Blog di Krugman
Milton Friedman, Irving Fisher e la Grecia (dal blog di Krugman, 7 luglio 2015)
Jul 7 3:32 pm
Milton Friedman, Irving Fisher, and Greece
I continue to be amazed by how many people regard debt relief and devaluation as wild-eyed radical ideas; of course, it matters most that so many influential people in Europe share this ignorance. Anyway, for the record (and for my own future reference) I thought it would be helpful to post what Milton Friedman and Irving Fisher had to say about the Greek disaster. OK, they weren’t writing specifically about Greece — Friedman was writing in 1950, Fisher in 1933. But their analyses ring truer than ever.
First, Friedman (why oh why isn’t there a full electronic copy of this essay online?):
That tells you everything you need to know about why “internal devaluation” has been such a costly strategy — and why the ECB’s failure to move aggressively early on to achieve and if possible surpass its 2 percent inflation target was a major contributing factor to this disaster.
Then Fisher on why austerity hasn’t even helped on the debt:
The basic story of the European periphery — not just Greece — is one of a poisonous interaction between Friedman and Fisher, which has produced incredible suffering while failing to reduce the debt/GDP ratio, which even in star pupils like Ireland and Spain is far higher than when austerity began; the only success has been in suffering long enough so that some growth has finally resumed, and they can call it vindication.
The bizarreness of the whole thing is how flaky, speculative ideas like expansionary austerity became orthodoxy, while applying the economics of Fisher and Friedman became heterodoxy bordering on Chavismo.
Milton Friedman, Irving Fisher e la Grecia
Continuo ad essere sorpreso da quante persone considerano la attenuazione del debito e la svalutazione come idee da radicali sfegatati; naturalmente, la cosa più importante è che tante persone influenti in Europa sono partecipi di questa ignoranza. In ogni modo, per memoria (e come riferimento futuro per me medesimo) ho pensato sarebbe stato utile pubblicare quello che Milton Friedman ed Irving Fisher ebbero da dire sul disastro greco. È vero, non stavano scrivendo in specifico sulla Grecia – lo scritto di Friedman risale al 1950, quello di Fisher al 1933. Ma le loro analisi risuonano più vere che mai.
Anzitutto Friedman (ma perché non c’è on-line una intera copia elettronica di questo saggio? [1]):
“Se i prezzi interni fossero flessibili come i tassi di cambio, farebbe poca differenza economica se le correzioni fossero apportate da cambiamenti nei tassi di cambio o da equivalenti cambiamenti nei prezzi interni. Il tasso di cambio è potenzialmente flessibile, in assenza di iniziative amministrative che lo congelino. Almeno nel mondo moderno, i prezzi interni sono altamente non flessibili. Essi sono più flessibili verso l’alto che verso il basso, ma persino nelle oscillazioni verso l’alto non tutti i prezzi sono egualmente flessibili. L’inflessibilità dei prezzi, o i gradi diversi di flessibilità, comportano una distorsione delle correzioni in risposta ai cambiamenti delle condizioni esterne. In alcuni settori la correzione prende soprattutto la forma di cambiamenti nei prezzi, in altri soprattutto di cambiamenti nella produzione.
I tassi salariali tendono ad essere tra i prezzi meno flessibili. Di conseguenza, un deficit incipiente che è contrastato da una politica che consente o costringe i prezzi a calare è probabile che produca disoccupazione piuttosto che, o in aggiunta a, diminuzioni salariali. Il calo conseguente nei redditi reali riduce la domanda interna per i beni stranieri e di conseguenza la domanda per valute straniere per acquistare tali beni. In questo modo, esso bilancia il deficit incipiente. Ma questo è chiaramente un metodo molto inefficace nella correzione di cambiamenti esterni. Se i cambiamenti esterni sono radicati e persistenti, la disoccupazione produce regolarmente una spinta verso il basso sui prezzi e sui salari, e la correzione non sarà completata sinché la deflazione non avrà fatto il suo spiacevole percorso.”
Questo ci dice tutto quello che c’è bisogno di sapere sul perché la “svalutazione interna” è stata una strategia così costosa – e perché l’inziale indisponibilità della BCE ad agire in modo aggressivo per ottenere e se possibile andare oltre il suo obbiettivo di inflazione del 2 per cento sia stato un fattore che ha contribuito in modo importante al disastro.
E adesso Fisher, sui motivi per i quali l’austerità non ha neppure dato un aiuto sul debito:
“32. E, viceversa, la deflazione da debito reagisce sul debito. Ogni dollaro di debito ancora non pagato diventa un dollaro più grande, e se il sovra indebitamento dal quale siamo partiti era grande abbastanza, la liquidazione dei debiti non può tenere il passo della caduta dei prezzi che essa stessa provoca. In quel caso, la liquidazione si sconfigge da sola. Mentre diminuisce il numero dei dollari posseduti, non può farlo altrettante rapidamente della crescita di valore di ogni dollaro posseduto. A quel punto, proprio lo sforzo delle persone di diminuire il loro peso del debito lo aumenta, per l’effetto collettivo del precipitarsi a liquidare nel rigonfiare ogni dollaro posseduto. Abbiamo dunque il grande paradosso che, questa è la mia tesi, è il principale segreto di molte, se non di tutte, le grandi depressioni: più i debitori pagano, più si indebitano. Più la barca dell’economia si inclina, più tende ad inclinarsi. Essa non tende ad raddrizzarsi, ma a capovolgersi.”
La storia di fondo della periferia europea – non solo della Grecia – consiste in una interazione velenosa tra Friedman e Fisher, che ha prodotto incredibili sofferenze nel mentre non ha ridotto il rapporto tra debito e PIL, che persino negli allievi modello come l’Irlanda e la Spagna è molto più alto di quando l’austerità ebbe inizio; l’unico successo è stato soffrire tanto a lungo che una qualche crescita alla fine si è ripristinata, consentendo loro di definirlo un risarcimento.
La bizzarria di tutta questa faccenda è il modo strambo in cui le congetture come quella della austerità espansiva sono diventate ortodosse, nel mentre applicare le teorie economiche di Fisher e Friedman sono diventate una eterodossia ai limiti dello ‘Chavismo’.
[1] Nel senso che, come si vede, viene pubblicata una copia dal libro, che noi imitiamo con caratteri ridotti.
Deflazione da debito in Grecia (dal blog di Krugman, 7 luglio 2015)
luglio 7, 2015
Jul 7 11:37 am
Debt Deflation in Greece
However things play out from here — I find it hard to see a path other than Grexit — the troika’s program for Greece represents one of history’s epic policy failures. Even if you ignore the economic and human toll, it was an utter failure in terms of restoring solvency. In 2009, before the program, Greek debt was 126 percent of GDP. After five years, debt was … 177 percent of GDP.
How did that happen? Did the Greeks continue massive borrowing? As the chart shows, the answer is a definite no. Greek debt at the end of 2014 was only 6 percent higher than it was at the end of 2009. Admittedly, that number reflects a significant haircut on private debt along the way, but it was still nothing like the continued borrowing binge some imagine.
What happened instead was, of course, the collapse of GDP — itself largely the result of the austerity program.
What this suggests is that the troika program was simply infeasible, and would have been infeasible no matter how willing the Greeks had been to make sacrifices. The more they cut, the worse things got, because of Fisherian debt deflation.
I suppose you can argue that structural reforms might have delivered a boost in competitiveness, but the truth is that there’s very little evidence supporting the conventional faith in such reforms.
Some of my more conventional contacts like to insist that Greek austerity was unavoidable, and it’s true that one way or another Greece was going to have to achieve a primary surplus. If currency devaluation had been an option, this would have required much less austerity, because of the boost from easier monetary policy; but within the euro a lot of austerity was indeed something that had to happen. But the key point is that the austerity ended up being not just incredibly painful but completely futile, because it wasn’t accompanied by massive debt relief.
Is this kind of futility always the case? Not necessarily; if you try to do the arithmetic here, it becomes clear that a lot depends on the initial level of debt. If Greece had received major debt forgiveness, it would still have gone through hell, but with at least some hint of an eventual exit. Instead it was pushed into a cycle of ever-worse pain without hope.
Deflazione da debito in Grecia
In qualsiasi modo le cose vadano a finire nella realtà – io trovo che sia difficile vedere un’altra strada che non sia l’uscita della Grecia dall’euro – il programma della troika rappresenta uno dei formidabili fallimenti politici della storia. Anche se si ignora il tributo economico ed umano, esso è stato un fallimento completo in termini di ripristino della solvibilità. Nel 2009, prima del programma, il debito greco era al 126 per cento del PIL. Dopo cinque anni, il debito era …. Il 177 per cento del PIL.
Come è accaduto? I greci hanno proseguito ad indebitarsi massicciamente? Come mostra la tabella, la risposta è chiaramente negativa. Il debito greco alla fine del 2014 era soltanto del 6 per cento più elevato che alla fine del 2009. Si può ammettere che quel dato rifletta un significativo taglio del debito privato nel corso del processo, ma non è stato neppure niente di simile alla prosecuzione di uno smodato indebitamento che qualcuno si immagina.
Quello che invece è accaduto è stato, ovviamente, un crollo del PIL – esso stesso in larga parte il risultato del programma di austerità.
Il che indica che il programma della Troika era semplicemente impraticabile, e sarebbe stato impraticabile a prescindere dalla volontà con la quale i Greci avessero fatto i sacrifici. A causa della deflazione da debito fisheriana [1], più grandi sono i tagli, più le cose vanno peggio.
Suppongo che si possa sostenere che la riforme strutturali avrebbero potuto produrre un incoraggiamento alla produttività, ma la verità è che ci sono molte poche prove a sostegno della fiducia convenzionale in tali riforme.
In alcuni dei miei consueti contatti si è soliti ribadire che l’austerità greca era inevitabile, ed è vero che in un modo o nell’altro la Grecia era destinata a dover realizzare un avanzo primario. Se la svalutazione della moneta fosse stata possibile, questa avrebbe richiesto una austerità molto minore, a causa della spinta derivante da una politica monetaria più facile; ma all’interno dell’euro un bel po’ di austerità era in effetti destinata ad accadere. Ma l’aspetto cruciale è che l’austerità ha finito con l’essere non solo incredibilmente dolorosa ma completamente inutile, perché non è stata accompagnata da una massiccia riduzione del debito.
Una inutilità di quel genere è sempre inevitabile? Non necessariamente; se si prova a fare in questo caso un po’ di aritmetica, diventa chiaro che molto dipende dal livello del debito iniziale. Se la Grecia avesse ricevuto un importante remissione del debito, sarebbe ancora dovuta transitare da un inferno, ma almeno ci sarebbe stato un qualche cenno di un’uscita finale. Invece è stata spinta in un ciclo di sofferenze sempre peggiori senza speranza.
[1] Irving Fisher (Saugerties, 27 febbraio 1867 – New York, 29 aprile 1947) è stato un economista e statistico statunitense. Contribuì in modo determinante alla teoria dei Numeri indici analizzandone le proprietà teoriche e statistiche. Fu uno dei maggiori economisti monetaristi statunitensi dei primi del Novecento. Dal 1923 al 1936 il suo Index Number Institute produsse e pubblicò indici dei prezzi di diversi panieri raccolti in tutto il mondo. In campo finanziario a lui si deve la formalizzazione della equazione per stimare la relazione tra tassi di interesse nominali e reali. L’equazione è usata per calcolare lo “Yield to Maturity” ovvero il rendimento alla scadenza di un titolo, in presenza di inflazione. Tale equazione è conosciuta universalmente come Equazione di Fisher. Fu inoltre presidente dell’American Economic Association nel 1918 e dell’American Statistical Association nel 1932 nonché fondatore nel 1930 della International Econometric Society. Morì nella città di New York nel 1947. (wikipedia)
Per una comprensione più precisa, invece, delle posizioni di Fisher sulla inflazione da debito, si legga il post successivo: “Milton Friedman, Irving Fisher e la Grecia”, 7 luglio 2015.
Il salvataggio del Texas (6 luglio 2015)
luglio 6, 2015
Jul 6 10:02 am
Lone Star Bailout
Jared Bernstein weighs in on the big No, hopes that it leads to a change in Europe’s approach, but acknowledges the political difficulties:
To be fair, it’s not that simple. There are structural political factors in play, endemic to the fact that the currency union is not a political union, nor a fiscal union, nor a banking union. As one German economist put it to me, “How do you think the people of Manhattan would like bailing out Texas?” Fair point, and a non-trivial challenge, for sure.
Ahem. As it happens, the people of Manhattan did bail out Texas, big time. I wrote about it here. The savings and loan crisis, which was very costly to taxpayers, was mainly a Texas affair:
The cleanup from that crisis cost taxpayers about $125 billion (pdf), back when that was real money. As best I can tell, around 60 percent of the losses were in Texas (pdf). So that’s around $75 billion in aid — not loans, outright transfer.
Texas GDP was about $300 billion in 1987. So this was equivalent to giving — not lending, not even taking an equity stake — Spain 25 percent of its GDP to bail out its banks.
But of course Manhattan was never asked to bail out Texas; we had a national system of deposit insurance, and the big Lone Star bailout was automatic.
Il salvataggio del Texas [1]
Jared Bernstein interviene sul grande No, spera che esso porti ad un cambiamento nell’approccio europeo, ma riconosce le difficoltà politiche:
“Ad esser giusti, non è così semplice. Ci sono fattori politici strutturali in gioco, impliciti nel fatto che l’unione valutaria non è un’unione politica, né un’unione bancaria. Come si è espresso con me un economista tedesco: ‘Come pensi che alla gente di Manhattan farebbe piacere salvare il Texas?’ Argomento fondato, e di certo sfida non banale.”
Ehm. Si dà il caso che la gente di Manhattan abbia salvato il Texas, assolutamente. Ne scrissi in questa occasione [2]. La crisi degli istituti di credito locali [3], che fu molto costosa per i contribuenti, fu principalmente una faccenda del Texas:
“Il costo per i contribuenti della pulizia di quella crisi si aggira attorno ai 125 miliardi di dollari, al valore di quei tempi. Per quanto posso dire, circa il 60 per cento delle perdite furono in Texas, Si trattò di circa 75 miliardi di dollari di aiuti – non di prestiti, di veri e propri trasferimenti.
Nel 1987 il PIL del Texas era di circa 300 miliardi di dollari. Dunque, questo fu equivalente a consegnare alla Spagna il 25 per cento del suo PIL per salvare le sue banche – e non a dare in prestito e neppure ad acquistare un interesse su azioni.”
Sennonché, evidentemente, a Manhattan non fu mai chiesto di salvare il Texas; avevamo un sistema nazionale di assicurazione dei depositi, e il grande salvataggio della Stella Solitaria fu automatico.
[1] “Stella solitaria” è il soprannome del Texas:
[2] Il riferimento è ad un post del giugno del 2012.
[3] Gli istituti “di risparmi e di prestiti” costituivano qualcosa di simile al sistema delle Casse di Risparmio, ovvero istituti finanziari sostanzialmente basati sulle comunità locali. Negli anni dal 1986 al 1995 fallirono, negli Stati Uniti, 1.043 dei 3.234 istituti del genere, in sostanza perché la loro capacità di raccolta eccedeva le loro esposizioni e la legge consentiva loro di cercar di rimediare alla loro insolvenza anche con speculazioni fortemente speculative.
Illusioni di controllo (6 luglio 2015)
luglio 6, 2015
Jul 6 9:29 am
Delusions of Control
David Keohane has an informative post on the China stock crash, which is among other things revealing that the Chinese government has much less ability to control events than legend has it. And that brings back memories.
You see, when the Japanese bubble of the 1980s began deflating, there were many people insisting that the Ministry of Finance had it all under control. In fact, years into the Lost Decade you would still read articles and books claiming that Japan knew exactly what it was doing, even that it was all a cunning plot to lull the West into complacency while Japan took over the world economy.
The general point is that if you believe that officials have the economy — any economy — under control, you’re setting yourself up for a big disappointment. And in particular, it’s invariably a very bad idea to assume that officials know things that outside economists don’t. When it comes to economic policy, everyone has pretty much the same information, and holding public office, whatever its other benefits, does not improve one’s analytical skills.
Those of us who have been warning about big trouble in big China might be wrong. But we won’t be wrong because Chinese officials possess secret information or secret levers of control.
Illusioni di controllo
David Keohane scrive un post informativo sul crollo azionario della Cina, che tra le altre cose rivela che il Governo cinese ha molta minore capacità di controllo degli eventi di quello che dicono le leggende. E ciò riporta a ricordi del passato.
Vedete, quando la bolla giapponese degli anni ’90 cominciò a sgonfiarsi, c’erano molte persone che insistevano che il Ministro delle Finanze avesse tutto sotto controllo. Di fatto, negli anni del Decennio perduto potevate ancora leggere articoli e libri che sostenevano che il Giappone sapeva esattamente cosa stava facendo, persino che era tutto uno scaltro complotto per indurre l’Occidente all’auto compiacimento, nel mentre il Giappone subentrava nell’economia mondiale.
L’aspetto generale è che se credete che i dirigenti pubblici abbiano sotto controllo l’economia – ogni economia – vi predisponete ad una grande delusione. E in particolare, è invariabilmente una pessima idea considerare che i dirigenti pubblici conoscano cose che gli economisti dall’esterno non conoscono. Quando si parla di politica economica, tutti hanno più o meno le stesse informazioni, ed avere un incarico pubblico, qualsiasi siano gli altri benefici, non migliora la vostra competenza analitica.
Può darsi che quelli tra noi che hanno messo in guardia su grandi guai nella grande Cina abbiano torto. Ma non avremo torto perché i dirigenti pubblici cinesi posseggono informazioni o leve di controllo segrete.
Annotazioni sparse sull’euro (6 luglio 2015)
luglio 6, 2015
Jul 6 9:20 am
Scattered Notes on the Euro
Wolfgang Munchau has a perceptive analysis of the utter disaster of the Yes campaign in Greece, in which he says
What I found most galling was the argument that Grexit would bring about an economic catastrophe, as though the catastrophe had not already happened. If you have been unemployed for five years, with no prospect of a job, it makes no difference whether the money you do not get is denominated in euros, or in drachma.
Wish I’d written that. But now what?
It’s becoming hard to see any path that doesn’t lead to Grexit; it is also, although this is still something few want to accept, becoming increasingly obvious that Grexit is Greece’s best hope. Otherwise, where is recovery ever supposed to come from? Even with massive debt relief, Greece will be forced to run huge structural primary surpluses — that is, pursue tax and spending policies that would produce huge surpluses if the economy were anywhere near full employment — and in so doing keep its economy depressed for the foreseeable future.
Or to put it a bit differently, what would be a straightforward policy problem if Greece had its own currency becomes an almost insoluble mess because it doesn’t. At some point the argument that the costs of a transition are too high wears thin.
Now, I get interesting mail when I say things like this — much of it along the lines of “I can’t believe that a far-left-wing type like you got a Nobel”. Because a lot of people seem to believe that real economists believe in sound money, preferably gold, and that only socialists believe that there can ever be any advantages to currency depreciation.
Socialists, that is, like Milton Friedman. But of course modern conservatives get their monetary economics from Ayn Rand, not the Chicago School.
Anyway, this isn’t anywhere close to over.
Annotazioni sparse sull’euro
Wolfgang Munchau ha una analisi acuta del completo disastro della campagna per il SI in Grecia, con la quale afferma:
“Quello che ho trovato del tutto insopportabile è stato l’argomento secondo il quale l’uscita della Grecia dall’euro avrebbe provocato una catastrofe economica, come se la catastrofe non ci fosse già stata. Se siete disoccupati da cinque anni, senza alcuna prospettiva di un posto di lavoro, non fa alcuna differenza se i soldi che non avete sono denominati in euro o in dracme.”
Mi piacerebbe l’avessi scritto io. Ma adesso cosa succede?
Sta diventando difficile individuare una strada che non porti all’uscita dall’euro: sta anche diventando sempre più evidente, sebbene sia qualcosa che ancora pochi vogliono accettare, che l’uscita dall’euro sia la maggiore speranza della Grecia. Altrimenti, da dove si pensa che venga la ripresa? Persino con una massiccia riduzione del debito, la Grecia sarà costretta a realizzare grandi avanzi strutturali primari – ovvero, a perseguire politiche fiscali e di spesa che produrrebbero grandi avanzi se l’economia fosse in qualche modo prossima alla piena occupazione [1] – e così facendo a mantenere la sua economia depressa per il prossimo futuro.
O per dirla diversamente, quello che sarebbe un problema politico semplice se la Grecia avesse la propria valuta, diventa un imbroglio quasi insolubile perché non ce l’ha. C’è un punto nel quale l’argomento che i costi della transizione sono troppo elevati diventa consunto.
Ora, ho corrispondenze interessanti ogni volta che dico cose come questa – gran parte delle quali del genere di “non posso credere che un soggetto di estrema sinistra come lei abbia avuto il premio Nobel”. Perché c’è una quantità di persone che sembrano credere che gli economisti veri credono nella moneta forte, preferibilmente nell’oro, e che solo i socialisti credono che ci possa mai essere alcun vantaggio nella svalutazione di una moneta.
Vale a dire, socialisti come Milton Friedman. Ma come è noto i conservatori moderni traggono la loro economia monetaria da Ayn Rand (2), non dalla Scuola di Chicago.
In ogni modo, dappertutto queste non sono cose vicine a terminare.
[1] Questo è il significato di ‘strutturali’, ovvero avanzi primari riferiti al potenziale produttivo di base.
(2) Vedi note sulla traduzione.
Aritmetica dell’austerità (dal blog di Krugman, 5 luglio 2015)
luglio 5, 2015
Jul 5 1:21 pm
Austerity Arithmetic
The betting markets now believe that Greece will vote “no”, but nobody really knows even now. So let me take some time to do a calculation that I should have done a while ago. Here’s the question: Even if you ignore everything else, can austerity policies really improve the debt position of a country in Greece’s situation? If so, how long will that take?
Suppose, to be concrete, that we talk about permanently raising the primary surplus by one percent of GDP. As I’ve written before, and as Simon Wren-Lewis notes, given the lack of an independent monetary policy achieving a primary surplus requires a lot more than one-for-one austerity. In fact, a good guess is that you’d have to slash spending by 2 percent of GDP, because austerity shrinks the economy and reduces tax receipts. This in turn means that you’d shrink the economy by around 3 percent. So, a 3 percent hit to GDP to raise the primary surplus by 1.
But a smaller economy means that the debt/GDP ratio goes up initially. In fact, given Greece’s starting point, with debt at 170 percent of GDP, the adverse effects of austerity mean that trying to raise the primary surplus by 1 point quickly causes the debt-GDP ratio to rise by 5 points (.03*170). So this might suggest that it would take 5 years of austerity just to get the debt ratio back to where it would have been in the absence of austerity.
But wait, there’s more. Let’s bring Irving Fisher into the discussion. A weaker economy will mean lower inflation (or faster deflation), which also tends to raise the debt/GDP ratio. The chart shows a scatterplot of Greece’s output gap (as estimated by the IMF — a dubious measure, but stay with it) versus the rate of change of the GDP deflator.
IMF
Yes, it’s a crude Phillips curve, but it sort of works. And it suggests that a 1 point rise in the primary surplus, which requires austerity that causes a 3-point fall in real GDP, will reduce inflation by about 0.7 percentage points (3*0.23). And if you start with debt of 170 percent of GDP, this raises the debt ratio by more than a percentage point each year. That is, the attempt to reduce debt by slashing spending actually raises the ratio of debt to GDP, not just in the short run, but indefinitely.
OK, we can soften this result by bringing in the effect of falling Greek prices on exports, which should boost economic growth. I’m still working this one out, but at best it makes austerity successful at reducing the debt ratio in the very long run — think decades, not years. Austerity for a country in Greece’s position appears to be an unworkable solution even if debt is all you care about.
And just to be clear, I’m basically doing textbook macroeconomics here, nothing exotic. It’s the austerians who are inventing new economic doctrines on the fly to justify their policies, which appear to imply not temporary sacrifice but permanent failure.
Aritmetica dell’austerità
Dalle scommesse dei mercati ora sembra che si creda che la Grecia voterà ‘no’, ma sino a questo punto nessuno lo sa. Datemi dunque il tempo di fare un calcolo che avrei dovuto fare un po’ di tempo fa. Ecco la domanda: persino nell’ignoranza di tutto il resto, le politiche di austerità possono realmente migliorare la condizione del debito in un paese nella situazione della Grecia? E se così fosse, quanto tempo ci vorrebbe?
Supponiamo, per essere concreti, di parlare di una crescita permanente dell’avanzo primario dell’1 per cento del PIL. Come ho scritto in precedenza, e come anche Simon Wren-Lewis nota, data la mancanza di una politica monetaria indipendente, realizzare un avanzo primario richiede molto di più che una austerità nel rapporto di uno ad uno. Di fatto, una buona ipotesi è che si dovrebbe abbattere la spesa per un 2 per cento del PIL, giacché l’austerità contrae l’economia e riduce le entrate fiscali. A sua volta questo significa che si dovrebbe contrarre l’economia per circa un 3 per cento. Dunque, un colpo al PIL del 3 per cento per elevare l’avanzo primario di un 1 per cento.
Ma una economia ridotta comporta che il rapporto debito/PIL, all’inizio, salga. Di fatto, considerato il punto di partenza di un debito che, nel caso della Grecia, è al 170 per cento del PIL, gli effetti negativi dell’austerità comportano che cercare di far crescere l’avanzo primario di un 1 per cento, provochi rapidamente un aumento del rapporto debito/PIL di cinque punti (.03*170). Dunque, questo suggerirebbe che occorrerebbero 5 anni soltanto per riportare il tasso del debito al punto in cui sarebbe stato in assenza dell’austerità.
Ma aspettate, c’è di più. Inseriamo Irving Fisher dentro la nostra discussione. Un’economia più debole comporterà una inflazione più bassa (o una deflazione più veloce), la qualcosa anch’essa tende ad elevare il rapporto debito/PIL. La tabella sotto mostra un diagramma a diffusione del differenziale di produzione della Grecia (così come viene stimata dal FMI – un calcolo dubbio, ma atteniamoci ad esso) rispetto al tasso di mutamento del deflatore del PIL.
FMI
È vero, si tratta di una primitiva curva di Phillips, ma è qualcosa che funziona (1). Ed indica che un punto di crescita nell’avanzo primario, che richiede una austerità che provochi una caduta di 3 punti nel PIL reale, ridurrà l’inflazione di circa 0,7 punti percentuali (3*0,23). E se si parte con un debito pari al 170 per cento del PIL, questo aumenta il rapporto del debito per circa un punto percentuale ogni anno. Vale a dire, il tentativo di ridurre il debito abbattendo la spesa pubblica aumenta il rapporto del debito sul PIL, non solo nel breve periodo, ma in un tempo indefinito.
Va bene, si può attenuare questo risultato mettendo nel conto la caduta dei prezzi greci all’esportazione, che dovrebbe incoraggiare la crescita economica. Sto ancora lavorando su questo aspetto, ma al massimo esso rende efficace l’austerità nel ridurre il tasso del debito nel lunghissimo periodo – si ragiona di decenni, non di anni. L’austerità per un paese nella condizione della Grecia sembra una soluzione che non può funzionare neppure se ci si preoccupa soltanto del debito.
E, solo per chiarezza, in questo caso sto fondamentalmente applicando una macroeconomia da libro di testo, niente di esotico. Sono i patiti dell’austerità che si stanno inventando dal nulla nuove dottrine economiche per giustificare le loro politiche, la qualcosa non pare comportare sacrifici temporanei, bensì un fallimento permanente.
(1)
Nelle note sulla traduzione si può trovare una spiegazione relativa alla curva di Phillips, un economista neozelandese scomparso nel 1975 che per primo studiò la relazione tra i livelli della disoccupazione e la crescita dei salari.
Nella tabella sopra la relazione viene estesa al rapporto tra inflazione e produzione. In sostanza, comunque, la riduzione dell’inflazione che deriverebbe da ulteriore austerità/indebolimento dell’economia avrebbe un effetto aggiuntivo sul PIL e dunque sul rapporto debito/PIL.
Nel frattempo in Cina (5 luglio 2015)
luglio 5, 2015
Jul 5 10:48 am
Meanwhile In China
Shanghai stock index Bloomberg
I am, of course, anxiously awaiting the results of Greferendum, although the next few days in Greece will be terrible whoever wins. But we shouldn’t lose sight of other risks facing the world. Some of us have been worrying quite a lot about China — an economy that at market exchange rates is 40 times the size of Greece, and is severely unbalanced. And in the past month, mainly in the past few days, the Shanghai stock index has fallen almost 30 percent. This doesn’t necessarily mean that the feared crisis has come, but it’s definitely not a good sign.
Nel frattempo in Cina
Indice azionario di Shanghai Bloomberg
Naturalmente, sto ansiosamente aspettando I risultati del referendum greco, sebbene nei prossimi giorni in Grecia la situazione sarà terribile chiunque vinca. Alcuni di noi si stanno un po’ preoccupando della Cina – un’economia che ai tassi di scambio di mercato è 40 volte le dimensioni della Grecia, e che è seriamente squilibrata. E nel mese passato, soprattutto negli ultimi giorni, l’indice azionario di Shangai è caduto di quasi il 30 per cento. Questo non significa necessariamente che la temuta crisi sia arrivata, ma non è certamente un buon segno.
No, Porto Rico non è la Grecia (4 luglio 2015)
luglio 4, 2015
Jul 4 4:15 pm
No, Puerto Rico Isn’t Greece
There are obvious parallels between the crisis in Puerto Rico and the disaster in Greece — a poor economy overshadowed by a huge wealthier economy to the north, budget problems, declarations that the debt is unpayable. And I don’t want to minimize the problems and pain in San Juan. But it’s important to understand that the depth of the pain is just not of the same order of magnitude, and not just because Puerto Rico’s banks are secured by a national safety net, although that helps.
I’ve been trying to produce some indicators using the Puerto Rico data, and they’re remarkably unlike Greece.
It’s true that Puerto Rico has achieved an impressive drop in real GNP (people usually use GNP for PR because so much of of GDP is profits accruing to offshore firms). But the drop per working age adult is less, because of large-scale emigration — which is actually supposed to happen when changing economic winds cause a U.S. region to lose competitive advantage. Unemployment is up, but “only” by 4 percentage points. And there doesn’t seem to have been anything comparable to Greece’s collapse in living standards. Greek real consumption per capita has plunged, whereas Puerto Rico’s has actually risen.
Eurostat
Government Development Bank for Puerto Rico
What’s supporting that consumption? Some of it surely involves private remittances from Puerto Ricans working on the mainland and sending money home. But it’s also fiscal federalism: as Puerto Rico’s economy has stumbled, its payments to Washington have dropped while its receipts from federal social insurance programs have risen, so that the island is in effect receiving aid on a scale that would be inconceivable in Europe.
Government Development Bank for Puerto Rico
Now, none of this guarantees against bad economic developments, all it does is soften the blow. And there is a downside to high labor mobility (suggesting, for the wonks, that Mundell had it wrong), namely the problem of an emigrating tax base while the recipients of government services stay put. But again, bad as it is, the Puerto Rico story isn’t remotely in Greece’s league.
No, Porto Rico non è la Grecia
Ci sono parallelismi evidenti tra la crisi a Porto Rico e il disastro in Grecia – un’economia povera oscurata da una grande economia più ricca al Nord, problemi di bilancio, dichiarazioni secondo le quali il debito non è restituibile. E non intendo minimizzare i problemi e la pena a San Juan. Ma è importante comprendere che la profondità della sofferenza non è proprio dello stesso ordine di grandezza, e non solo perché le banche di Porto Rico sono assicurate da una rete nazionale di sicurezza, sebbene quello contribuisca.
Ho cercato di produrre alcuni indicatori utilizzando i dati di Porto Rico, e sono considerevolmente diversi dalla Grecia.
È vero che Porto Rico ha realizzato una impressionante caduta nel Prodotto Nazionale Lordo (per Porto Rico si usa il PNL perché gran parte del PIL sono profitti che maturano a favore di imprese che hanno sede fuori dall’isola). Ma la caduta per adulti in età lavorativa è minore, a causa della emigrazione su ampia scala – il che effettivamente si suppone che accada quando il cambiamento dei venti dell’economia induce una regione degli Stati Uniti a perdere il proprio vantaggio competitivo. La disoccupazione è salita, ma “soltanto” di 4 punti percentuali. E non sembra che ci sia stato niente di paragonabile al crollo dei normali livelli di vita della Grecia. I consumi reali procapite greci sono crollati, mentre per la verità quelli di Porto Rico sono saliti.
Eurostat
Banca Governativa dello Sviluppo per Porto Rico
Che cosa sostiene quei consumi? Alcuni di essi certamente riguardano le rimesse dei lavoratori portoricani sul continente e l’invio di soldi a casa. Ma si tratta anche della struttura federale della finanza pubblica: quando l’economia di Porto Rico si è inceppata, i suoi pagamenti a Washington sono crollati mentre le sue entrate dai programmi della sicurezza sociale federali sono cresciute, cosicché l’isola ha in sostanza ricevuto un aiuto su una dimensione che sarebbe inconcepibile in Europa [1].
Banca Governativa dello Sviluppo per Porto Rico
Ora, non c’è niente in questo che garantisca da sviluppi economici negativi, l’effetto consiste interamente in una attenuazione del colpo. E c’è un lato negativo nella elevata mobilità del lavoro (che indica, per gli esperti, che su quel punto Mundell [2] aveva torto), precisamente il problema di una base fiscale che emigra mentre le entrate dei servizi governativi restano in funzione. Eppure, per quanto sia negativa, la storia di Porto Rico non appartiene ancora nemmeno lontanamente al girone della Grecia.
[1] La Tabella riguarda l’evoluzione dei trasferimenti netti federali, che è cresciuta per effetto dei costi indotti dalla crisi sociale.
[2] Robert Mundell, economista canadese Premio Nobel nel 1999, è uno studioso dei meccanismi delle aree valutarie ottimali, uno dei principali critici dell’esperimento europeo sin da prima che esso venisse attuato. La insufficiente mobilità del lavoro era da lui considerata come uno dei fattori che riduceva la praticabilità di un’area valutaria unica.
Assicurazioni e politica economica di Reagan (4 luglio 2015)
luglio 4, 2015
Jul 4 10:03 am
Insurance and Reaganomics
For my sins, I’m debating Stephen Moore next week, so I’ve been doing some reading. And one assertion on Moore’s part actually sent me off to do some research. In an attack on Obamacare, he ridiculed the administration for taking credit for an expansion of Medicaid:
How is putting more people on Medicaid a triumph? Medicaid is a welfare program. If this were a well-functioning economy with good jobs, Medicaid rolls would be shrinking and Americans would be coming self sufficient.
Leave aside the question of whether supply-siders know anything at all about how to achieve prosperity; even when prosperity does come, or at least when they can claim it has come, how does this affect health insurance? Specifically, how did insurance rolls evolve during the reign of Saint Reagan?
The standard Census data don’t go back that far, but the CDC has made estimates for the population under 65. As you can see from the chart, Morning in America did nothing to boost insurance — in fact, the share of Americans with private coverage declined, and because Medicaid din’t grow the overall rate of uninsurance rose from 12 percent in 1980 to 15.6 percent in 1989.
In other words, nothing in the economic record — not even the record of the great conservative hero — suggests that you can grow your way into universal health coverage.
Assicurazioni e politica economica di Reagan
Per scontare i miei peccati, la prossima settimana avrò un dibattito con Stephen Moore [1], così mi sto facendo qualche lettura. E un giudizio da parte di Moore, per la verità, mi ha indirizzato a fare un po’ di ricerche. In un attacco alla riforma sanitaria di Obama, egli ha ironizzato sulla Amministrazione per il merito che si attribuisce di una espansione di Medicaid:
“In che modo molte persone stanno accreditando quello su Medicaid come un trionfo? Medicaid è un programma assistenziale. Se questa fosse stata una economia ben funzionante con buoni posti di lavoro, le iscrizioni a Medicaid si starebbero riducendo e gli americani starebbero diventando auto sufficienti.”
Lasciamo da parte la domanda se i teorici dell’economia dal lato dell’offerta sappiano sul serio qualcosa su come raggiungere la prosperità; anche quando la prosperità arriva per davvero, o almeno quando loro possono sostenere che è arrivata, come questo fatto influenza l’assicurazione sanitaria? In particolare, quale fu l’evoluzione delle iscrizioni assicurative durante il regno di San Reagan?
I normali dati del censimento non arrivano così lontano, ma il Centro per il Controllo delle Malattie e per la Prevenzione ha fatto stime per la popolazione al di sotto dei 65 anni. Come potete vedere dalla tabella, il periodo di “Buongiorno America” [2] non fece niente per incoraggiare l’assicurazione – di fatto, la quota degli americani con una copertura privata ebbe un calo, e poiché Medicaid non crebbe, il tasso complessivo dei non assicurati si elevò dal 12 per cento nel 1980 al 15,6 per cento del 1989.
In altre parole, non c’è niente nelle prestazioni economiche – neppure nelle prestazioni del grande eroe dei conservatori – che indica che non si può crescere per la propria strada con una copertura sanitaria universalistica.
[1] Giornalista del Wall Street Journal e scrittore su temi economici, di orientamento nettamente conservatore.
[2] È il titolo di una trasmissione radiofonica di Reagan che ebbe molto successo, al punto da essere spesso usato per indicare il periodo reaganiano.
Note geografiche su Porto Rico (1 luglio 2015)
luglio 1, 2015
Geographical Notes on Puerto Rico
July 1, 2015 4:38 pm
Greece isn’t the only debt crisis boiling over right now; there’s also Puerto Rico, which I was aware was brewing but wasn’t tracking carefully. I’ll probably have a fair bit to say about the PR crisis once I get back from my current trip, but meanwhile a few notes.
Clearly, Puerto Rico’s troubles run much deeper than government debt, and there has been a lot of discussion about its underlying economic weakness. However, not much of the discussion seems to ask what seems to me to be an obvious question: what, exactly, should an economy in Puerto Rico’s position be doing?
Puerto Rico does, of course, have warm winters and beaches. But so do a number of places, and it’s a much bigger and more populous place than its neighbors – with a much smaller ratio of coastline to area or population – and is hence not as well-placed to have a tourism-centered economy. Indeed, it has historically grown largely as a center for manufacturing, especially in pharma, encouraged by special tax breaks.
But why manufacture there? There are various ways to develop a competitive advantage in manufacturing. You can have a unique skill base, like much of Germany; you can have very low wages, like a number of emerging Asian economies; or you can have a logistical advantage due to being close to major markets, like a fair bit of what remains of US manufacturing or, these days, the export belt in northern Mexico.
Puerto Rico, however, has none of these. It doesn’t have a special skill complex. Its wages are low by mainland standards, but not that low (and as I’ll argue in a moment, can’t go that low). And while it’s close to the mainland as the crow flies, it’s fairly slow and expensive to ship things in and out. In a fundamental sense, it’s not that easy to see why there should be a sizable economy on that island in that location.
Now, you might argue that this is just an argument for big wage cuts. But Puerto Rico is part of the United States, and its residents are US citizens. This tends to put a floor under wages, in several ways. The New York Fed [http://www.newyorkfed.org/outreach-and-education/puerto-rico/2014/report-main.html] emphasizes the effects of the federal minimum wage and relatively generous federal safety-net programs (given low productivity) that may cause people to choose exit from the work force in the face of low wages. But even without that, the relative ease of emigration would tend to support wages.
Put it this way: if a region of the United States turns out to be a relatively bad location for production, we don’t expect the population to maintain itself by competing via ultra-low wages; we expect working-age residents to leave for more favorable places. That’s what you see in poor mainland states like West Virginia, which actually looks a fair bit like Puerto Rico in terms of low labor force participation, albeit not quite so much so. (Mississippi and Alabama also have low participation.)
And outmigration need not be such a terrible thing. There is much discussion of what’s wrong with Puerto Rico, but maybe we should, at least some of the time, just think of Puerto Rico as an ordinary region of the U.S.; at any given time, we expect some regions to be in relative and maybe even absolute decline, as the winds of technology and global trade shift. I wonder, in particular, whether Puerto Rico is suffering from the forces that seem to be leading to a general shortening of logistical chains and the “reshoring” of manufacturing to advanced economies.
Now, this can lead to problems of governance. Puerto Rico benefits a lot from federal programs, but it does have to pay for a lot of stuff itself, and emigration of workers undermines revenue while leaving many of the costs of serving the remaining population, notably the elderly, unchanged.
But I’d argue for paying a lot of attention to the non-specific forces affecting the island, and in particular the economic geography side. Puerto Rico may to an important extent just suffer from being a slightly hard to reach island in a time when corporations place a high premium on easy, just-in-time shipments.
Note geografiche su Porto Rico
La Grecia non è l’unica crisi da debito in ebollizione in questo momento; c’è anche Porto Rico [1], che ero consapevole fosse in affanno ma non stavo seguendo con attenzione. Probabilmente avrò un bel po’ da dire sulla crisi di Porto Rico una volta che farò ritorno dalla mia attuale escursione, ma intanto poche annotazioni.
Chiaramente, i guai di Porto Rico sono assai più profondi del solo debito pubblico, e c’è stato molto dibattito sulla sua debolezza economica di base. Tuttavia, non molto di quel dibattito sembra riguardare quella che a me sembra la domanda naturale: che cosa dovrebbe fare esattamente una economia nella posizione di Porto Rico?
Porto Rico, naturalmente, ha spiagge ed inverni caldi. Ma è lo stesso per un certo numero di località, ed essa è un luogo molto più grande e più popoloso dei suoi vicini – con una percentuale molto più piccola della linea di costa rispetto alla sua superfice ed alla popolazione – e di conseguenza non è particolarmente adatta per avere un’economia centrata sul turismo. In effetti, storicamente in gran parte è cresciuta come un centro manifatturiero, in particolare nel settore farmaceutico, incoraggiato da speciali esenzioni fiscali.
Ma perché un’industria manifatturiera in quel posto? Ci sono molti modi per sviluppare un vantaggio competitivo nel settore manifatturiero. Si può avere una base di competenze professionali unica, che è in gran parte il caso della Germania: si possono avere bassi salari, come un gran numero di economie emergenti asiatiche; oppure si può avere un vantaggio logistico derivante dall’essere vicini a mercati importanti, come in una certa misura per quello che resta del settore manifatturiero degli Stati Uniti o, di questi tempi, per l’area dell’export del Messico Settentrionale.
Porto Rico, tuttavia, non è nessuno di questi casi. Non ha una particolare attrezzatura di competenze professionali. I suoi salari sono bassi per gli standard della terraferma, ma non così bassi (e come dirò tra un attimo, neanche possono andare così in basso). E mentre in linea d’aria è vicina al continente, la spedizione degli oggetti da e per l’isola è abbastanza lento e costoso. In un senso sostanziale, non è affatto semplice capire perché dovrebbe esserci un’economia ragguardevole in quell’isola e con quella ubicazione.
Ora, si potrebbe sostenere che questo sia proprio un argomento per grandi tagli salariali. Ma Porto Rico è parte degli Stati Uniti ed i suoi residenti sono cittadini americani. Per questo, in molti modi, si determina come un livello minimo per i salari. La Fed di New York [2] pone l’accento sul salario minimo federale e sui programmi federali della sicurezza sociale relativamente generosi (data la bassa produttività), che possono indurre le persone ad uscire dalla forza lavoro a fronte di bassi salari. Ma anche senza di ciò, la relativa semplicità dell’emigrazione tenderebbe a sostenere i salari.
Mettiamola così: se si scoprisse che una regione degli Stati Uniti ha una ubicazione relativamente negativa per la produzione, non ci si aspetterebbe che la popolazione si mantenga attraverso una competizione con salari molto bassi; ci si aspetterebbe che i residenti in età lavorativa se ne andassero in località più favorevoli. È quello che si osserva negli stati poveri del continente come il West Virginia, che effettivamente assomiglia un po’ a Porto Rico in termini di bassa intensità della forza lavoro, sebbene non così tanto (anche il Mississippi e l’Alabama hanno una bassa intensità).
E non c’è bisogno che l’emigrazione sembri una cosa così terribile. C’è molto dibattito su quello che non funziona a Porto Rico, ma forse dovremmo , almeno per un po’, semplicemente pensare a Porto Rico come ad una regione degli Stati Uniti; in ogni epoca data, ci si aspetta che molte regioni siano in declino relativo e magari anche assoluto, al cambiare dei venti delle tecnologie e del commercio globale. Mi chiedo in particolare se Porto Rico non stia soffrendo per i fattori che sembrano guidare verso un generale raccorciamento delle catene della logistica e verso la “rilocalizzazione” del manifatturiero nelle economie avanzate.
Ora, questo può portare a problemi nel governo, Porto Rico trae molti benefici dai programmi federali, ma ha necessità di pagare di tasca propria per molte cose, e l’emigrazione dei lavoratori mette a repentaglio le entrate nel mentre lascia immutati molti dei costi dei servizi per la popolazione rimanente, in particolare per quella più anziana.
Eppure, io direi di prestare un po’ di attenzione ai fattori che non influenzano in modo specifico l’isola, e in particolare all’aspetto della geografia economica. In buona misura Porto Rico potrebbe proprio soffrire per una certa difficoltà a raggiungere l’isola in un’epoca nella quale le grandi società stabiliscono premi elevati alle spedizioni facili e in simultanea.
[1] Porto Rico è la più piccola isola delle Grandi Antille, situata tra la Repubblica Dominicana – che a sua volta è limitrofa a Cuba – e le Isole Vergini. Giuridicamente è un “territorio non incorporato” negli Stati Uniti, il che significa che ha stabilito con un referendum di confederarsi agli USA, ma ancora con una procedura che non ne fa il 51° Stato americano. Nel 2004 la popolazione di Porto Rico era di 3 milioni e 920 mila abitanti (sicuramente adesso avrà superato i 4 milioni); mentre i portoricani emigrati negli Stati Uniti erano 4 milioni e 300 mila. Dunque, una popolazione residente che è un po’ meno della metà della Grecia.
[2] [http://www.newyorkfed.org/outreach-and-education/puerto-rico/2014/report-main.html]
La terribile gratuità della crisi greca (dal blog di Krugman, 29 giugno 2015)
giugno 29, 2015
Jun 29 7:10 am
The Awesome Gratuitousness of the Greek Crisis
Barry Eichengreen asks himself why his influential analysis, suggesting that the euro was irreversible now appears wrong. Surely in a direct, mechanical sense what we’re seeing is the process I warned about five years ago:
Think of it this way: the Greek government cannot announce a policy of leaving the euro — and I’m sure it has no intention of doing that. But at this point it’s all too easy to imagine a default on debt, triggering a crisis of confidence, which forces the government to impose a banking holiday — and at that point the logic of hanging on to the common currency come hell or high water becomes a lot less compelling.
But doesn’t the ultimate cause lie in wild irresponsibility on the part of the Greek government? I’ve been looking back at the numbers, readily available from the IMF, and what strikes me is how relatively mild Greek fiscal problems looked on the eve of crisis.
In 2007, Greece had public debt of slightly more than 100 percent of GDP — high, but not out of line with levels that many countries including, for example, the UK have carried for decades and even generations at a stretch. It had a budget deficit of about 7 percent of GDP. If we think that normal times involve 2 percent growth and 2 percent inflation, a deficit of 4 percent of GDP would be consistent with a stable debt/GDP ratio; so the fiscal gap was around 3 points, not trivial but hardly something that should have been impossible to close.
Now, the IMF says that the structural deficit was much larger — but this reflects its estimate that the Greek economy was operating 10 percent above capacity, which I don’t believe for a minute. (The problem here is the way standard methods for estimating potential output cause any large slump to propagate back into a reinterpretation of history, interpreting the past as an unsustainable boom.)
So yes, Greece was overspending, but not by all that much. It was over indebted, but again not by all that much. How did this turn into a catastrophe that among other things saw debt soar to 170 percent of GDP despite savage austerity?
The euro straitjacket, plus inadequately expansionary monetary policy within the eurozone, are the obvious culprits. But that, surely, is the deep question here. If Europe as currently organized can turn medium-sized fiscal failings into this kind of nightmare, the system is fundamentally unworkable.
La terribile gratuità della crisi greca
Barry Eichegreen si chiede perché la sua persuasiva analisi, che mostrava come l’euro fosse irreversibile, oggi appaia sbagliata [1]. Di certo, quello che stiamo osservando, in un senso diretto e meccanicistico, è il processo per il quale avevo messo in guardia cinque anni orsono:
“Lo si consideri in questo modo: il Governo greco non può annunciare una politica di abbandono dell’euro – e sono sicuro che non ha intenzione di farlo. Ma a questo punto è anche troppo facile immaginare un default sul debito, che innesca una crisi di fiducia, che costringe il Governo ad imporre un periodo di sospensione alle banche – e a quel punto la logica dell’aggrapparsi alla valuta comune qualunque cosa accada diventa un bel po’ meno impellente.”
Ma la causa definitiva non risiede nella incontenibile irresponsabilità del Governo greco? Sono tornato ad osservare i dati, resi prontamente disponibili da parte del FMI, e quello che mi sorprende è quanto i problemi della finanza pubblica greca apparissero relativamente modesti all’epoca della crisi.
Nel 2007 la Grecia aveva un debito pubblico leggermente superiore al 100 per cento del PIL – elevato, ma non fuori dai livelli che molti paesi, incluso il Regno Unito, avevano sostenuto per decenni e persino per la durata di intere generazioni. Essa aveva un deficit di bilancio di circa il 7 per cento del PIL. Se pensiamo che in periodi normali si suppone una crescita del 2 per cento ed una inflazione del 2 per cento, un deficit del 4 per cento sarebbe coerente con un rapporto debito/PIL stabile; dunque il differenziale di finanza pubblica era di circa 3 punti, non banale, ma difficilmente considerabile come qualcosa che sarebbe stato impossibile colmare.
Ora, il FMI dice che il deficit strutturale era molto più ampio – ma questo riflette la stima secondo la quale l’economia greca stava operando il 10 per cento al di sopra della sua capacità produttiva, la qualcosa non mi convince per niente (in questo caso il problema è il modo in cui i metodi standard della stima della produzione potenziale fanno in modo che ogni ampia recessione si propaghi all’indietro sino ad una reinterpretazione della storia, facendo diventare il passato un boom insostenibile).
Dunque, è vero, la Grecia aveva una spesa eccessiva, ma non poi così tanto. Era sovra indebitata, ma ancora non così esageratamente. In che modo questo si è trasformato in una catastrofe che, tra le altre cose, ha vista il debito schizzare al 170 per cento del PIL nonostante una austerità selvaggia?
È chiaro che i responsabili sono la camicia di forza dell’euro, e in aggiunta una politica monetaria inadeguatamente espansiva all’interno dell’eurozona. Ma è proprio quella la domanda sostanziale, in questo caso. Se l’Europa per come è attualmente organizzata può trasformare difetti nella finanza pubblica di medie dimensioni in incubi di questo genere, fondamentalmente è il sistema che non può funzionare.
[1] Si tratta di una intervista di Eichengreen a “The Conversation”.
(G)risis (28 giugno 2015)
giugno 28, 2015
Jun 28 5:37 pm
Grisis
OK, this is real: Greek banks closed, capital controls imposed. Grexit isn’t a hard stretch from here — the much feared mother of all bank runs has already happened, which means that the cost-benefit analysis starting from here is much more favorable to euro exit than it ever was before.
Clearly, though, some decisions now have to wait on the referendum.
I would vote no, for two reasons. First, much as the prospect of euro exit frightens everyone — me included — the troika is now effectively demanding that the policy regime of the past five years be continued indefinitely. Where is the hope in that? Maybe, just maybe, the willingness to leave will inspire a rethink, although probably not. But even so, devaluation couldn’t create that much more chaos than already exists, and would pave the way for eventual recovery, just as it has in many other times and places. Greece is not that different.
Second, the political implications of a yes vote would be deeply troubling. The troika clearly did a reverse Corleone — they made Tsipras an offer he can’t accept, and presumably did this knowingly. So the ultimatum was, in effect, a move to replace the Greek government. And even if you don’t like Syriza, that has to be disturbing for anyone who believes in European ideals.
A strange logistical note: I’m on semi-vacation this week, doing a bicycle trip in an undisclosed location. It’s only a semi-vacation because I didn’t negotiate any days off the column; I’ll be in tomorrow’s paper (hmm, I wonder what the subject is) and have worked the logistics so as to make Friday’s column doable too. I was planning to do little if any blogging, and will in any case do less than I might have otherwise given the events.
(G)risis
Eccoci, è proprio così: le banche greche sono state chiuse, sono stati imposti i controlli dei capitali. L’uscita della Grecia dall’euro non è così inimmaginabile – la più temuta madre di tutti gli assalti agli sportelli bancari è già successa, il che significa che una analisi costi benefici a partire da adesso è molto più favorevole all’uscita dall’euro di quanto non fosse in precedenza.
Per quanto, chiaramente, adesso alcune decisioni devono aspettare il referendum.
Io voterei no, per due ragioni. La prima, per quanto la prospettiva dell’uscita dall’euro faccia paura a tutti – incluso il sottoscritto – la troika sta ora chiedendo che il regime politico dei cinque anni passati prosegua indefinitamente. Quale speranza c’è in questo? Forse, solo forse, la disponibilità a lasciare l’euro consiglierà un ripensamento, sebbene non sia probabile. Ma anche così, la svalutazione non creerebbe molto maggiore caos di quello che già esiste, e preparerebbe la strada ad una ripresa, proprio come in molti altri posti ed in altre epoche. La Grecia non è poi così diversa.
La seconda: le implicazioni politiche di una vittoria dei sì sarebbero del tutto problematiche. La troika evidentemente ha fatto il contrario di Corleone [1] – hanno fatto a Tsipras un’offerta che non può accettare, e presumibilmente l’hanno fatta sapendolo. Dunque, in sostanza l’ultimatum è stato una mossa per sostituire il Governo greco. Ed anche se non vi piace Syriza, questo dovrebbe essere fastidioso per chiunque creda negli ideali europei.
Una inconsueta annotazione logistica: questa settimana sono in una mezza vacanza, in una escursione ciclistica in una località segreta. Si tratta solo di una mezza vacanza, perché non avevo concordato alcun giorno libero dagli articoli; sarò sul giornale di domani (e mi immagino su quale tema) ed ho organizzato i miei piani in modo da rendere fattibile anche l’articolo di venerdì. Avevo previsto di scrivere poco sul blog, se fosse stato il caso, e dati gli eventi lo farò comunque meno di quanto avrei potuto fare altrimenti.
[1] La famosa espressione “fategli un’offerta che non possa rifiutare” è forse diventata la frase più nota del film (e del libro) Il Padrino, di Mario Puzo. In questo caso, viene fatta un’offerta che non può che essere rifiutata.
Il momento della verità dell’Europa (dal blog di Krugman, 27 giugno 2015)
giugno 27, 2015
Jun 27 4:13 pm
Europe’s Moment of Truth
Until now, every warning about an imminent breakup of the euro has proved wrong. Governments, whatever they said during the election, give in to the demands of the troika; meanwhile, the ECB steps in to calm the markets. This process has held the currency together, but it has also perpetuated deeply destructive austerity — don’t let a few quarters of modest growth in some debtors obscure the immense cost of five years of mass unemployment.
As a political matter, the big losers from this process have been the parties of the center-left, whose acquiescence in harsh austerity — and hence abandonment of whatever they supposedly stood for — does them far more damage than similar policies do to the center-right.
It seems to me that the troika — I think it’s time to stop the pretense that anything changed, and go back to the old name — expected, or at least hoped, that Greece would be a repeat of this story. Either Tsipras would do the usual thing, abandoning much of his coalition and probably being forced into alliance with the center-right, or the Syriza government would fall. And it might yet happen.
But at least as of right now Tsipras seems unwilling to fall on his sword. Instead, faced with a troika ultimatum, he has scheduled a referendum on whether to accept. This is leading to much hand-wringing and declarations that he’s being irresponsible, but he is, in fact, doing the right thing, for two reasons.
First, if it wins the referendum, the Greek government will be empowered by democratic legitimacy, which still, I think, matters in Europe. (And if it doesn’t, we need to know that, too.)
Second, until now Syriza has been in an awkward place politically, with voters both furious at ever-greater demands for austerity and unwilling to leave the euro. It has always been hard to see how these desires could be reconciled; it’s even harder now. The referendum will, in effect, ask voters to choose their priority, and give Tsipras a mandate to do what he must if the troika pushes it all the way.
If you ask me, it has been an act of monstrous folly on the part of the creditor governments and institutions to push it to this point. But they have, and I can’t at all blame Tsipras for turning to the voters, instead of turning on them.
Il momento della verità dell’Europa
Sino ad ora, ogni messa in guardia su una imminente rottura dell’euro si è mostrata sbagliata. I Governi, qualsiasi cosa dicessero durante le elezioni, si arrendevano alle richieste della troika; nel frattempo, la BCE interveniva per calmare i mercati. Questo processo ha preservato la valuta comune, ma ha anche perpetuato una austerità profondamente distruttiva – pochi trimestri di modesta crescita in alcuni paesi debitori non dovrebbero oscurare il costo immenso di cinque anni di disoccupazione di massa.
Da un punto di vista politico, i grandi perdenti in questo processo sono stati i partiti di centro sinistra, la cui acquiescenza alla dura austerità – e di conseguenza l’abbandono di tutto quello che si pensava rappresentassero – fa ad essi un danno maggiore di quanto politiche simili non facciano al centro destra.
A me sembra che la troika – penso che sia il momento di smettere di fingere che qualcosa sia cambiato e di tornare al vecchio nome – si aspettasse, o almeno sperasse, che la Grecia avrebbe ripercorso questa storia. Sia che Tsipras si comportasse nel modo solito, perdendo gran parte della sua coalizione e magari essendo costretto ad una alleanza con il centro destra, sia che il Governo di Syriza cadesse. Il che potrebbe ancora succedere.
Ma, almeno a questo punto, Tsipras sembra indisponibile a darsi la zappa sui piedi. Di fronte all’ultimatum della troika, ha scelto invece di ricorrere ad un referendum che stabilisca se accettarlo. Questo sta portando a molte congetture e dichiarazioni secondo le quali si starebbe comportando in modo irresponsabile, ma, di fatto, sta facendo la cosa giusta, per due ragioni.
La prima, se vince il referendum il Governo greco sarà rafforzato dalla legittimazione popolare; la qualcosa, suppongo, in Europa abbia un peso (se non ce l’ha, sarebbe comunque bene saperlo).
In secondo luogo, sino a questo punto Syriza si è trovata in una posizione politica difficile, con gli elettori che erano al tempo stesso furiosi per le richieste sempre maggiori di austerità e non desiderosi di lasciare l’euro. È sempre stato difficile comprendere come questi desideri potessero essere conciliati; ora è più difficile che mai. In sostanza, il referendum chiederà agli elettori di stabilire la loro priorità, e darà a Tsipras un mandato per fare quello che deve fare se la troika spinge la situazione sino in fondo.
Se volete la mia opinione, è stato un atto di mostruosa follia da parte dei Governi dei creditori e delle istituzioni spingere la situazione sino a questo punto. Ma è quello che hanno fatto, e non posso affatto dare la colpa a Tsipras se si rivolge agli elettori, anziché mettersi contro di loro.
Eredità (26 giugno 2015)
giugno 26, 2015
Jun 26 12:07 pm
Legacy
Last fall I wrote a longish article for Rolling Stone arguing that Obama will, in the end, be judged pretty well by history:
Despite bitter opposition, despite having come close to self-inflicted disaster, Obama has emerged as one of the most consequential and, yes, successful presidents in American history. His health reform is imperfect but still a huge step forward – and it’s working better than anyone expected. Financial reform fell far short of what should have happened, but it’s much more effective than you’d think. Economic management has been half-crippled by Republican obstruction, but has nonetheless been much better than in other advanced countries. And environmental policy is starting to look like it could be a major legacy.
This was, at the time, very much at odds with the preferred pundit narrative, according to which Obama was teetering on the edge of a failed presidency, under which his decision to pursue health reform was a big mistake, etc etc. But suddenly it seems as if conventional wisdom is coming around.
Eredità
Lo scorso autunno scrissi un lungo articolo per la rivista Rolling Stone sostenendo che Obama, alla fine, sarebbe stato giudicato abbastanza bene dalla storia:
“Nonostante una opposizione aspra, nonostante essere arrivato vicino ad un disastro auto provocato, Obama è emerso come uno dei Presidenti più significativi e, diciamo pure, di successo della storia americana. La sua riforma sanitaria è imperfetta ma è pure un grande passo in avanti – e sta funzionando meglio di quanto tutti si aspettassero. La riforma del sistema finanziario non è stata all’altezza di quanto sarebbe stato necessario, ma è molto più efficace di quello che si pensi. La gestione dell’economia è stata per metà compromessa dall’ostruzionismo repubblicano, nondimeno è stata assai migliore che in altri paesi avanzati. E la politica dell’ambiente sta cominciando a somigliare a quella che potrebbe essere una eredità importante.”
In quel momento, questo era agli antipodi dei racconti preferiti dai commentatori, secondo i quali Obama stava vacillando sul margine di una presidenza fallita, nella quale la sua decisione di perseguire la riforma sanitaria era stata un grande errore etc. etc. Ma all’improvviso pare che quel senso comune sia oggetto di un ripensamento [1].
[1] Il riferimento è ad un articolo su VOX, che prende lo spunto dalla decisione dello scorso giovedì da parte della Corte Suprema per definire appunto la Presidenza di Obama come una delle più significative.
Sfasciare la Grecia (25 giugno 2015)
giugno 25, 2015
Jun 25 7:22 am
Breaking Greece
I’ve been staying fairly quiet on Greece, not wanting to shout Grexit in a crowded theater. But given reports from the negotiations in Brussels, something must be said — namely, what do the creditors, and in particular the IMF, think they’re doing?
This ought to be a negotiation about targets for the primary surplus, and then about debt relief that heads off endless future crises. And the Greek government has agreed to what are actually fairly high surplus targets, especially given the fact that the budget would be in huge primary surplus if the economy weren’t so depressed. But the creditors keep rejecting Greek proposals on the grounds that they rely too much on taxes and not enough on spending cuts. So we’re still in the business of dictating domestic policy.
The supposed reason for the rejection of a tax-based response is that it will hurt growth. The obvious response is, are you kidding us? The people who utterly failed to see the damage austerity would do — see the chart, which compares the projections in the 2010 standby agreement with reality — are now lecturing others on growth? Furthermore, the growth concerns are all supply-side, in an economy surely operating at least 20 percent below capacity.
Talk to IMF people and they will go on about the impossibility of dealing with Syriza, their annoyance at the grandstanding, and so on. But we’re not in high school here. And right now it’s the creditors, much more than the Greeks, who keep moving the goalposts. So what is happening? Is the goal to break Syriza? Is it to force Greece into a presumably disastrous default, to encourage the others?
At this point it’s time to stop talking about “Graccident”; if Grexit happens it will be because the creditors, or at least the IMF, wanted it to happen.
Sfasciare la Grecia
Me ne sono stato abbastanza quieto sulla Grecia, non volevo mettermi ad urlare sull’uscita della Grecia come in un comizio. Ma, dati i resoconti sui negoziati in Bruxelles, si deve pur dire qualcosa – precisamente, cosa credono di fare i creditori, in particolare il FMI?
Questo dovrebbe essere un negoziato sugli obbiettivi del surplus primario, e poi su una attenuazione del debito che impedisca infinite crisi future. E il Governo greco ha concordato su obbiettivi del surplus abbastanza elevati, in particolare considerato il fatto che il bilancio avrebbe un elevato avanzo primario se l’economia non fosse così depressa. Ma i creditori continuano a respingere le proposte greche sulla base del fatto che esse si fondano troppo sulle tasse e non abbastanza sui tagli alla spesa. Siamo dunque ancora in piena imposizione della politica nazionale.
La ragione supposta per questo rifiuto di una risposta basata sulle tasse è che essa danneggerà la crescita. La risposta ovvia è: ci prendete in giro? Le persone che hanno sbagliato tutto nel non vedere il danno che l’austerità avrebbe provocato – si veda la tabella, che confronta le previsioni dell’accordo di emergenza del 2010 con la realtà – stanno ora facendo lezioni agli altri sulla crescita? Inoltre, le preoccupazioni sulla crescita sono tutte sul lato dell’offerta, in un’economia che sicuramente opera almeno al 20 per cento al di sotto delle sue potenzialità.
Se si parla con persone del FMI, esse continuano a ragionare della impossibilità di fare accordi con Syriza, del loro fastidio per l’enfasi da tribuni, e così via. Ma qua non siamo ad una scuola superiore. E a questo punto sono i creditori, molto di più che non i greci, che continuano a spostare gli obbiettivi. Dunque, cosa sta succedendo? L’obbiettivo è colpire Syriza? È costringere la Grecia ad un default disastroso, per spronare gli altri?
È il momento di smetterla di parlare di ‘incidente greco’: se succede che la Grecia esce dall’euro sarà dipeso dal fatto che i creditori, o almeno il FMI, volevano che accadesse.