 ottobre 1996) è stato  un economista statunitense, collocabile vicino al filone dei post-keynesiani, noto per la sua teoria dell’instabilità finanziaria e sulle cause delle crisi dei mercati. Nel suo libro principale (Keynes e l’instabilità del capitalismo, 2008) ha studiato i processi di finanziarizzazione dell’economia, della creazione di bolle speculative e delle successive crisi, come fenomeni caratteristici delle società capitalistiche, alla luce di una lettura keynesiana del funzionamento dei meccanismi economici. Probabilmente è la figura principale di economista keynesiano degli ultimi decenni, ampiamente sottovalutato, sino almeno alla crisi finanziaria del 2008. Un economista italiano che sottolineò la sua importanza fu Silvano Andriani, nel suo importante  “L’ascesa della finanza”, del 2006.

[3] La connessione è con un articolo del 4 febbraio 2019 di Shannon Hall, sul New York Times. L’articolo spiega anzitutto che “il polo magnetico a nord è inquieto” e si sta spostando in modo accelerato e inatteso. Il polo magnetico non coincide con il Polo Nord geografico, e la cartina qua sotto illustra i suoi movimenti negli ultimi quattro secoli. Più precisamente, sembra che negli ultimi anni si stia spostando dal Canada alla Siberia con una velocità che arriva alle 35 miglia all’anno. La carta sottostante mostra i movimenti del polo magnetico dal 1630 al 2000 (linea celeste continua) e dal 2000 al 2019 (linea tratteggiata).

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Nonostante che Roubini, in questo articolo, sembra che non intenda ‘farsi mancar nulla’, non pare – almeno dall’articolo di Hall – che gli scienziati sinora considerino questi cambiamenti una sventura (anche se un aggiornamento degli spostamenti del polo magnetico è essenziale per i sistemi di orientamento – dagli aerei ai sottomarini – ed anche per le nostre mappe satellitari). Ma, per ragioni che non ho compreso, pare che gli effetti degli spostamenti siano di un certo rilievo nella zona artica e non dalle nostre parti. In ogni caso, i movimenti in questione non dovrebbero derivare da una evoluzione di quello che gli esperti hanno cominciato a definire “Antropocene” – ovvero l’era dei cambiamenti geologici provocati dall’uomo – ma da evoluzioni nel profondo del Pianeta, dove l’Antropocene, almeno sinora, non dovrebbe aver fatto guasti.







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