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Manca la Cina nel gran dibattito sull’inflazione, di James K. Galbraith (da Project Syndicate, 31 marzo 2021)

 

Mar 31, 2021

China Is Missing from the Great Inflation Debate

JAMES K. GALBRAITH

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AUSTIN – The scale of US President Joe Biden’s American Rescue Plan (ARP) – $1 trillion in spending for this year, another $900 billion after that, plus a $3 trillion infrastructure and energy program that has been promised – has spooked many macroeconomists. Are their fears justified?

The bank and bond-market economists, having cried wolf before, can be disregarded. A year ago, many of them warned that the $2.2 trillion Coronavirus Aid, Relief, and Economic Security (CARES) Act would incite hyperinflation by massively increasing the money supply. It didn’t happen.

More notable among the critics are neo-Keynesians like Lawrence H. Summers of Harvard University and his numerous acolytes. Summers has a different analysis. It was his uncle, Paul Samuelson, who with fellow future-Nobel laureate Robert Solow launched the Phillips curve in 1960. This simple model offered some of the most successful empirical predictions in economic history during its first decade, and has been an economic rule of thumb ever since.

Drawing on data from late-nineteenth-century Britain and the postwar United States, the Phillips curve postulated an inverse relationship between inflation and unemployment: as one fell, the other would rise. This is what seems to be bothering Summers today. The various rescue and federal support packages are indeed enormous, with the ARP alone accounting for about 6% of GDP. The full scale of federal spending is even larger, reaching 13% of GDP by one estimate. By comparison, the conventionally estimated “output gap” (the amount of slack in the economy) comes to only one-quarter of that, perhaps less.

Moreover, the official unemployment rate, at 6.2%, is not terribly far from the 4% level conventionally thought to represent “full employment.” Those receiving government relief payments are concentrated at the bottom of the income distribution, and thus should, in theory, spend more and save less of the cash disbursement, especially given that many households already have some savings held over from the CARES Act. By old-fashioned Phillips-curve logic, the new “stimulus” could drive the unemployment rate down to full employment and the inflation rate up from 0.6% in 2020 to at least 2-3%.

But the Phillips curve has had a rough ride since 1969. For about 25 years after that, the dominant economic thinking held that it was not a downward-sloping curve but a vertical line, at least “in the long run.” The implication was that any attempt to reduce unemployment below a “natural rate” or “non-accelerating inflation rate of unemployment” (NAIRU) would produce hyperinflation. Summers, I’m fairly sure, has more confidence in American capitalism than this view implies; and yet, he always hewed close to this skittish school of thought.

Reality, on the other hand, actually obliterated the Phillips curve. From the early 1980s – and unmistakably from the mid-1990s onward – no inflation could be found, and lower unemployment did not tend to bring it on. The relationship is not vertical or downward-sloping, but flat, which is to say it doesn’t exist – if it ever did. I pointed this out in a 1997 article titled “Time to Ditch the NAIRU.” Twenty-one years later, the distinguished neo-Keynesian Olivier Blanchard got around to asking essentially the same question in the same journal: “Should we Reject the Natural Rate Hypothesis?

What happened? The answer can almost, if not quite, be summed up in a single word: China. From the early 1980s, the US dollar began to rise, crushing America’s Midwest industrial base and trade unions. The ensuing collapse of world commodity prices – and the Soviet Union with them – set the stage for China to emerge as the world’s leading purveyor of manufactured consumer goods.

Meanwhile, the forces that drove up US consumer prices after 1970 – including dollar devaluations, oil-price spikes, and cost-of-living adjustments for manufacturing workers (which were passed along in the form of higher prices) – all disappeared. Since full employment had never been the culprit, the full employment of the late 1990s and in the run-up to the COVID-19 pandemic did not bring back inflation. Moreover, there is no longer a tendency for oil-price fluctuations to feed through to wages and other prices, because American jobs now are mainly in services, where the price of labor is the price you pay.

But won’t China now take advantage of high US demand to push up prices? No, because Chinese firms fear losing market share to other countries, and because China’s economic ethos prizes not profit maximization but social stability, steady production growth, and cost reductions through learning and new technologies. Such firms will not alienate their customers by jacking up prices to exploit a little extra demand. There may be some backlogged orders and delayed deliveries, and some price increases due to higher shipping costs and higher wages in China. But the only real inflationary danger comes from those fanning the flames of war with China. War is always inflationary; a war with our largest goods supplier would be an inflation nightmare.

Short of that, US households are not suffering from a shortage of smartphones, dishwashers, and running shoes. What they lack is confidence and security. Hence, much of the Biden money will not go to China at all. It will go toward saving, in order to cover future rent, mortgages, utilities, and debt repayment.

Yes, some will be spent on services that were missed over the past year, reviving jobs in those sectors to a degree. Some will be used for housing maintenance, repairs, or upgrades – expenses that were neglected when people feared incurring the extra cost of a plumber, electrician, or painter. And some will go toward building new houses, as is already happening.

As for the rest, a good part will go into purchases of stocks, bonds, and real estate – especially land, suburban homes, and rural retreats made precious in the pandemic. It is mainly here that prices will rise, further enriching those who already own such assets. The wealth gap, already enormous, will grow larger. Because stocks and bonds, existing houses, and land are not newly produced consumption goods, these price increases will not figure in the indices that measure inflation. We will have to watch for them in the S&P 500 and on the real-estate platform Zillow, where rising prices are duly celebrated as a good thing.

The larger lesson is twofold. First, the mainstream neo-Keynesian macroeconomics of the 1960s is not a useful guide for understanding a US economy that has become fully enmeshed with the rest of the world and fundamentally reshaped by China’s rise. Second, America’s problems of inequality and precarity are not really issues of material scarcity. They reflect an unsustainable maldistribution of wealth and power.

 

Manca la Cina nel gran dibattito sull’inflazione,

di James K. Galbraith

 

AUSTIN – La dimensione del Piano Americano di Salvataggio (ARP) del Presidente statunitense Joe Biden – 1.000 miliardi di dollari da spendere quest’anno, altri 900 in seguito, a cui aggiungere i 3.000 miliardi di dollari del programma sulle infrastrutture e sull’energia che sono stati promessi – hanno spaventato molti macroeconomisti. Sono giustificate le loro paure?

Gli economisti del settore bancario e del mercato delle obbligazioni, avendo gridato al lupo in precedenza, possono essere trascurati. Molti di loro, un anno fa, avevano messo in guardia che i 2.200 miliardi di dollari della Legge sugli Aiuti per il coronavirus, per il Sostegno e la Sicurezza dell’Economia (CARES) avrebbe spinto verso l’iperinflazione con l’incremento massiccio dell’offerta di denaro. Non è accaduto.

Maggiormente da considerare tra i critici sono i neo-keynesiani come Lawrence Summers dell’Università di Harvard e i suoi numerosi seguaci. Summers fa una analisi diversa. Fu suo zio, Paul Samuelson, che con il collega futuro Premio Nobel Robert Solow lanciò la ‘curva di Phillips[1] nel 1960. Durante il suo primo decennio, quel semplice modello consentì alcune delle previsioni empiriche di maggiore successo nella storia dell’economia, e da allora è stato una regola economica generale.

Derivando i dati dall’Inghilterra del tardo diciannovesimo secolo e dagli Stati Uniti dopo la guerra, la curva di Phillips ipotizzava una relazione inversa tra inflazione e disoccupazione: quando una calava, l’altra cresceva. Pare che questo oggi renda perplesso Summers. I vari pacchetti del salvataggio e del sostegno federale sono in effetti enormi, con l’ARP da sola che realizza quasi il 6% del PIL. La dimensione intera della spesa federale è persino più ampia, raggiungendo secondo una stima il 13% del PIL. Al confronto, la stima convenzionale del “divario di produzione” (la quantità di fiacchezza nell’economia) arriva solo ad un quarto di quello, forse a meno.

Inoltre, il tasso ufficiale della disoccupazione, al 6,2%, non è estremamente lontano dal livello del 4% convenzionalmente considerato come indicativo della “piena occupazione”. Coloro che ricevono assegni dall’aiuto del Governo sono concentrati in basso nella scala della distribuzione del reddito, e quindi dovrebbero, in teoria, più spendere che risparmiare i contanti che gli vengono sborsati, specialmente considerato che molte famiglie hanno già alcuni risparmi trattenuti dalle Legge CARES. Secondo la logica della curva di Phillips dei tempi andati, il nuovo “stimulus” potrebbe abbassare il tasso di disoccupazione sino alla piena occupazione e far salire il tasso di inflazione dallo 0,6% del 2020 almeno al 2-3%.

Ma la curva di Phillips ha avuto un andamento irregolare a partire dal 1969. Dopo di allora, per quasi 25 anni il pensiero economico dominante ha ritenuto che essa non fosse una curva che inclinava verso il basso ma una linea verticale, almeno “nel lungo periodo”. Era implicito che ogni tentativo di ridurre la disoccupazione al di sotto di un “tasso naturale” o di “una tasso di disoccupazione che non accelera l’inflazione (NAIRU)”, avrebbe prodotto l’iperinflazione. Sono abbastanza certo che Summers abbia maggiore fiducia nel capitalismo americano di quanto comporti questo punto di vista; e tuttavia egli si è sempre tenuto vicino a questa iperattiva scuola di pensiero.

D’altra parte, la realtà ha in effetti annientato la curva di Phillips. Dai primi anni ’80 – e inequivocabilmente dalla metà degli anni ’90 in avanti – non c’è stata traccia di alcuna inflazione, e la disoccupazione più bassa non ha teso a provocarla. La relazione non è verticale o non inclina verso il basso, ma è piatta, che è come dire che non esiste – se mai è esistita. Lo misi in evidenza in un articolo del 1997 dal titolo “E’ tempo di scaricare il NAIRU”. Ventun anni fa, l’eminente neo-keynesiano Olivier Blanchard, si indirizzava a dare una risposta essenzialmente alla medesima domanda, sulla stessa rivista: “Dovremmo respingere l’ipotesi di un tasso naturale?”.

Cosa era accaduto? Si può quasi, se non del tutto, sintetizzare la risposta in una sola parola: Cina. Dagli inizi degli anni ’80 il dollaro statunitense ha cominciato a crescere, sbriciolando la base industriale e i sindacati del dell’America centrosettentrionale. Il conseguente collasso dei prezzi delle materie prime mondiali – e con essi dell’Unione Sovietica – hanno preparato la scena perché la Cina emergesse come il principale fornitore mondiale dei beni di consumo manifatturieri.

Nel frattempo, le forze che avevano spinto verso l’alto dopo il 1970 i prezzi al consumo statunitensi – incluse le svalutazioni del dollaro, le impennate del prezzo del petrolio e le correzioni del costo della vita per i lavoratori manifatturieri (che si manifestavano nella forma di prezzi più alti) – sono tutte scomparse. Dal momento che la piena occupazione non è mai stata la responsabile, né la piena occupazione degli ultimi anni ’90 né la corsa verso la pandemia del Covid-19 hanno riportato l’inflazione. Inoltre, non c’è più una tendenza ad alimentarla attraverso i salari o altri prezzi per le fluttuazioni dei prezzi del petrolio, dato che i posti di lavoro americani oggi sono principalmente nei servizi, dove il prezzo del lavoro corrisponde a quanto i servizi si pagano.

Ma adesso la Cina non trarrà vantaggio dalla elevata domanda statunitense a spingere in alto i prezzi? No, giacché le imprese cinesi temono di perdere quote di mercato verso altri paesi, e perché l’etica economica della Cina non apprezza la massimizzazione dei profitti ma la stabilità sociale, la crescita regolare della produzione e la riduzione dei costi attraverso l’apprendimento e le nuove tecnologie. Quelle imprese non alieneranno la loro clientela tirando su i prezzi per sfruttare una piccola domanda aggiuntiva. Ci potranno essere alcuni ordinativi in arretrato e alcune forniture ritardate, ed alcuni aumenti dei prezzi derivanti dai più alti costi di navigazione e dai più alti salari in Cina. Ma l’unico vero pericolo inflazionistico deriva da coloro che fomentano le fiamme di una guerra con la Cina. La guerra è sempre inflazionistica; una guerra con il nostro più grande fornitore di beni sarebbe un incubo di inflazione.

A parte quello, le famiglie statunitensi non stanno soffrendo per una scarsità di telefoni cellulari, di lavastoviglie e di scarpe da ginnastica.  Quello che a loro manca è la fiducia e la sicurezza. Di conseguenza, buona parte dei soldi di Biden non andranno affatto alla Cina. Andranno sui risparmi, allo scopo di coprire gli affitti futuri, i mutui, le utenze e le restituzioni dei debiti.

È vero, alcuni saranno spesi nei servizi che si sono persi nel corso dell’anno passato, rivitalizzando in una certa misura i posti di lavoro in quei settori. Alcuni saranno usati per le manutenzioni delle abitazioni, le riparazioni o la installazioni di nuovi modelli – spese che venivano trascurate quando le persone temevano di dover incorrere nel costo aggiuntivo di un idraulico, di un elettricista o di un imbianchino. E alcuni andranno verso la costruzione di nuovi alloggi, come sta già avvenendo.

Per il resto, una buona parte andrà negli acquisti di azioni, di obbligazioni e di patrimoni – particolarmente terreni, case di periferia e rifugi rurali che sono diventati preziosi nella pandemia. È principalmente in quei casi che i prezzi saliranno, ulteriormente arricchendo coloro che già possiedono quegli asset. Il divario della ricchezza, già enorme, diventerà più ampio. Dato che le azioni e le obbligazioni, le case esistenti e i terreni non sono beni di consumo di nuova produzione, la crescita di questi prezzi non apparirà negli indici che misurano l’inflazione. Per essi dovremo andare a controllare sugli indici di S&P 500 e sulla piattaforma digitale Zillow, dove i prezzi in crescita sono puntualmente festeggiati come una cosa positiva.

La lezione più ampia è duplice. La prima, la prevalente macroeconomia neokeynesiana degli anni ’60 non è una guida utile per la comprensione di una economia statunitense che è divenuta pienamente coinvolta con il resto del mondo e fondamentalmente riformata dalla ascesa della Cina. La seconda, i problemi della ineguaglianza e della precarietà dell’America non sono in realtà temi di scarsità materiale. Essi riflettono una insostenibile cattiva distribuzione della ricchezza e del potere.

 

 

 

 

 

 

[1] Per la curva di Phillips (e per il cosiddetto NAIRU) vedi sulle note della traduzione, in questo blog.

 

 

 

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