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L’ondata del debito che si avvicina, di Kaushik Basu (da Project Syndicate, 31 gennaio 2020)

 

Jan 31, 2020

The Approaching Debt Wave

KAUSHIK BASU

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NEW YORK – Over the last decade, the world economy has experienced a steady build-up of debt, now amounting to 230% of global GDP. The last three waves of debt caused massive downturns in economies across the world.

The first of these happened in the early 1980s. After a decade of low borrowing costs, which enabled governments to expand their balance sheets considerably, interest rates began to rise, making debt-service increasingly unsustainable. Mexico fell first, informing the United States government and the International Monetary Fund in 1982 that it could no longer repay. This had a domino effect, with 16 Latin American countries and 11 least-developed countries outside the region ultimately rescheduling their debts.

In the 1990s, interest rates were again low, and global debt surged once more. The crash came in 1997, when fast-growing but financially vulnerable East Asian economies – including Indonesia, Malaysia, South Korea, and Thailand – experienced sharp growth slowdowns and plummeting exchange rates. The effects reverberated worldwide.

But it is not only emerging economies that are vulnerable to such crashes, as America’s 2008 subprime mortgage crisis proved. By the time people figured out what “subprime” meant, the US investment bank Lehman Brothers had collapsed, triggering the most severe crisis and recession since the Great Depression.

The World Bank has just warned us that a fourth debt wave could dwarf the first three. Emerging economies, which have amassed a record debt-to-GDP ratio of 170%, are particularly vulnerable. As in the previous cases, the debt wave has been facilitated by low interest rates. There is reason for alarm once interest rates begin to rise and premia inevitably spike.

The mechanics of such crises are not well understood. But a 1998 paper by Stephen Morris and Hyun Song Shin on the mysterious origins of currency crises, and how they are transmitted to other economies, shows that a financial tsunami can make landfall far from its source.

How the source of financial trouble can vanish, leaving others stranded, was illustrated in the delightful short story “Rnam Krttva” by the celebrated twentieth-century Indian writer Shibram Chakraborty. In the story – which I translated into English and included in my book An Economist’s Miscellany – the desperate Shibram asks an old school friend, Harsha, to lend him 500 rupees ($7) on a Wednesday, to be repaid the following Saturday. But Shibram squanders the money, so on Saturday, he has little choice but to ask another school friend, Gobar, for a loan of 500 rupees, to be repaid the next Wednesday. He uses the money to repay Harsha. But when Wednesday rolls around, he has no way of repaying Gobar. So, reminding Harsha of his excellent repayment record, he borrows from him again.

This becomes a routine, with Shibram repeatedly borrowing from one friend to repay the other. Then Shibram runs into both Harsha and Gobar one day at a crosswalk. After a moment of anxiety, he has an idea: every Wednesday, he suggests, Harsha should give Gobar 500 rupees, and every Saturday, Gobar should give the same amount to Harsha. Shibram assures his former school friends that this will save him a lot of time and change nothing for them, and he vanishes into Kolkata’s milling crowds.

So who are the likely Harshas and Gobars in today’s debt wave? According to the World Bank, they could be any country with domestic vulnerabilities, a stretched fiscal balance sheet, and a heavily indebted population.

There are several countries that fit this description and run the risk of being the conduit that carries the fourth debt wave to the world economy. Among advanced economies, the United Kingdom is an obvious candidate. In 2019, the UK narrowly avoided a recession, with a growth rate a shade above zero – the weakest growth in a non-recession period since 1945. The country is also about to undertake Brexit. Conservatives in Britain have promised that a “tidal wave” of business investment will follow. This is unlikely: if there is a tidal wave, it will probably be one of debt instead.

Among emerging economies, India is especially vulnerable. In the 1980s, India’s economy was fairly sheltered, so the debt wave back then had little impact. At the time of the East Asian crisis in 1997, India had just begun to open up, and it experienced some slowdown in growth. By the time of the debt wave in 2008, the country had become globally integrated and was severely affected. But its economy was strong and growing at nearly 10% annually, and it recovered within a year.

Today, India’s economy is facing one of its deepest crises in the last 30 years, with growth slowing sharply, unemployment at a 45-year high, close to zero export growth over the last six years, and per capita consumption in the agricultural sector decreasing over the last five years. Add to this a deeply polarized political environment and it is little wonder that investor confidence is rapidly declining.

It is not too late for countries to build seawalls to protect against debt tsunamis. While India’s political problems will take time to solve, the Union budget – to be presented on February 1 – is an opportunity for preemptive action. The fiscal deficit needs to be controlled in the medium term, but the government would be wise to adopt expansionary fiscal policy now, with money channeled into shoring up infrastructure and investment. Managed properly, this can boost demand without increasing inflationary pressures, and strengthen the economy in order to withstand a debt wave.

The country’s leaders must seize this opportunity. The alternative is to adopt the brace position.

 

L’ondata del debito che si avvicina,

di Kaushik Basu

 

NEW YORK – Nel corso del decennio passato, il mondo ha conosciuto una continua crescita del debito, che oggi ammonta al 230% del PIL globale. Le ultime tre ondate del debito hanno provocato declini massicci delle economie da una parte all’altra del mondo.

La prima di queste accadde nei primi anni ’80. Dopo un decennio di bassi costi di indebitamento, che consentirono ai Governi di espandere considerevolmente i loro equilibri patrimoniali, i tassi di interesse cominciarono a salire, rendendo il servizio del debito sempre più insostenibile. Il Messico cadde per primo, allorché informò il Governo degli Stati Uniti e il Fondo Monetario Internazionale che non avrebbe potuto più rimborsare i crediti ricevuti. Questo ebbe un affetto domino, con 16 paesi latino americani e 11 paesi di recente sviluppo fuori dalla regione che alla conclusione dovettero riprogrammare i loro debiti.

Negli anni ’90 i tassi di interesse erano ancora bassi e il debito globale ebbe ancora una volta un’impennata. Il crollo arrivò nel 1997, quando le economie in rapida crescita ma finanziariamente vulnerabili dell’Asia Orientale – comprese l’Indonesia, la Malesia, la Corea del Sud e la Tailandia – conobbero bruschi rallentamenti nella crescita e un crollo nei tassi di cambio. Gli effetti si riverberarono dappertutto.

Ma non sono soltanto le economie emergenti ad essere vulnerabili a tali crolli, come dimostrò la crisi dei mutui subprime dell’America del 2008. La gente aveva appena fatto in tempo a comprendere cosa significasse “subprime”, che la banca statunitense di investimenti Lehman Brothers era collassata, innescando la crisi e la recessione più grave dalla Grande Depressione.

La Banca Mondiale ha appena messo in guardia che una quarta ondata del debito potrebbe annichilire le prime tre. Le economie emergenti, che hanno accumulato un rapporto debito-PIL del 170% sono particolarmente vulnerabili. Come nei casi precedenti, l’ondata del debito è stata facilitata da bassi tassi di interesse. Una volta che i tassi di interesse cominciano a crescere ed inevitabilmente i premi raggiungono il picco, ci sono ragioni per allarmarsi.

Le meccaniche di tali crisi non sono ben comprese. Ma un saggio del 1998 di Stephen Morris e Hyun Son Shin sulle origini misteriose delle crisi valutarie, e su come esse si trasmettono alle altre economie, mostra che uno tsunami finanziario può approdare lontano dal suo punto di partenza.

Come la fonte dei guai finanziari possa svanire, lasciando tutti gli altri incagliati, venne illustrato nel delizioso breve racconto “Rnam Krttva” del famoso scrittore indiano del ventesimo secolo Shibram Chakraborty. Nella storia – che io ho tradotto in inglese ed incluso nel mio libro Miscellanea di un economista – il disperato Shibram chiede un mercoledì ad un vecchio amico di scuola, Harsha, di prestargli 500 rupie (7 dollari), da restituire il sabato seguente. Ma Shibram spreca il denaro, cosicché di sabato egli non ha altra scelta se non chiedere ad un altro amico di scuola, Gobar, un prestito di 500 rupie da restituire il mercoledì successivo. Egli utilizza il denaro per rimborsare Harsha. Ma quando arriva nuovamente il mercoledì, non ha alcun modo per rimborsare Gobar. Così, ricordando ad Harsha la sua eccellente condotta nella restituzione, si indebita nuovamente con lui.

Questa diventa una routine, con Shibram che si indebita ripetutamente da un amico per rimborsare l’altro. Dopo un momento di ansia, gli viene un’idea: suggerisce ad Harsha che ogni mercoledì dovrebbe dare a Gobar 500 rupie, ed ogni sabato Gobar dovrebbe dare la stessa somma ad Harsha. Shibram assicura i suoi passati compagni di scuola che in questo modo egli risparmierebbe un sacco di tempo e per loro non cambierebbe niente, e svanisce nelle moltitudini dei laboratori di Calcutta.

Dunque, a chi assomigliano nella odierna ondata del debito gli Harsha ed i Gobar? Secondo la Banca Mondiale, potrebbero essere qualsiasi paese con vulnerabilità interne, con un bilancio patrimoniale della finanza pubblica sotto pressione e con una popolazione pesantemente indebitata.

Ci sono vari paesi che sono adatti a questa descrizione e corrono il rischio di divenire il tramite che trasmette la quarta ondata del debito all’economia mondiale. Tra le economie avanzate, il Regno Unito è un evidente candidato. Nel 2019 il Regno Unito ha evitato di misura una recessione, con un tasso di crescita un pochino sopra lo zero – la crescita più lenta in un periodo di non recessione dal 1945. Il paese è anche prossimo ad intraprendere la Brexit. I conservatori inglesi hanno promesso che ne conseguirà un “maremoto” di investimenti da parte delle imprese. È improbabile: se ci sarà un maremoto, probabilmente sarà piuttosto quello del debito.

Tra le economie emergenti, l’India è particolarmente vulnerabile. Negli anni ’80 l’economia dell’India era abbastanza al riparo, cosicché l’ondata del debito di allora ebbe un impatto modesto. Al tempo della crisi dell’Asia Orientale del 1997, l’India aveva appena cominciato ad aprirsi e conobbe un qualche rallentamento nella crescita. Al tempo dell’ondata del debito del 2008, il paese era diventato globalmente integrato e ne venne influenzato gravemente. Ma la sua economia era forte e cresceva annualmente di circa il 10%, e si riprese in un anno.

Oggi l’India sta fronteggiando una delle più profonde crisi degli ultimi 30 anni, con la crescita che rallenta bruscamente, la disoccupazione al punto più alto da 45 anni, negli ultimi sei anni vicina ad una crescita zero nelle esportazioni e con un consumo procapite nel settore agricolo in calo nel corso degli ultimi cinque anni. Si aggiunga a questo un contesto politico profondamente polarizzato e non farà meraviglia che la fiducia degli investitori sia in rapido declino.

Non è troppo tardi per i paesi per alzare argini per proteggersi contro uno tsunami del debito. Mentre i problemi politici dell’India chiederanno tempo per risolversi, il bilancio dell’Unione – che deve essere presentato il 1 febbraio – è una opportunità per una iniziativa preventiva. Il deficit della finanza pubblica deve essere controllato nel medio termine, ma il Governo sarebbe saggio ad adottare adesso una politica di finanza pubblica espansiva, immettendo soldi per sostenere le infrastrutture e gli investimenti. Con una gestione appropriata, questo può incoraggiare la domanda senza crescenti spinte inflazionistiche, e rafforzare l’economia allo scopo di resistere ad una ondata del debito.

I dirigenti del paese devono cogliere questa opportunità. L’alternativa è tenersi forte.

 

 

 

 

 

 

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