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L’aritmetica del non-stimolo. Perché il Piano Americano di Salvataggio deve essere grande, di Paul Krugman (dal blog di Krugman, 9 febbraio 2021)


Feb 9, 2021

Nonstimulus arithmetic

Why the American Rescue Plan has to be big

Paul Krugman


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Back in January 2009 I posted an entry to my blog titled “Stimulus arithmetic” that worked through the math of the looming output gap and what we knew about the Obama stimulus. I warned that the stimulus was drastically underpowered, and issued a dire political warning that unfortunately came true:

“I see the following scenario: a weak stimulus plan, perhaps even weaker than what we’re talking about now, is crafted to win those extra GOP votes. The plan limits the rise in unemployment, but things are still pretty bad, with the rate peaking at something like 9 percent and coming down only slowly. And then Mitch McConnell says “See, government spending doesn’t work.””

What I want to do here is something roughly analogous for Joe Biden’s American Rescue Plan. However, I say “roughly analogous” advisedly. As I and others keep trying to get across, mainly in vain, the output-gap-versus-stimulus framework really doesn’t apply to the current crisis, and misuse of that framework can lead you badly astray.

So what I’m going to do here is try to answer three questions:

  1. How should we think about the crisis and the appropriate response?
  2. Why is the Biden plan so big?
  3. Is it too big, and what are the risks from its size?

The logic of nonstimulus

We are not in a conventional recession — a decline in output due to insufficient aggregate demand. What we’re suffering from, instead, is a partial lockdown, the result of both public policy and private choices, that has sharply curtailed high-infection-risk activities, like indoor dining.

Pumping up overall spending with fiscal and monetary policy wouldn’t send diners back into restaurants, nor should it. So we aren’t experiencing a normal output gap, something that should be closed by stimulus. It’s actually not clear whether we even want employment and GDP to be higher before vaccination gives us herd immunity.

What, then, is the role of policy? As some of us have been arguing all along, it’s not stimulus, it’s disaster relief: an attempt to shore up the living standards of those hurt by the temporary lockdown, as well as providing resources to deal with the pandemic itself. Or as I recently argued, you can think of what we’re doing as being something like fighting a war — special expenditure in the face of an emergency.

And when you’re fighting a war, you don’t decide how much to spend by asking how much stimulus you need to close an output gap; you ask how much you need to spend to achieve victory.

That said, the appropriate size of the relief package is related to, though not fully determined by, the fall in incomes caused by the pandemic.

As I just explained, standard concepts of the output gap, like those published by CBO, don’t make much sense in the current situation. And CBO’s estimates — which show a U.S. economy operating significantly above capacity in 2019 — are questionable on their own terms too. But standard potential output measures do provide a quick, fairly reasonable estimate of how much growth we should have had if it weren’t for the pandemic. Compare that with actual growth and it looks like this:

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So as of the fourth quarter we were 4.3 percent below where we might have expected to be. That’s a shortfall — not exactly a gap — of about $950 billion at an annual rate.

So why are we talking about a relief package roughly twice that size?

Why is the package so big?

The American Rescue Plan will soon take the form of legislation, and legislation specifies spending on programs. So it’s natural to describe the plan in terms of those programs; it looks like this:

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Worth noting that those checks to households, although they dominate much discussion, are only about a quarter of the plan (and might end up being less if the income limits are scaled down.)

But I think it’s helpful to think of the plan not merely in terms of specific programs but also in terms of the broader functions those programs are intended to serve. And I find myself thinking of three broad categories, which we can imperfectly map onto the details of the plan. They are

  1. Pandemic control
  2. Income support
  3. Belt and suspenders

By pandemic control I mean spending intended to directly limit the spread of the coronavirus and hasten the end of the plague. Getting shots in arms is the most obvious element, but things like providing aid to schools so they can reopen safely is also in the same bucket. You might think that such spending would be uncontroversial — that is, you might think that if you were completely unaware of U.S. political reality. Still, it’s clearly the least controversial piece of the package. And it’s also a lot of money, several hundred billion dollars.

By income support I mean programs meant to cushion people hurt financially by the pandemic. Enhanced unemployment benefits are the prime example, but there are others. For example, a good part of aid to state and local governments is about compensating these lower levels of government for lost revenue and increased expenses associated with the pandemic

Finally, I’m suggesting “belt and suspenders” as a catchall for programs that aren’t narrowly targeted on those hurt by the pandemic, but may be worth doing because they will provide aid to those who need help but don’t qualify under more focused programs — for example, workers facing reduced hours and wages who don’t qualify for unemployment insurance. The prime example is, of course, those $1400 checks, which will go to many people who don’t need help but will also deliver help to a substantial number who do need it but aren’t getting it from other programs.

Belt and suspenders policies also happen to be very popular; wonks may not love those checks, but the general public really does. And that’s not irrelevant: in America 2021 you can’t expect to enact good policies just by making a technocratic case that they’re good, so it’s worth having some sweeteners as part of the package.

So what I would argue is that realizing that all three kinds of policy are involved helps explain why the rescue package is so big, and perhaps why it should be so big.

Income support means compensating people who have lost income to the pandemic; if the compensation were perfect, it would exactly match the decline in GDP, which is also national income (technical issues aside). Because some people fall through the cracks, it’s probably a bit less than that. But it’s fair to think of income support as being roughly equal to the decline in GDP.

This means that when you add in pandemic control, you’re going to end up with a package that’s bigger than the decline in GDP, hence bigger than conventional (if misleading) estimates of the output gap. And when you add in belt-and-suspenders, you easily end up with a package much bigger than the “output gap.”

And there’s nothing necessarily wrong with that! If you think of this as stimulus designed to boost demand, it may seem like overkill — but that’s not what it is and what it’s doing. Because it’s disaster relief that includes but goes beyond income support, it should be bigger than the income decline alone.

But the fact that a big package is justified doesn’t ensure that it poses no problems. How should we think about inflation risk?


The Biden plan isn’t about stimulus, but it will nonetheless be stimulating, just as wartime spending isn’t about boosting demand but nonetheless does in fact provide a demand boost. The question everyone is arguing about thanks to Larry Summers is whether the size of the proposed package will boost demand so much that it leads to economic overheating and a surge in inflation.

Here’s where I think a three-way classification helps clarify our thinking.

First, income support doesn’t seem a likely source of overheating, because it’s basically compensating for income losses, not adding fresh demand. It’s stimulus in the sense that it heads off possible Keynesian spillovers from the non-Keynesian aspects of the slump, but that’s a matter of containing a downward spiral in demand rather than adding fresh demand.

Belt-and-suspenders policies like those checks will boost demand, because for many of the recipients the checks won’t be offsetting income losses. However, the multiplier on this spending is likely to be quite low, because people who didn’t need the checks will largely save them. I’m not a big fan of Ricardian equivalence, but giving people who aren’t cash-constrained checks they know are one-time is as likely to have a near-zero effect as any policy I can think of. (And the portion of the checks going to people who really do need them is income support, so the previous argument applies.)

Pandemic control, however, is clearly expansionary fiscal policy, just like defense spending, and may have a reasonably high multiplier. So shots in arms and virus-proofing schools, plus a bit of check-fueled consumer spending, is what might overheat the economy.

The question then becomes whether it will be too much stimulus for the Fed to control any inflation surge.

It would be silly to pretend that we have any certainty about what’s going to happen. If I had to make a best guess, however, it would be that we’re looking at a true stimulus of around 3 percent of GDP. If you want a historical parallel, this is in the same ballpark as Reagan’s fiscal expansion via tax cuts and increased defense spending — an expansion that did lead to relatively high real interest rates, a strong dollar, and a wider trade deficit, but did not lead to a resurgence of inflation.

This guess will almost certainly be way off, one way or the other. But here we come to the asymmetry of risks. If the economy is weaker than I expect, it’s not at all clear how the Fed can offset it; if it’s stronger, tighter monetary policy will be easy.

So putting it all together, it makes perfect sense for a Covid rescue package to be substantially bigger than the “output gap” as conventionally measured. Such a package will probably deliver significant net stimulus, even though that’s what it’s not about. But it doesn’t seem likely to produce more inflationary pressure than the Fed can handle.


L’aritmetica del non-stimolo

Perché il Piano Americano di Salvataggio deve essere grande,

di Paul Krugman


Nel gennaio del 2009 pubblicai una nota sul mio blog dal titolo “Aritmetica dello stimolo” che esaminava la matematica dell’incombente divario nella produzione e quello che conoscevamo delle misure di sostegno di Obama. Mettevo in guardia che lo stimolo era drasticamente sottodimensionato e fornivo un disperato ammonimento politico che sfortunatamente si avverò:

“Vedo il seguente scenario: un debole programma di stimolo, forse persino più debole di ciò di cui stiamo parlando adesso, viene partorito per guadagnare quei voti aggiuntivi del Partito Repubblicano. Il programma limita la crescita della disoccupazione, ma le cose restano ancora abbastanza negative, con il tasso di disoccupazione che arriva ad un picco del 9 per cento e scende solo lentamente. E a quel punto Mitch McConnell dice ‘Vedete, la spesa pubblica non funziona’”.

Quello che voglio fare adesso è qualcosa di pressappoco simile per il Programma Americano di Salvataggio di Joe Biden. Tuttavia, dico “pressappoco simile” non casualmente. Come io ed altri cerchiamo di far comprendere, fondamentalmente invano, il modello del divario nella produzione in rapporto allo stimolo in realtà non si applica alla crisi attuale, e abusare di quel modello può portare a perdersi.

Dunque, quello che sto per fare in questo caso è cercare di rispondere a tre domande:

1 – Come dovremmo ragionare della crisi e della risposta appropriata?

2 – Perché il piano di Biden è così grande?

3 – E’ troppo grande e quali sono i rischi della sua dimensione?

Una logica diversa dallo stimolo

Noi non siamo in una recessione convenzionale – un declino della produzione dovuto a insufficiente domanda aggregata. Ciò di cui stiamo soffrendo, invece, è un parziale lockdown, il risultato sia della politica pubblica che di scelte private, che hanno bruscamente tagliato le attività ad elevato rischio, come cenare ai ristoranti.

Gonfiare la spesa complessiva con la politica della finanza pubblica e monetaria non restituirebbe i clienti ai ristoranti, né dovrebbe farlo. Dunque non stiamo sperimentando un normale divario nella produzione, qualcosa che dovrebbe essere interrotto dalle politiche dello stimolo. In realtà non è neanche chiaro se vogliamo che l’occupazione e il PIL siano più alti, prima che la vaccinazione ci dia l’immunità di gregge.

Quale è, dunque, il ruolo della politica? Come alcuni di noi stanno sostenendo da tempo, non è lo stimolo all’economia, è l’aiuto nell’emergenza: un tentativo di sostenere i livelli di vita di coloro che sono colpiti dal temporaneo lockdown, così come di fornire risorse per misurarci con la pandemia stessa. O se volete, come ho recentemente sostenuto, potete pensare a quello che stiamo facendo come se fosse qualcosa di simile a combattere una guerra – una spesa straordinaria a fronte di una emergenza.

E quando si combatte una guerra, non si decide quanto spendere chiedendosi di quanto sostegno c’è bisogno per chiudere un buco nella produzione; ci si chiede quanto si deve spendere per conseguire la vittoria.

Ciò detto, la dimensione appropriata del pacchetto di aiuti è connessa con la caduta nei redditi provocata dalla pandemia, sebbene non interamente determinata da essa.

Come ho appena spiegato, i concetti tradizionali del divario di produzione, come quelli pubblicati dal CBO [1], nella attuale situazione non hanno molto senso. E le stime del CBO – che mostrano un’economia statunitense che nel 2019 opera significativamente al di sotto delle sue potenzialità – sono discutibili nei loro stessi termini. Ma le misure standard del divario di produzione offrono una stima rapida e abbastanza ragionevole di quanta crescita dovremmo aver avuto se non ci fosse stata la pandemia. Se si confrontano quei dati con la crescita effettiva, la situazione appare la seguente:

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Dunque, al quarto trimestre eravamo del 4,3 per cento al di sotto rispetto a dove ci potevamo aspettare di essere. Questo corrisponde ad un deficit – non è precisamente un divario di produzione – di circa 950 miliardi di dollari su base annuale.

Perché dunque stiamo parlando di un pacchetto di aiuti che è grosso modo il doppio di quella cifra?

Perché il pacchetto è così grande?

Il Programma Americano di Salvataggio avrà presto forma di legge, e la legge articola la spesa in programmi. Dunque è naturale descrivere il piano nei termini di quei programmi ed esso appare in questo modo:

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È il caso di notare che quegli assegni alle famiglie, sebbene dominino gran parte del dibattito, sono soltanto un quarto del piano (e potrebbero finire col ridursi se i limiti di reddito fossero ridotti).

Ma io penso sia utile ragionare sul piano non semplicemente nei termini dei programmi specifici, ma anche nei termini delle funzioni più generali per le quali ci si propone che quei programmi servano. E mi ritrovo a considerare tre generali categorie, che imperfettamente possiamo derivare dai dettagli del piano. Esse sono:

1 – Il controllo della pandemia

2 – Il sostegno ai redditi

3 – Le misure prudenziali [4]

Per controllo della pandemia io intendo la spesa rivolta direttamente a limitare la diffusione del coronavirus e ad accelerare la fine dell’epidemia. Avere boccate di ossigeno [5] è l’aspetto più ovvio, ma anche cose come fornire aiuti alle scuole perché possano riaprire in sicurezza, fanno parte della medesima categoria.  Si potrebbe pensare che spese del genere siano indiscutibili – o meglio, si potrebbe pensarlo se si fosse del tutto inconsapevoli della realtà politica americana. Eppure, si tratta chiaramente dell’aspetto meno controverso del pacchetto. E sono anche molti soldi, varie centinaia di miliardi di dollari.

Per sostegno dei redditi intendo i programmi destinati ad attenuare gli effetti sulle persone colpite finanziariamente dalla pandemia. Accrescere i sussidi di disoccupazione è l’esempio principale, ma ce ne sono altri. Ad esempio, una buona parte dell’aiuto agli Stati ed alle comunità locali riguardano il compensare questi livelli più bassi della amministrazione per le entrate perdute e per le spese aumentate in dipendenza dalla pandemia.

Infine, sto suggerendo con le “spese prudenziali” una voce onnicomprensiva per i programmi che non sono in senso stretto rivolti a coloro che sono colpiti dalla pandemia, ma che meritano di essere attuati perché forniranno aiuto a coloro che hanno bisogno di aiuto ma non si identificano in programmi più specifici – ad esempio, i lavoratori che sono di fronte a riduzioni di ore di lavoro e di salari ma non sono idonei per l’assicurazione di disoccupazione. L’esempio principale, ovviamente, sono quegli assegni da 1.400 dollari, che andranno a molte persone che non hanno bisogno di aiuto ma lo forniranno anche ad un numero rilevante di persone che ne hanno bisogno e non lo stanno ricevendo da altri programmi.

Si dà anche il caso che le politiche precauzionali siano molto popolari; gi esperti possono non amare quegli assegni, ma l’opinione pubblica più generale in realtà li gradisce. E ciò non è irrilevante: nell’America del 2021 non ci si può aspettare di varare buone politiche soltanto con l’argomento tecnicistico che sono buone, dunque è il caso di avere come parte del pacchetto alcune forme di ‘facilitazione’ [6].

Quello che dunque vorrei sostenere è che realizzare tutte e tre queste forme di politica aiuta a spiegare perché il pacchetto è così grande, e forse perché esso debba essere così grande.

Il sostegno ai redditi significa compensare le persone che hanno perso reddito a seguito della pandemia; se esso fosse perfetto, equivarrebbe eattamente al calo del PIL, che è anche il reddito nazionale (mettendo da parte le problematiche tecniche). Dato che alcune persone finiscono con il passare inosservate, è probabilmente un po’ inferiore a quello. Ma è giusto ragionare del sostegno ai redditi come se fosse grosso modo uguale al calo del PIL.

Questo significa che quando si aggiunge il controllo della pandemia, si è destinati a finire con un complesso di misure più grande del calo del PIL, di conseguenza più grande delle stime convenzionali (seppur fuorvianti) sul divario di produzione. E quando si aggiungono le spese prudenziali, facilmente si finisce con un complesso di misure molto più grande del “divario di produzione”.

E in questo non c’è niente di necessariamente sbagliato! Se pensate a questo come ad uno stimolo per incoraggiare la domanda, può sembrare una esagerazione – ma non è quello né quello è il suo scopo. Dato che è un aiuto alla emergenza che include il sostegno ai redditi ma va oltre, esso deve essere più grande del solo sostegno dei redditi.

Ma il fatto che il pacchetto sia giustificato non garantisce che esso non ponga alcun problema. In che modo di deve ragionare sul rischio di inflazione?


Il programma d Biden non riguarda la stimolazione dll’economia, ma nondimeno avrà effetti di stimolo, proprio come la spesa in tempi di guerra non riguarda l’incoraggiamento della domanda ma ciononostante fornisce di fatto un incoraggiamento alla domanda. La domanda sulla quale tutti stanno riflettendo grazie a Larry Summers è se le dimensioni del complesso di misure proposte incoraggeranno talmente la domanda da portare ad un surriscaldamento dell’economia e ad una crescita dell’inflazione.

Anzitutto, il sostegno dei redditi non sembra una fonte probabile di surriscaldamento, giacché fondamentalmente compensa perdite di reddito, non aggiungendo nuova domanda. È uno stimolo nel senso che dirotta possibili ripercussioni keynesiane dagli aspetti non keynesiani della recessione, ma quella è una questione di contenimento di una spirale verso il basso della domanda, non di aggiunta di una nuova domanda.

Le politiche prudenziali come quegli assegni incoraggeranno la domanda, giacché per molti dei fruitori gli assegni non compenseranno perdite di reddito. Tuttavia, il moltiplicatore di questa spesa è probabile sia abbastanza basso, perché le persone che non hanno bisogno degli assegni in larga misura li risparmieranno. Non sono un grande sostenitore dell’equivalenza ricardiana [7], ma dare a persone che non sono in urgenti difficoltà finanziarie assegni che esse sanno essere una-tantum è probabile che abbia effetti prossimi allo zero come nessuna altra politica che posso immaginare (e la porzione di assegni che va alle persone che effettivamente ne hanno bisogno è sostegno al reddito, dunque ricade nell’argomento precedente).

Il controllo della pandemia, tuttavia, è chiaramente una politica espansiva della finanza pubblica, proprio come le spese per la difesa, e può ragionevolmente avere un moltiplicatore elevato. Dunque le iniezioni di fiducia e i controlli sul virus nelle scuole, assieme ad un po’ di spesa per consumi alimentata dagli assegni, è ciò che potrebbe surriscaldare l’economia.

La domanda allora diventa se ci sarà troppo stimolo perché a Fed possa controllare ogni crescita dell’inflazione.

Sarebbe sciocco pretendere di avere qualche certezza su quello che è destinato a succedere. Se dovessi avanzare la mia migliore congettura, tuttavia, essa sarebbe che stiamo ragionando di uno stimolo effettivo di circa il 3 per cento del PIL. Se si vuole un parallelo storico, è a spanne la stessa espansione della finanza pubblica di Reagan attraverso i tagli delle tasse e gli aumenti di spesa sulla difesa – una espansione che portò effettivamente a tassi di interesse relativamente alti, ad un forte dollaro ed a un deficit commerciale più ampio, ma non portò ad una rinascita dell’inflazione.

Questa possibilità quasi certamente sarà molto lontana nel tempo, in un modo o nell’altro. Ma è lì che arriviamo alla asimmetria dei rischi. Se l’economia è più debole di quanto mi aspetto, non è affatto chiaro come la Fed possa bilanciarla; se è più forte, sarà semplice adottare una politica monetaria più severa.

Dunque, tutto considerato, ha perfettamente senso che un complesso di misure di salvataggio per il Covid sia sostanzialmente più grande del “divario di produzione” convenzionalmente misurato. Un tale pacchetto fornirà probabilmente un significativo stimolo netto, anche se non è quello a cui è rivolto. Ma non sembra probabile che produca più pressione inflazionistica di quanto la Fed possa gestire.







[1] Ufficio Congressuale del Bilancio degli Stati Uniti.

[2] Il diagramma mostra nella linea rossa il PIL potenziale reale (ovvero, corretto per l’inflazione) nel 2020 (assumendo un valore 100 nel quarto trimestre del 2019) e il PIL reale effettivamente realizzato nel 2020. Gli andamenti sono distribuiti sulla base dei risultati nei quattro trimestri del 2020.

[3] Il 25% (in blu) saranno gi assegni distribuiti alle famiglie; il 19% saranno gli aiuti agli Stati ed alle comunità locali (in arancione); sempre il 19% negli aiuti ai disoccupati (grigio); l’8% le spese per la vaccinazione (giallo); il 9% le spese per l’istruzione (celeste); i 6% le spese per le condizioni di povertà tra i bambini (verde); il 14% per altre finalità (blu scuro).

[4] “Belt and suspenders” letteralmente significa “cintura e bretelle”, ma si usa anche come idioma per significare “andare sul sicuro” (o anche nell’esclamazione “non si è mai troppo prudenti”).

[5] Non mi risulta chiarissimo a cosa precisamente si riferiscano queste “shot in arms” – che possono essere tradotte con “iniezioni di fiducia” o “boccate di ossigeno” (letteralmente, “colpi nelle braccia”). Non mi pare siano le misure di sostegno ai redditi, come l’incremento dei sussidi di disoccupazione, e neanche gli assegni generalizzati alle famiglie al di sotto di un certo reddito, giacché entrambe ricadono in altre categorie (quella dei sostegni si redditi e quella delle misure prudenziali). Forse, un misura definibile come “boccata di ossigeno” è quella di bloccare gli sfratti, dato che è una misura regolamentare che non si attua con trasferimento di risorse agli affittuari, ma che probabilmente comporta dei costi. In ogni caso, è chiaro che deve essere qualcosa che attiene al “controllo della pandemia”.

[6] “Sweetener” può essere un ‘dolcificante, edulcorante’, sino a una ‘bustarella, mazzetta’.

[7] L’equivalenza ricardiana (nota anche come equivalenza di Barro-Ricardo) è una teoria economica che suggerisce come i consumatori internalizzino il vincolo di bilancio dello stato, e come quindi la tempistica dei cambiamenti della tassazione non influisca sul loro profilo di spesa (essere tassati più oggi anziché domani e viceversa, non influisce sui consumi). Di conseguenza l’equivalenza ricardiana suggerisce che, in un determinato periodo, la scelta di finanziare le spese governative attraverso il debito piuttosto che con un aumento delle tasse non abbia influenza sul livello della domanda. Wikipedia






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