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Si tratta del Fimbulwinter delle criptovalute? Di PAUL KRUGMAN (dal blog di Krugman, 5 febbraio 2026)
Feb 05, 2026
Is This Crypto’s Fimbulwinter?
Political power may not be enough to save the crypto cult
Source: Haver Analytics
Now is the winter of our discontent crypto wallet
Made glorious summer by this sun of York Trump
This newsletter is often focused on depressing stuff: Scandals, lies of the powerful, scams that defraud the public. But today I thought I’d offer a change of pace and talk about what is happening to cryptocurrency.
OK, maybe I’m not offering a change of pace after all.
Cryptocurrencies are, roughly speaking, assets where “ownership” is defined not by legal title but by possession of a digital key — a long number — validated by the blockchain, a decentralized record-keeping system. If you know a crypto asset’s key — whether you purchased it, stole it by hacking, or kidnapped someone and tortured him until he revealed it — the asset is yours.
Bitcoin, the original cryptocurrency, was introduced in 2009, which makes it just two years younger than the original iPhone. It was promoted by enthusiasts as the future of money, a replacement for the dollar and other official currencies. It hasn’t made any visible progress toward filling that role: Bitcoins are awkward and costly to trade, and they have never been a widely accepted means of payment anywhere, not even in El Salvador, which made Bitcoin legal tender in 2021 and devoted substantial resources to promoting it before largely giving up last year.
These days most talk about cryptocurrencies as money focuses on stablecoins, tokens that are pegged to the dollar, which are indeed used for some payments. However, the core use case even for stablecoins appears to be criminal activity. And stablecoins account for only a small fraction of the total market capitalization of all crypto assets, shown in the chart at the top of this post. Bitcoin still accounts for more than half the total value of cryptocurrencies in circulation.
This description makes it seem as if cryptocurrency is a failed innovation. I mean, aren’t 17 years of unsuccessfully trying to turn it into a working form of money enough? Yet demand for cryptocurrencies has driven their prices incredibly high, and these prices have repeatedly bounced back from huge setbacks. In 2022 a series of bankruptcies and scandals led to a crypto “winter” that wiped out two-thirds of the industry’s market cap. Yet prices stabilized and gradually began to rise again, soaring to new heights by last fall.
But now we’re in the midst of another crypto winter. Both Bitcoin and total crypto market cap are down about 40 percent from their peaks.
People in the industry are predicting that this winter will also be temporary. Because of course they are. The truth is that nobody knows. Analyzing crypto prices isn’t like, say, analyzing housing prices in the Naughties, where you could compare prices with fundamentals — because with crypto there are no fundamentals, it’s vibes all the way down.
But let me give you three reasons this crypto winter may be different, why it might be Fimbulwinter — in Norse legend, the catastrophic winter that precedes Ragnarok, the end of all things.
First, Bitcoin and to a lesser extent other cryptocurrencies have long been sustained by their cult followings, investors with a deep emotional attachment to its future. Cultists HODLed — not an acronym for anything, just a frantic misspelling of HOLD — when prices fell, and piled in to buy more. But recently crypto hoarders like Strategy and BitMine — companies that issue stock and debt and use the proceeds to buy crypto — have become major players. And I doubt that investors will have the same mystical belief in Strategy shares that they used to have in Bitcoin itself, which means that faith will no longer put a floor under prices.
Second, the best case for Bitcoin has always been the argument that it can in effect become digital gold. After all, gold, like Bitcoin, is an asset that is awkward to transfer and isn’t useful as a means of payment in the modern world. Yet gold has retained its historic role as a perceived safe haven, an asset people buy when the world looks uncertain and dangerous. If Bitcoin could take over even part of that traditional role, its value could make sense.
But over the past few months we’ve been experiencing a lot of turmoil and uncertainty, leading to widespread talk about a “debasement trade” in which investors doubt whether dollars are still the safe haven they used to be. And the verdict so far is that the future replacement for gold is … gold. Investors have piled into the yellow stuff even while dumping Bitcoin, which is acting like a speculative tech stock rather than a safe haven.
Most importantly — and ironically, given the libertarian ideology that used to be pervasive in the crypto world — crypto has become very much a political asset. In 2024 the industry invested huge sums getting Donald Trump elected and in general electing friendly politicians, and since then has spent even larger sums directly enriching Trump and his family.
These investments have paid off. Some of the payoffs have involved the president’s pardon power: In November Forbes — Forbes! — published an article titled “Trump’s crypto cronies: They sent the president money — and got off easy.”
But there was also a huge financial payoff: Crypto-friendly policies and the perception that the U.S. government would actively promote crypto assets helped fuel a huge rise in the prices of Bitcoin and other assets. The chart at the top shows that a large part of the rise in crypto values since the previous crypto winter came in a post-election surge. As I wrote last October, crypto has become a Trump trade.
Now almost all of that surge is gone. Bitcoin sold for about $69,000 just before the 2024 election; it reached a peak of almost $125,000; but just before this post went live it was under $71,000. How much of that reversal reflects Trump’s cratering approval and doubts about whether he can or will deliver the crypto-friendly policies the industry wants? It must be part of the story. And crypto is unlikely to regain the level of political influence it had a few months ago.
Should we be worried about the new crypto winter? Michal Burry, of Big Short fame, has created a stir by warning that Bitcoin’s fall could cause a “death spiral” in asset prices. But I think this is exaggerated: Crypto is still a fairly small piece of financial markets, and, without getting into too much detail, crypto hoarders like Strategy may eventually be forced to sell, but they won’t be facing immediate margin calls.
In fact, if we’re going to have a crypto crash, best to get it over with now, before the industry becomes too big — or too politically powerful — to fail.
Si tratta del Fimbulwinter [1] delle criptovalute?
Il potere politico potrebbe non bastare a salvare il culto delle criptovalute
[2] Fonte: Haver Analytics
Ora è l’inverno del nostro portafoglio crittografico scontento
Resa gloriosa l’estate da questo sole di York Trump
Questa newsletter si concentra spesso su argomenti deprimenti: scandali, bugie dei potenti, truffe che truffano il pubblico. Ma oggi ho pensato di cambiare tono e parlare di cosa sta succedendo alle criptovalute.
Ok, forse non sto proponendo un cambio di ritmo, dopotutto.
Le criptovalute sono, in parole povere, asset la cui “proprietà” non è definita dal titolo legale, ma dal possesso di una chiave digitale – un lungo numero – convalidata dalla blockchain, un sistema di archiviazione decentralizzato. Se conosci la chiave di un asset crittografico – che tu l’abbia acquistato, rubato tramite hacking o rapito qualcuno e torturato finché non l’ha rivelata – l’asset è tuo.
Bitcoin, la criptovaluta originale, è stata introdotta nel 2009, il che la rende solo due anni più giovane dell’iPhone originale. È stata promossa dagli appassionati come il futuro del denaro, un sostituto del dollaro e di altre valute ufficiali. Non ha fatto alcun progresso visibile verso questo ruolo: i Bitcoin sono difficili e costosi da scambiare e non sono mai stati un mezzo di pagamento ampiamente accettato in nessun luogo, nemmeno a El Salvador , che ha reso Bitcoin moneta legale nel 2021 e ha dedicato ingenti risorse alla sua promozione prima di arrendersi in gran parte l’anno scorso.
Al giorno d’oggi, la maggior parte delle persone parla di criptovalute, poiché il denaro si concentra sulle stablecoin, simboli ancorati al dollaro, che vengono effettivamente utilizzati per alcuni pagamenti. Tuttavia, il caso d’uso principale anche per le stablecoin sembra essere l’attività criminale. E le stablecoin rappresentano solo una piccola frazione della capitalizzazione di mercato totale di tutte le criptovalute, come mostrato nel grafico in cima a questo post. Bitcoin rappresenta ancora più della metà del valore totale delle criptovalute in circolazione.
Questa descrizione fa sembrare che la criptovaluta sia un’innovazione fallita. Voglio dire, non sono sufficienti 17 anni di tentativi infruttuosi di trasformarla in una forma di denaro funzionante? Eppure la domanda di criptovalute ha fatto salire incredibilmente i loro prezzi, che si sono ripetutamente ripresi dopo enormi battute d’arresto. Nel 2022, una serie di fallimenti e scandali ha portato a un “inverno” delle criptovalute che ha spazzato via due terzi della capitalizzazione di mercato del settore. Eppure, i prezzi si sono stabilizzati e hanno gradualmente ripreso a salire, raggiungendo nuovi massimi lo scorso autunno.
Ma ora siamo nel mezzo di un altro inverno delle criptovalute. Sia Bitcoin che la capitalizzazione di mercato totale delle criptovalute sono in calo di circa il 40% rispetto ai loro picchi.
Gli addetti ai lavori prevedono che anche questo inverno sarà temporaneo. Perché ovviamente lo è. La verità è che nessuno lo sa. Analizzare i prezzi delle criptovalute non è come, per esempio, analizzare i prezzi delle case negli anni 2000, dove si potevano confrontare i prezzi con i fondamentali – perché con le criptovalute non ci sono fondamentali, sono vibrazioni che vanno fino in fondo.
Ma lasciatemi elencare tre motivi per cui questo inverno delle criptovalute potrebbe essere diverso, perché potrebbe essere il Fimbulwinter, ovvero, nella leggenda norrena, l’inverno catastrofico che precede il Ragnarok, la fine di tutte le cose.
In primo luogo, Bitcoin e, in misura minore, altre criptovalute sono state a lungo sostenute dai loro seguaci di culto, investitori con un profondo attaccamento emotivo al suo futuro. I seguaci del culto HODLed – non è un acronimo per niente, solo un frenetico errore di ortografia di HOLD [4] – quando i prezzi crollavano, e le cripto si accumulavano per acquistare di più. Ma di recente, gli accaparratori di criptovalute come Strategy e BitMine – società che emettono azioni e debito e utilizzano i proventi per acquistare criptovalute – sono diventati attori importanti. E dubito che gli investitori avranno la stessa fede mistica nelle azioni di Strategy che avevano per Bitcoin stesso, il che significa che questa fede non porrà più un limite ai prezzi.
In secondo luogo, la tesi migliore per Bitcoin è sempre stata quella secondo cui potrebbe di fatto trasformarsi in oro digitale. Dopotutto, l’oro, come Bitcoin, è un bene difficile da trasferire e non è utile come mezzo di pagamento nel mondo moderno. Eppure, l’oro ha mantenuto il suo ruolo storico di bene rifugio percepito, un bene che le persone acquistano quando il mondo appare incerto e pericoloso. Se Bitcoin riuscisse ad assumere anche solo una parte di questo ruolo tradizionale, il suo valore potrebbe avere un senso.
Ma negli ultimi mesi abbiamo vissuto molta agitazione e incertezza, che ha portato a un diffuso dibattito su una ” svalutazione ” in cui gli investitori dubitano che il dollaro sia ancora il bene rifugio di un tempo. E il verdetto finora è che il futuro sostituto dell’oro è… l’oro. Gli investitori si sono riversati sul minerale giallo, persino mentre abbandonavano il Bitcoin, che si sta comportando come un titolo tecnologico speculativo piuttosto che come un bene rifugio.
Ancora più importante – e ironicamente, data l’ideologia libertaria che un tempo permeava il mondo delle criptovalute – le criptovalute sono diventate un vero e proprio strumento politico. Nel 2024, il settore ha investito ingenti somme per far eleggere Donald Trump e, in generale, per eleggere politici amici, e da allora ha speso somme ancora maggiori per arricchire direttamente Trump e la sua famiglia .
Questi investimenti hanno dato i loro frutti. Alcuni dei benefici hanno riguardato il potere di grazia del presidente: a novembre Forbes — Forbes! — ha pubblicato un articolo intitolato “I cripto-amici di Trump: hanno mandato soldi al presidente — e se la sono cavata facilmente”.
Ma c’è stato anche un enorme vantaggio finanziario: le politiche favorevoli alle criptovalute e la percezione che il governo degli Stati Uniti avrebbe promosso attivamente le criptovalute hanno contribuito ad alimentare un enorme aumento dei prezzi di Bitcoin e di altri asset. Il grafico in alto mostra che gran parte dell’aumento del valore delle criptovalute rispetto al precedente “inverno delle criptovalute” è dovuto a un’impennata post-elettorale. Come ho scritto lo scorso ottobre, le criptovalute sono diventate un’opzione per Trump .
Ora quasi tutta quella impennata è svanita. Bitcoin è stato venduto a circa 69.000 dollari poco prima delle elezioni del 2024; ha raggiunto un picco di quasi 125.000 dollari; ma poco prima che questo post venisse pubblicato era sotto i 71.000 dollari. Quanto di questa inversione di tendenza riflette il crollo del consenso di Trump e i dubbi sulla sua capacità o volontà di attuare le politiche favorevoli alle criptovalute che il settore desidera? Deve far parte della storia. Ed è improbabile che le criptovalute riacquistino il livello di influenza politica che avevano qualche mese fa.
Dovremmo preoccuparci del nuovo inverno delle criptovalute? Michal Burry, famoso per Big Short [5], ha creato scalpore avvertendo che il crollo di Bitcoin potrebbe causare una ” spirale mortale ” nei prezzi degli asset. Ma credo che sia esagerato: le criptovalute rappresentano ancora una quota piuttosto piccola dei mercati finanziari e, senza entrare troppo nei dettagli, gli accaparratori di criptovalute come Strategy potrebbero alla fine essere costretti a vendere, ma non dovranno affrontare richieste di margine immediate.
In sostanza, se dobbiamo affrontare un crollo delle criptovalute, è meglio farlo ora, prima che il settore diventi troppo grande (o troppo potente politicamente) per fallire.
[1] Il Fimbulwinter (o Fimbulvetr, “terribile/grande inverno” in norreno) è, nella mitologia norrena, un inverno ininterrotto della durata di tre anni che precede immediatamente il Ragnarök, la fine del mondo. Durante questo periodo di gelo estremo e assenza di estati, la civiltà umana crolla a causa di carestie e guerre tra fratelli.
[2] Salite e cadute delle criptovalute. La linea celeste segue le varie capitalizzazioni di mercato (‘market cap’) delle cripto. La capitalizzazione di mercato si calcola moltiplicando il numero totale delle azioni di una società in circolazione sul mercato, per il rispettivo prezzo azionario corrente.
[3] “Now is the winter of our discontent” (Ora è l’inverno del nostro scontento) è la celebre frase d’apertura del Riccardo III di William Shakespeare, pronunciata dal protagonista. Metaforicamente, indica la fine di un periodo cupo, difficile o di guerra (l’inverno del malcontento), trasformato in un tempo di pace e gloria (estate) grazie all’ascesa al trono del casato di York.
Il tutto adattato da Krugman il chiave trumpiana.
[4] Un HODLer è un investitore di criptovalute che detiene i propri asset a lungo termine, rifiutandosi di vendere anche durante forti cali o volatilità di mercato. Il termine, nato da un errore di battitura per “hold” (tenere) nel 2013, indica la strategia di “Hold On for Dear Life” (tenere duro per la vita).
[5] Michael Burry è un investitore e medico statunitense, famoso per aver previsto e beneficiato del crollo del mercato immobiliare statunitense nel 2008, descritto nel film “La grande scommessa” (The Big Short). Fondatore del fondo Scion Capital, ha scommesso contro i mutui subprime, generando profitti enormi. Interpretato da Christian Bale, è noto per l’approccio analitico e controtendenza.
By mm
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