Note sulla Grecia

É così, è stato un periodo intenso. Scriverò di più sulla mia visita, ma in questo momento (da Francoforte, dove sto facendo una sosta per un paio d’ore) voglio fare un punto sulle statistiche, a proposito di quanto sia stata rilevante la correzione messa in atto dalla Grecia.

Anzitutto, dal lato delle finanze pubbliche, la Grecia ha operato una correzione incredibile – vicina al 20 per cento del PIL potenziale, ovvero l’equivalente di circa 3.000 miliardi di dollari all’anno (non il calcolo decennale cui siamo soliti) in tagli alle spese ed aumenti fiscali:

FMI

In secondo luogo, la Grecia ha accettato un taglio grosso modo del 15 per cento nei costi nominali del lavoro nel settore privato, ovvero di più del 30 per cento in rapporto alla media euro, assai di più di chiunque altro:

Eurostat

Si può avanzare l’argomento che i costi di questa correzione sono stati talmente ampi che la Grecia avrebbe fatto meglio ad uscire dall’euro nel 2010. Si può avanzare la tesi persino più forte, secondo la quale la Grecia avrebbe fatto prima di tutto molto meglio se non avesse mai aderito. Ma a questo punto i costi sono sprofondati. Se la Grecia può negoziare un ragionevole compromesso a mezza strada, del genere di qualcosa che più o meno interrompa una ulteriore austerità, è difficile pensare che i rischi di un’uscita valgano la candela.

E da un compromesso del genere i creditori sarebbero altrettanto ben compensati.

Dunque, è quello che accadrà? Ebbene, sarebbe la cosa giusta da fare – il che non ci dice niente.

La non linearità, gli equilibri multipli ed il problema degli effetti troppo stravaganti (per esperti)

C’è stato un altro dibattito blogosferico sulla metodologia, questa volta riguardante critiche attualmente di moda alla macroeconomia prevalente [1] – in particolare, che essa si basa troppo sui modelli lineari e non riesce a dare considerazione agli equilibri multipli [2]. Frances Coppola e Wolfgang Munchau guidano la carica, con Roger Farmer (mi sembra) a sostegno; Brad DeLong a Tony Yates prendono le distanze. Come faccio io.

C’è una quantità di cose sbagliate nella macroeconomia per come è praticata, ed una quantità di cose sbagliare nei macroeconomisti come praticanti – e io non sono stato certo timido nell’indicare questi difetti. Ma per due ragioni questa è la linea di attacco sbagliata.

Il primo, le pretese che i macroeconomisti convenzionali non abbiano mai riflettuto, e/o abbiano difettato degli strumenti per considerare, le questioni della non linearità e degli equilibri multipli, e tutto il resto, sono proprio sbagliate. Tony Yates osserva che Munchau ha dichiarato che il limite inferiore dello zero (nei tassi di interesse) è un campo minato che gli economisti hanno evitato. Che cosa? Come dice Yates,

“L’implicazione è di questo genere: ‘Suvvia, si consideri questa faccenduola talmente evidente nel mondo reale, con la quale gli economisti proprio non riescono a fare i conti!’. Ma in realtà, ce li possono fare e ce li fanno, e a questo punto essa è accolta da centinaia di studi, dal momento in cui Krugman ne scrisse la prima versione moderna nel 1998.”

E cosa dire degli equilibri multipli? Ebbene, gran parte del mio lavoro accademico di macroeconomia è sull’economia internazionale, in particolare sulle crisi valutarie, e in quella sotto disciplina degli equilibri multipli – per non dire degli effetti della riduzione dell’indebitamento e degli effetti degli (s)quilibri patrimoniali – sono una componente di lunga data del mio approccio. Ecco in questa connessione un mio saggio del 1999 sull’approccio di multi-equilibrio alla crisi finanziaria asiatica [3]. Nello stesso senso, il Diamond-Dybvig [4] – il modello standard per ragionare degli assalti agli sportelli bancari – è tutto relativo agli equilibri multipli ed alle profezie che si autoavverano.

Dunque, se la vostra asserzione è che gli economisti non hanno gli strumenti per ragionare di cose del genere, e/o sono troppo noiosi e convenzionali per arrivarci, ebbene, siete semplicemente disinformati. Non si tratta certo di novità.

Ma forse la lamentela è semplicemente che gli economisti non fanno a sufficienza analisi non lineari. E personalmente posso dire che, mentre penso di essere abbastanza ben consapevole delle possibilità degli equilibri multipli (e cose simili), essi non sono la base della mia analisi. Questo ha, tuttavia, una sua ragione: quel genere di cose sono troppo facili e fanno anche non pochi scherzi.

Quando per la prima volta cominciate a giocare attorno ai modelli di equilibrio multiplo – che nella mia generazione di solito accadeva negli anni della laurea magistrale – c’è un periodo di entusiasmo. Succedono cose pazzesche! Può succedere di tutto! Posso buttar giù un modello nel quale X porta a Z invece cha a Y!

Potete anche richiamare gli spiriti dalle immense profondità. Ma gli spiriti verranno, al vostro richiamo?

Il punto è che, se siete moderatamente bravi nel fare quello che volete con i simboli, è abbastanza semplice buttar giù dei modelli nei quali la non linearità conduce a effetti stravaganti. Ma dimostrare che questo comporta una relazione con cose che accadono nella realtà è molto più difficile, cosicché la modellazione non lineare con troppa facilità si trasforma in un gioco senza regole – come giocare a tennis senza la rete. E nel mio caso, io almeno mi risolsi al principio guida secondo il quale i modelli con implicazioni stravaganti dovrebbero essere invocati solo quando chiaramente necessari; dovreste sempre cercare spiegazioni più noiose.

Dunque: la crisi, per essere compresa, era qualcosa che richiedeva nuovi modelli di equilibrio multiplo? E’ tutt’altro che evidente. Il periodo precedente alla crisi a me sembra maggiormente simile all’esuberanza irrazionale del genere di quella di Shiller. Gli eventi del 2008 davvero hanno dato l’impressione dell’equilibrio multiplo, ma non in modo insolito: una volta che si comprende che il sistema bancario ombra aveva ricreato gli azzardi del tradizionale sistema bancario senza regole, tutto quello che si doveva fare era tirar giù dagli scaffali il modello Diamond-Dybvig.

E dal momento che la crisi è scoppiata, come ho sostenuto in molte occasioni, una semplice macroeconomia hicksiana – piccoli modelli di equilibrio con qualche correzione derivante dal mondo reale – ha prodotto in modo sorprendente un risultato positivo. Si osservi, per inciso, che nel post che ho messo in connessione ho incluso il limite inferiore dello zero – non c’è alcun campo minato – che a sua volta rende il modello non lineare, alla stregua di un cambiamento qualitativo di comportamenti quando l’economia è sufficientemente depressa da rendere il limite inferiore dello zero vincolante. Ma tutto questo deriva direttamente da uno schema abbastanza semplice, senza che ci si debba agitare e polemizzare contro l’economia convenzionale.

Come ho detto, ci sono molti problemi con la teoria economica. Ma ritengo che sproloquiare sulla necessità di nuovi modelli non aiuti; in termini politici, il nostro problema è stato il rifiuto di utilizzare modelli abbastanza risolutivi che avevamo già a disposizione.

Una vittoria contro le ombre

Ci sono due grandi lezioni nell’annuncio che General Electric sta programmando l’uscita dagli affari della finanza. Anzitutto, la tanto diffamata riforma finanziaria Dodd-Frank sta producendo risultati reali positivi. La seconda, i repubblicani su tale questione hanno detto cose insensate. Ammetto che il punto 2 non è realmente una novità, ma è importante comprendere esattamente il genere di insensatezze che sono venuti dicendo.

GE Capital era la quintessenza dell’esempio di una ascesa del sistema bancario ombra. Sotto i profili più importanti essa agiva come una banca; ma era effettivamente priva di regole, e dovette essere salvata attraverso soluzioni specifiche che comprensibilmente fecero infuriare molte persone per aver mandato i contribuenti allo sbaraglio per irresponsabilità private.

Penso che la maggioranza degli economisti credano che l’ascesa del sistema bancario ombra abbia meno a che fare con i vantaggi reali di tali banche fittizie, di quanti non ne abbia avuti per effetto della arbitrarietà dei regolamenti – vale a dire, istituti come GE Capital consistettero interamente nello sfruttamento di una mancanza di adeguata supervisione. E l’opinione generale è che la crisi del 2008 intervenne in parte più o meno ampia perché l’evasione delle regole aveva raggiunto il punto nel quale un’ondata di vecchio stampo di corsa agli sportelli, sebbene in qualche modo in forme diverse, era una volta ancora possibile.

E’ per questo che la Dodd-Frank cerca di correggere gli incentivi negativi sottoponendo gli “istituti finanziari importanti da un punti di vista sistemico” (SIFI) ad una vigilanza maggiore [1], alle condizioni di capitali e liquidità superiori etc. E di fatto, quello che la GE sta dicendo è che se si deve competere con regole uguali per tutti, se non si può approfittare del ricorso all’azzardo morale [2], non merita di restare in questo affare. Quella è la chiara dimostrazione che la riforma sta avendo un effetto reale.

Ora, la linea più o meno ufficiale del Partito Repubblicano è che la crisi finanziaria non ebbe niente a che fare con le banche fuori controllo – dipese tutta da Barney Frank che in qualche modo costrinse poveri banchieri innocenti a fare prestiti a Quella Gente [3]. E a destra tale linea afferma anche che con la designazione degli istituti SIFI, nella sostanza, si invita a comportarsi in modo negativo, giacché gli istituti così definiti sanno di essere troppo grossi per fallire, e possono cominciare a fare la bella vita appropriandosi dello strumento dell’azzardo morale.

Ma, come osserva Mike Konczal [4], la GE – seguendo le orme di altri, in particolare di MetLife – ha chiaramente perso la speranza di sottrarsi al peso della definizione come istituto SIFI. Pare dunque accertato che la denominazione di SIFI è in effetti quello che si supponeva fosse, un peso piuttosto che una facilitazione.

Un buon giorno per i riformatori.

Apple e lo Stato dell’auto sorveglianza

Seguo, come molte persone, lo scalpore che sta provocando Apple Watch [1], e sto facendo qualche mia personale riflessione. Non è il caso di dire che non ho alcuna particolare esperienza in materia. Ma che diavolo: avrò bene il diritto di mettere in giro qualche mio pensiero!

Ecco, dunque, la mia versione meschinella di una stupenda intuizione: oggetti che si possono tenere indosso come l’orologio della Apple possono effettivamente essere utili per una funzione assai diversa – in effetti, quasi la funzione opposta – rispetto a quella per cui erano utili i precedenti congegni mobili. Uno smartphone è utile principalmente perché vi consente di tener traccia delle cose; questi oggetti che si indossano saranno utili principalmente perché sono le cose che tengono traccia di voi stessi.

Come ho scritto altre volte, di questi tempi io indosso un Fitbit [2], non perché voglia la misurazione precisa del regime della mia forma fisica – ma esattamente perché quell’oggetto mi spia per tutto il tempo, e di conseguenza non mi permette di raccontarmi bugie sugli sforzi che faccio. E per ottenere un vantaggio del genere, non ho bisogno di sfogliare le informazioni dal congegno – la versione fondamentale è solo una striscia bianca, che comunica l’informazione attraverso Bluetooth [3]. Tutto quello di cui ho bisogno è essere capace di controllarmi una o due volte al giorno.

Ora, in questo caso, l’unico beneficiario programmato di questa informazione sono io medesimo, sebbene sappia che la NASA, la Macchina e il Samaritano mi stanno anch’essi seguendo (se non state guardando il programma Person of interest, dovreste farlo [4]). Ma è facile immaginare come un braccialetto che fornisce informazioni a qualcuno, potrebbe essere molto utile – facile da immaginare perché già accade a Disney World [5], dove il Bracciale Magico vi segue, consente alle giostre di sapere che avete acquistato il biglietto, ai ristoranti di sapere che siete arrivati e a quale tavolo vi state sedendo, ed altro ancora.

Ed è vero, so che il vostro telefono può fare alcune di queste cose; ma un oggetto che si indossa può riunire più informazioni nel mentre. Inoltre, sapete, è indossabile.

Ma le persone vorranno portar fuori, nel cosiddetto mondo reale, una esperienza del tipo di quella di Disneyland? Quasi sicuramente la risposta è affermativa.

Si consideri la regola di Varian [6], che dice che si può prevedere il futuro osservando quello che i ricchi hanno a disposizione oggi – cioè, quello che le persone benestanti vorranno nel futuro è, in generale, qualcosa che oggi possono permettersi solo coloro che sono veramente ricchi. Ebbene, una cosa chiarissima se spendete un po’ di tempo attorno ai ricchi – ed una delle pochissime cose che io, che in generale non mi preoccupo mai dei soldi, talvolta invidio – è che i ricchi non sono gente che ‘aspetta in linea’. Hanno galoppini che assicurano che c’è un’automobile in attesa sul marciapiede, che il maître direttamente li accompagnerà al tavolo, che c’è un componente dello staff che consegna loro le chiavi e che i loro bagagli sono già nella stanza.

Ed è abbastanza evidente come, per i semplici benestanti, braccialetti intelligenti potrebbero replicare alcune di queste cose. Il vostro programma delle prenotazioni fornisce al ristorante i dati necessari per riconoscere il vostro bracciale, e forse fa in modo che il vostro tavolo appaia sul vostro orologio, cosicché non dovete girovagare all’entrata, ma solo camminare e sedervi (il che accade già a Disneyland). Andate direttamente al concerto o al film per i quali avete prenotato i biglietti, senza nemmeno sia stato necessario scannerizzarli dal telefono. E sono persuaso che ci sia molto di più – tutti i tipi di servizi in contesti particolari che non avrete neppure bisogno di richiedere, perché i sistemi che seguono le vostre tracce sanno che vi spettano e di che cosa avete bisogno.

E’ vero, può sembrare un po’ raccapricciante. Persino se ci sono protocolli che si suppone pongano dei limiti, che stabiliscano che cosa si vuole e per chi lo si vuole, essi tenderanno a costituire una espansione del vostro profilo pubblico ed una contrazione del vostro spazio privato – per non dire della probabilità che la NASA, la Macchina e il Samaritano vi stiano osservando in ogni caso. Ma ci sono a questo proposito due aspetti. Il primo, la maggioranza delle persone non ha così tanto privato di cui curarsi; la maggioranza di noi non hanno in verità doppie vite e profondi segreti – al massimo abbiamo qualche vizio secondario, e la verità è che non interessa a nessuno. In secondo luogo, il difetto di privacy è in effetti una componente dell’essere ricchi – l’autista, le domestiche e il portiere sanno ogni cosa, ma sono pagati per non dirlo, e così sarà anche per la loro versione digitale a disposizione delle classi medio alte. I ricchi vivono già in un sorta di sorveglianza statale privatizzata; adesso l’opportunità di vivere in un vaschetta dorata per pesci rossi (in qualche modo) costituisce un progresso democratico.

Dunque, questo è il mio contributo da due soldi (che in termini digitali vale quanto svariate centinaia di dollari dei tempi andati). Io penso che gli ‘oggetti indossabili’ diventeranno molto presto pervasivi, ma non al punto che le persone possano guardare ai loro polsi ed imparare qualcosa. Piuttosto, saranno presenti in modo tale che la rete della sorveglianza ubiquitaria possa osservarli, e dar loro cose di qualche natura.

La sterzata di Leffer

Congressional Budget Office

Jim Tankersley ha un buon articolo sulla influenza di Arthur Laffer [1], che non è mai stata più forte sul Partito Repubblicano, che contiene soltanto una affermazione seriamente inesatta:

“Le idee di Laffer sono anche passate di moda presso gran parte della comunità economica principale. C’è un’intera branca della letteratura economica che utilizza equazioni dettagliate per mostrare che i tagli alle tasse sui più ricchi non innescano una crescita aggiuntiva.”

No, Laffer non è “passato di moda” nell’economia prevalente – egli non è mai stato di moda. Non c’è mai stata alcuna prova per sostenere le pretese dell’economia dal lato dell’offerta sulle meraviglie degli sgravi fiscali e sugli orrori degli aumenti delle tasse; persino i macroeconomisti dell’ “acqua dolce” [2], nonostante la loro disponibilità a credere in cose sciocche, non sono mai scesi su quell’indirizzo.

E niente nella esperienza degli ultimi 35 anni ha reso il ‘lafferismo’ in qualche modo più credibile. A partire dagli anni ’70 ci sono stati quattro grandi cambiamenti nelle aliquote fiscali effettive dell’1 per cento dei più ricchi: i tagli di Reagan, gli incrementi di Clinton, i tagli di Bush e gli incrementi di Obama. I repubblicani sono fissati sulla espansione che seguì gli sgravi fiscali del 1981 (che ebbe molto di più a che fare con la politica monetaria, ma lasciamo perdere). Ma avevano previsto effetti tremendi dagli incrementi di Clinton; invece si ebbe una espansione che eclissò quella di Reagan. Avevano previsto cose terribili dagli aumenti fiscali dopo la rielezione di Obama; invece abbiamo avuto la migliore crescita dei posti di lavoro a partire dal 1999.

E quando dico “avevano previsto”, intendo in particolare lo stesso Laffer, che ha un record veramente straordinario nel fare sbagli nei momenti di svolta cruciali. Come mise in evidenza alcuni anni orsono Bruce Bartlett, Laffer si sbagliò persino durante gli anni di Reagan: aveva previsto che gli aumenti fiscali del 1982, che in parte invertirono i tagli precedenti, avrebbero danneggiato l’economia; quello che seguì fu immediatamente il periodo del “buongiorno in America” [3]. E, infine, non dimentichiamo le sue messe in guardia del 2009 sui tassi di interesse e sull’inflazione che sarebbero saliti alle stelle.

La domanda che dovreste porvi, dunque, è perché questa dottrina economica sempre dalla parte del torto abbia una presa sul Partito Repubblicano, che oggi è più grande che mai.

Non è sempre stato così. Chiaramente, la cerchia più ristretta di Bush fece poco uso di personaggi come Laffer; essi si impegnarono in un bel po’ di consigli fallaci sull’economia (e su poche altre cose), ma non avanzarono mai tesi stravaganti dal lato dell’offerta – e si ricordi che il Greg Mankiw degli “eccentrici e stravaganti”[4], operò come Presidente della Commissione dei Consulenti Economici. Ma, a partire dal 2009, il Partito Repubblicano ha sterzato nettamente a destra, in un territorio fantastico – e lo ha fatto nonostante una serie considerevole di previsioni completamente sbagliate da parte delle persone che mettevano in circolazione quelle fantasie.

Tankersley mi cita quando io dico che ciò dipende dal desiderio di disporre di economisti che dicono quello che si vuole sentir dire, la qualcosa è evidentemente vera di per sé. Ma quel modo di ragionare basato sui desideri è sempre in circolazione. Quello che a me sembra sia accaduto ai conservatori americani è che hanno perduto l’abitudine a quelle forme di controllo e di equilibrio con le quali limitavano quella sorta di solipsismo. E ovviamente questa non è davvero politica economica.

Cosa fare, dinanzi ad un importante partito che è uscito di testa?

Ben Bernanke e gli eterni falchi

Ben Bernanke interviene con fermezza contro l’idea che le preoccupazioni per l’instabilità finanziaria dovrebbero portare ad elevare i tassi di interesse anche con una economia depressa. E’ una cosa positiva – e sono particolarmente compiaciuto di veder citare l’esempio svedese e il disconoscimento della posizione di Lars Svensson come oggetti da studiare.

Una cosa strana, tuttavia, è che io non sono affatto sicuro che la maggior parte delle persone – persino degli economisti – sarebbero nelle condizioni di immaginarsi con chi, esattamente, Bernanke stesse disputando. Potremmo e dovremmo avere un dibattito puramente economico sulla politica appropriata dei tassi di interesse; ma se stiamo cercando di farci un’idea sulla politica economica – e dovremmo farlo, dato che la questione riguarda il prendere buone decisioni, oltreché l’avere buone analisi – è di sicuro rilevante osservare che le persone che avanzano l’argomento della stabilità finanziaria per tassi di interesse più elevati sono gli ‘eterni falchi’ [1], che continuano a venirsene fuori con giustificazioni sempre nuove per una richiesta politica immutabile.

Si prenda, come il probabilmente più eminente sostenitore dell’argomento della stabilità finanziaria, la Banca dei Regolamenti Internazionali. Agli inizi (2011) la BRI chiedeva rialzi nei tassi per scongiurare la pretesa minaccia di inflazione:

“Le banche centrali hanno bisogno di cominciare al alzare i tassi di interesse per controllare l’inflazione e poter essere nelle condizioni di agire più rapidamente che nel passato, ha affermato la Banca dei Regolamenti Internazionali.

‘Una politica monetaria globale più restrittiva è necessaria allo scopo di contenere le spinte inflazionistiche e di tener lontani i rischi per la stabilità finanziaria’, ha affermato la BRI nel suo rapporto annuale pubblicato ieri a Basilea, Svizzera. ‘Le banche centrali possono dover essere nelle condizioni di elevare i tassi di riferimento ad un ritmo più veloce di precedenti episodi restrittivi’.

…..

“L’economia mondiale sta crescendo ad un tasso storicamente rispettabile di circa il 4 per cento” ha affermato Caruana. “La risalita della domanda ha posto le preoccupazioni sulla deflazione alle nostre spalle. Di conseguenza, il bisogno di una prolungata agevolazione monetaria è venuto meno.”

Avrei qualche dubbio:

Dal momento che gli ammonimenti sull’inflazione si sono mostrati infondati, e che i rischi della deflazione sono risultati tutt’altro che finiti, vi sareste aspettati una qualche riconsiderazione su quella richiesta politica. Abbiamo invece ricevuto nuovi argomenti a favore della stessa politica:

Caruana della BIR mette in guardia che un   contesto di bassi tassi consenta una dilazione  nelle riformeIl dirigente della BIR ammonisce che i regolatori potrebbero ‘star combattendo l’ultima guerra’, e invita i banchieri centrali a spingere per un ‘ritorno a finanze pubbliche sostenibili’.     Caruana della BIR mette in guardia dai rischi di bassi tassi di interesse     Jaime Caruana afferma che i bassi tassi di interesse hanno creato una situazione da ‘svantaggio della prima mossa’ che impedisce che i tassi salgano e alimenta l’instabilità finanziaria.

Si noti l’idea secondo la quale la moneta facile riduce l’incentivo per “le riforme”, che in Europa come in America tendono a prendere le forme dei tagli alla spesa sociale. Questa è abbastanza vicina alla posizione dei conservatori negli Stati Uniti, che sembrano irritati perché le politiche della Fed hanno impedito la crisi che erano sicuri fosse imminente, in conseguenza della grande spesa pubblica dei progressisti.

In ogni caso, io penso che Ben Bernanke, in un certo senso, non ci abbia aiutato, non chiarendo con chi stava polemizzando, chiunque egli fosse. Sarebbe stato utile sapere che John Taylor e la BRI sono dell’altro schieramento, perché avrebbe consentito di collocare la loro posizione nel contesto delle loro altre posizioni.

L’economia del “love” [1]

Non l’amore come nelle storie d’amore; “love” come nel tennis, dove significa zero. Cecchetti e Schoenholtz [2] sostengono che “lo zero conta” in economia; in particolare, sia lo zero al limite quasi-inferiore dei tassi di interesse che la rigidità dei salari verso il basso comportano che la deflazione che peraltro un’inflazione molto bassa siano cose assai negative.

Solo una annotazione: è esattamente l’argomento che ho avanzato numerose volte, parlando dei due zeri [3]. In questo caso non mi lamento – in molti hanno posto questa argomento, ed abbiamo bisogno che continuino a farlo.

Il mio messaggio è piuttosto nei confronti di quelle persone – sapete a chi mi riferisco – che si immaginano che la macroeconomia in questo blog e negli articoli sia in qualche modo una bizzarria tipica della sinistra. In realtà, io sono convenzionale in modo quasi deprimente. E’ l’altro schieramento in questa discussione che sta mostrando molta creatività, venendosene fuori con argomenti originali ed innovativi, sulle ragioni per le quali dovremmo fare cose stupide.

Il futuro della finanza pubblica II: il debito non è sufficiente?

Proseguendo la mia riflessione sul ragionamento di Bard DeLong sul futuro della finanza pubblica. Brad non solo sostiene che nel futuro i governi dovrebbero essere più grandi; sostiene anche che storicamente i governi non hanno avuto un debito sufficiente, e dovrebbero averne di più.

Perché? Perchè, egli dice, “r-g” – la differenza tra il tasso di interesse reale sul debito pubblico e il tasso di crescita dell’economia – è stata regolarmente negativa. Perché questo è significativo?

Ebbene, normalmente ci immaginiamo che se un governo si impegna nel presente alla spesa in deficit, dovrà impegnarsi successivamente in una austerità di compensazione di qualche forma – anche se esso non programma di ripagare il debito, dovrà pure tagliare la spesa o alzare le tasse in modo da realizzare un avanzo primario, al netto degli interessi, se vuole stabilizzare la percentuale del debito sul PIL.

Ma quando r è inferiore a g, un debito più alto si stabilizzerà da solo: l’erosione della percentuale del debito da parte della crescita, comporta che non è necessario alcun avanzo primario. Potete avere la botte piena e la moglie ubriaca. Un debito più elevato consente al Governo di fare cose utili, come investire in infrastrutture; dà agli investitori gli asset sicuri che desiderano; e non c’è bisogno che comporti nessuna sofferenza futura, sinché non fate cose stupide come aderire ad un’unione monetaria senza un ben definito prestatore di ultima istanza.

Ma r è davvero inferiori a g per tutti i principali protagonisti? Brad utilizza il tasso di interesse medio sul debito, che io non ho avuto il tempo di calcolare. Quello che ho fatto è stato utilizzare il tasso di interesse sui bond decennali – che credo sia un po’ più alto del tasso che Brad usa – ed esaminare i dati del G7 nel periodo 1993-2007. E penso che se ne derivano alcuni spunti interessanti.

Prima di tutto, tutti i componenti del G7 hanno grosso modo pagato lo stesso tasso di interesse reale, utilizzando il deflatore del PIL per misurare l’inflazione:

Come ho osservato in precedenza [1], questo non significa che il tasso naturale wickselliano sia stato lo stesso dappertutto; almeno nel caso del Giappone, il tasso effettivo è stato molto al di sopra del tasso coerente con la piena occupazione. Tuttavia, in ogni caso l’arbitraggio sembra abbastanza forte [2].

Tuttavia, i paesi hanno avuto differenze molto grandi nei loro tassi di crescita, in modo tale che “r-g” varia considerevolmente. E questo solleva la domanda se siano stati i paesi “giusti” ad aver avuto grandi debiti.

Si confrontino le percentuali del debito nel 2007 con i dati sulla differenza tra tassi di interesse reali sul debito e tassi di crescita, nel periodo 1993-2007:

Per i paesi del G7 di lingua inglese, la differenza “r-g” è leggermente positiva, ma sarebbe negativa se utilizzassi una definizione di interesse più larga. Ma essa è stata molto più alta in Giappone, Italia e Germania, che hanno tutti avuto in quel periodo una lenta crescita – e il Giappone e l’Italia hanno anche avuto un debito elevato (il fattore di causa sicuramente procede dalla lenta crescita al debito elevato, non all’inverso).

Questo indica, penso, che la tesi di Brad per un debito più elevato, mentre è suggestiva, non si applica a tutti. E’ un buon argomento per i membri del G7 di lingua inglese e, guardando in avanti, per la Germania (il rendimento dei bond decennali indicizzati è al meno 1 per cento). Sfortunatamente, le più grandi accumulazioni di debito sono intervenute in economie che hanno una crescita molto più bassa – per l’effetto principale della demografia in Giappone, del collasso della produttività in Italia.

In questo caso non c’è un grande insegnamento, ma io penso che per davvero dobbiamo essere scrupolosi nel non considerare che il caso degli Stati Uniti si generalizzi a tutti. La ‘ellenizzazione’ – l’assumere che siamo tutti come la Grecia – negli anni recenti è stato un grande problema; ma anche l’americanizzazione – l’assumere gli Stati Uniti come rappresentativi – potrebbe essere un problema.

Il futuro della finanza pubblica I; la provocatoria tesi di una amministrazione pubblica più vasta

Brad DeLong ha pubblicato una comunicazione in bozza per la Conferenza del FMI sul “ripensare la macroeconomia” – e ne sono rimasto colpito, in senso positivo. Come forse i lettori affezionati hanno notato, Brad e il sottoscritto condividono molte opinioni, cosicché mi aspettavo qualcosa di simile a quello su cui sto anch’io ragionando. Invece Brad si e fatto avanti con quelle che credo siano sul serio idee nuove – al punto che intendo scrivere due post, seguendo i differenti percorsi del ragionamento che egli suggerisce.

Ciò che Brad sostiene sono due concetti che vanno davvero in una direzione opposta delle convenzioni prevalenti, particolarmente tra le Persone Molto Serie. Il primo, egli sostiene che per il futuro non dovremmo soltanto aspettarci, ma desiderare un governo che sia sostanzialmente più ampio del passato. Il secondo, egli suggerisce che i livelli del debito pubblico sono stati, nelle serie storiche, troppo bassi e non troppo alti. In questo post mi riferisco soltanto al primo argomento.

Dunque, quanto dovrebbe essere ampio il governo? La risposta, parlando in termini generali, è che di sicuro il governo dovrebbe fare quelle cose che fa meglio del settore privato. Ma quali sono queste cose?

La risposta di un normale libro di testo è che dovremmo guardare ai beni pubblici – beni che non sono in competizione e che non si possono eliminare, cosicché il settore privato non è destinato a fornirli. La difesa nazionale, i satelliti metereologici, il controllo delle malattie, etc. E nel diciannovesimo secolo questo era probabilmente quello che i governi facevano principalmente.

Ai nostri giorni, tuttavia, i governi si occupano di molto di più – istruzione, pensioni, assistenza sanitaria. Si può sostenere che ci sono vari aspetti dell’istruzione che sono un bene pubblico, ma in realtà questa non è la ragione per la quale ci basiamo sui governi per fornire la maggior parte dell’istruzione, e non è affatto la ragione per la quale il governo è in tal modo coinvolto nei sistemi pensionistici e sanitari. Piuttosto, l’esperienza dimostra che quelle sono aree nelle quali il governo fa un lavoro (molto) migliore che non il settore privato. E Brad sostiene che la modifica della struttura dell’economia comporterà che desidereremo avere maggiori beni di questa natura, di conseguenza maggiore governo.

Egli suggerisce anche – o almeno questo è il modo in cui io lo intendo – il filo comune che rende, all’interno di queste attività, il servizio governativo migliore di quello privato; precisamente, esse riguardano tutte individui che assumono decisioni a lunghissimo termine. La vostra decisione di restare negli studi o di uscirne per lavorare conformerà la carriera della vostra intera esistenza; la vostra possibilità di permettervi le cure mediche o il cibo e di andare in pensione a 75 anni ha molto a che fare con le decisioni che avete preso in un periodo precedente di decenni, quando era impossibile immaginarlo.

Ora, il punto è che le persone prendono decisioni di questa natura con difficoltà. Scelte sbagliate nell’istruzione sono la norma dove la scelta è libera; accantonamenti pensionistici volontari che vengono investiti in proprio sono un disastro. Semplicemente, gli essere umani non riescono a gestire in modo appropriato il lunghissimo periodo – chiamatela avventatezza [1] esagerata, chiamatela razionalità limitata, qualsiasi cosa sia, i nostri cervelli sono progettati per far fronte alle savane ancestrali, non alla finanza capitalistica più recente.

Quando si dicono cose come questa, i ‘libertariani’ [2] tendono a controbattere che i disastri personali sono colpa di chi prende tali decisioni. Ma nel caso dei liberi mercati l’argomento consueto è che sono quei mercati che portano a buoni risultati – non che essi porterebbero a buoni risultati se le persone fossero più virtuose di quello che sono, e dunque dovremmo basarci su di essi, nonostante i risultati negativi che nella pratica producono. E la verità è che, in queste aree, quella forma di paternalismo (pubblico) ha portato a risultati discreti – la scuola dell’obbligo, la Previdenza Sociale e Medicare rendono le nostre vite più produttive e più sicure.

Ora, Brad sostiene che avremo sempre più bisogno di questo genere di paternalismo pubblico. Una popolazione che invecchia e la domanda di una forza lavoro con più alti livelli di istruzione certamente spingono in quella direzione. E’ meno chiaro, direi, se l’assistenza sanitaria sarà un fattore altrettanto importante, dato che il tasso di crescita della spesa sanitaria sembra aver rallentato.

Ma il suo principio è certamente quello giusto. Per pensare ad una crescita delle funzioni di governo, dobbiamo guardare alla gamma di cose che il governo fa meglio, una gamma che va ben oltre il concetto ristretto di beni pubblici.

John Galt odia Ben Bernanke

Ma guarda! Mi accorgo che c’è stato uno scambio su Twitter tra Brad DeLong, James Pethokoukis ed altri sulle ragioni per le quali i repubblicani non riconoscono che Ben Bernanke ha aiutato l’economia, e ne vantano il merito. Pethokoukis – che presumibilmente può parlare a un po’ di repubblicani a causa della sua posizione alla AEI [1] – offre una spiegazione piuttosto sorprendente:

“Perché molti considerano Ben Bernanke come colui che ha permesso la spesa pubblica di Obama ed ha sostenuto artificialmente una economia con un debito pesante che aveva bisogno di una liquidazione alla Mellon [2].”

Proprio così: quell’ignobile Bernanke ci ha impedito di avere una crisi finanziaria, accidenti a lui!

In effetti, ci sono molte prove che questo sia un aspetto importante della vicenda. Come sottolineai un paio di mesi fa, Paul Ryan e John Taylor se ne uscirono con la teoria della cospirazione sulla Fed di Bernanke, sostenendo che i suoi sforzi non riguardavano il cercar di onorare il suo mandato, ma piuttosto:

“Questo sembra davvero il tentativo di un salvataggio della politica della finanza pubblica, e tentativi del genere chiamano in causa l’indipendenza della Fed.”

Fondamentalmente, i dirigenti repubblicani non soltanto si aspettavano un disastro, ne volevano uno – ed erano infuriati con Bernanke perché, da quanto vedevano, ci stava portando fuori dalla crisi che speravano di vedere. Una posizione del genere è piuttosto fantastica. Ma ha un senso, quando si considera da dove viene questa gente.

Dopo tutto, quale era il tema di Atlas Shrugged [3]? Lasciate da parte gli sproloqui e le pessime scene di sesso. Quello che rischiate di dimenticarvi è il racconto di come un gruppo di plutocrati si sbarazza di un Governo democraticamente eletto attraverso una campagna di sabotaggio economico.

Vedete, so che sembra un po’ aspro dire che i repubblicani si opposero alla ‘facilitazione quantitativa’ in larga parte per il timore che essa funzionasse, e consegnasse un successo al Presidente che essi odiavano. Voglio dire, sapete che la prossima cosa li accuserò di cose pazzesche che mai farebbero, come provare deliberatamente a far saltare delicati negoziati sul nucleare. Eppure, date tempo al tempo!

Simmetrie scozzesi

La scorsa notte Mervyn King [1] ha tenuto la “Graham Lecture” [2], provocando un collasso della tecnologia: non era venuto munito di Power Point, ma voleva a tutti i costi un leggio, che Princeton è stato incapace di fornirgli. Aveva molte cose interessanti da dire – ragazzi, è un personaggio severo con gli operatori politici dell’area euro, e da come l’ho compreso è sorprendentemente in sintonia con l’attuale gruppo dirigente greco. Ma, dal momento che indossavo la casacca della mia specialità tecnica di economista internazionale, ho pensato che la cosa più interessante poteva riguardare il tema ipotetico di una Scozia indipendente che utilizzi la sterlina come sua valuta.

Su questo argomento ha scritto un po’, e il mio approccio, dati i miei precedenti, concerneva il valutare questo tema attraverso le lenti della teoria dell’area valutaria ottimale. Questa teoria si concentra principalmente sul problema delle risposte agli ‘shock asimmetrici’ – una crisi in Spagna mentre la Germania è in forte espansione etc. Noi sappiamo, o pensiamo di sapere, che quando questo accade è cruciale l’integrazione della finanza pubblica – la Florida può contare su Washington per pagare le pensioni e l’assistenza sanitaria, la Spagna non ha alcun ammortizzatore paragonabile. L’esperienza europea a partire dal 2009 ci ha anche portato a concentrarci sull’integrazione bancaria, o sulla sua mancanza.

Quello che Mervyn ha tuttavia suggerito (dopo che io gli avevo un po’ fatto pressione), è stato che questi temi sono relativamente poco importanti nel caso scozzese. A questo punto, ha sostenuto, le banche scozzesi non sono effettivamente scozzesi – tanta parte della loro proprietà e dei loro affari sono esterni alla Scozia, al punto che in effetti sono inglesi, cosicché godrebbero certamente dei privilegi di prestatore di ultima istanza da parte della Banca di Inghilterra, e se necessario sarebbero salvate da Westminster. Egli ha anche affermato che il ciclo economico scozzese è strettamente correlato con il resto del Regno Unito, cosicché gli shock asimmetrici del genere di quelli sperimentati dai paesi dell’area euro – o delle regioni degli Stati Uniti – sarebbero minori.

Interessante. Io ricordo che agli inizi dei passati anni ’90 molti sostenitori dell’euro ci assicuravano che gli shock asimmetrici non sarebbero stati un problema; in realtà, la grande espansione ed il crollo dei flussi di capitale all’interno dell’Europa ci hanno regalato l’avvento della madre di tutti gli shock asimmetrici. D’altra parte, la Scozia non ha molto patrimonio immobiliare su caldi lungomari sui quali fare speculazioni …

Sconcezze percettive

La somiglianza tra la destra Americana e un culto da giorno del giudizio è qualcosa di cui poche persone si sono accorte: quando svariate profezie di disastro, dall’iperinflazione alla spirale fatale della riforma sanitaria di Obama, non si sono materializzate, coloro che prevedevano tali disastri hanno semplicemente trovato nuove ragioni per mantenere la loro fede. Dunque, la dettagliata demistificazione di Jonathan Chait del bisogno di negare il successo della riforma sanitaria di Obama è appropriata, ma non è affatto distintiva.

Il punto dove egli davvero mette il dito, tuttavia, è un altro aspetto del “dibattito” (in realtà, non merita di essere chiamato in quel modo): il basarsi non su argomenti sostanziali che riguardano la politica, ma sulle percezioni dell’opinione pubblica. Nel caso della riforma sanitaria, questo comporta il giudizio che essa sia fallita perché molti americani continuano a credere alle bugie degli oppositori.

Questo è un modo di ragionare disonesto e a buon mercato – ma è anche molto ampiamente utilizzato, e non solo dalla destra americana. Sto lavorando un po’ sul dibattito sull’austerità nel Regno Unito, e quello che mi colpisce è il ruolo cruciale che questo genere di argomento derivante dalla percezione gioca in quella che Simon Wren-Lewis definisce “macromedia”.

Si consideri, come esempio illustre, l’editoriale del 2013 del Financial Times, che affermava che l’austerità era stata pienamente confermata. In effetti, in nessun punto l’editoriale trattava di economia. Dichiarava invece che “il signor Osborne ha vinto sul piano dell’argomentazione politica”, e liquidava l’analisi economica – una ripresa della crescita quando il consolidamento delle finanze pubbliche si era interrotto è esattamente quello che vi dovreste aspettare – come troppo complicata per gli elettori, che Dio li benedica per il loro modesto acume.

E’ bene esser chiari sulla malafede che questo comporta. E’ del tutto giustificato mettere in evidenza che le elezioni sembrano riguardare il tasso di crescita più recente, piuttosto che un vero e proprio giudizio sulle prestazioni economiche. Quello che non è giustificato è appannare la distinzione tra quel genere di analisi e una analisi reale su come la politica ha funzionato. E quando ci sono persone che provocano quel genere di appannamento per perorare la causa delle politiche che prediligono, si tratta di una grande porcheria, a prescindere da chi esse siano.

Trappole di liquidità locali e globali (alquanto per esperti)

C’è stato uno scambio davvero interessante tra Ben Bernanke e Larry Summers sulla stagnazione secolare. Concordo con gran parte di quello che hanno detto entrambi. Ma c’è una differenza sostanziale di punti di vista, per la quale Bernanke – correttamente, direi – critica Summers per una insufficiente attenzione ai movimenti internazionali dei capitali, ma poi sostiene che una volta che si consente il movimento internazionale dei capitali, esso elimina molte preoccupazioni sulla stagnazione secolare, la qualcosa credo sia sbagliata.

Si dà il caso che il ruolo dei flussi di capitale nelle trappole di liquidità è un tema con il quale mi sono misurato sin dagli inizi, nel lontano 1998; ed ho cercato di trovare una soluzione a come esso si collochi nel dibattito sulla stagnazione secolare, che in sostanza è l’argomento secondo il quale i paesi possono trovarsi dinanzi a trappole di liquidità persistenti, quasi permanenti. Penso dunque di avere qualcosa di utile da aggiungere a questo proposito.

Partiamo dalla critica di Bernanke a Summers. La prova più persuasiva secondo la quale gli Stati Uniti possono trovarsi dinanzi alla stagnazione secolare viene dalla fiacca ripresa del periodo 2001-2007. Conoscemmo allora la madre di tutte le bolle, alimentata da una vasta, insostenibile crescita del debito delle famiglie – tuttavia tutto quello che avemmo fu una espansione non stupefacente per gli standard storici, e un surriscaldamento inflazionistico, se di questo si può parlare, modesto. Questo sembrerebbe indicare una debolezza di fondo nella domanda privata. Ma una ragione della crescita fiacca nella domanda per beni e servizi prodotti negli Stati Uniti fu un ampio deficit commerciale, corrispondente ad un’ampia accumulazione di riserve in Cina e negli altri mercati emergenti. Dunque, Bernanke sostiene che quello che Summers individua come prova della stagnazione secolare, riflette l’eccesso del risparmio globale.

E’ un buon argomento. Ma Bernanke va oltre, da quello che comprendo, e sostiene che i flussi internazionali dei capitali dovrebbero risolvere il problema della stagnazione secolare, a meno che esso non riguardi il mondo nel suo complesso, giacché il capitale può cercare rendimenti più elevati all’estero; egli sostiene inoltre che l’eccesso dei risparmi globali è principalmente una cosa del passato, e che in ogni caso tali problemi possono essere affrontati principalmente mettendo pressione sui Governi stranieri perché aprano i loro conti dei movimenti dei capitali e interrompano politiche che promuovono eccessivi avanzi di conto corrente. E con queste osservazioni, direi, finisce in qualche modo fuori strada.

Chiediamoci anzitutto se la possibilità degli investimenti all’estero elimini in generale il problema delle trappole di liquidità (e sia una alternativa alla stagnazione secolare). Per fare ciò, si consideri l’analisi [1] che esposi un paio di mesi orsono quando provai a ragionare sul dollaro e sulla ripresa degli Stati Uniti, ma lo si svolga in senso opposto. Supponiamo che un paese o un’area valutaria – diciamo l’Europa – soffra di un calo nella domanda aggregata. E supponiamo che questo minacci di spingere il tasso di interesse wickselliano – il tasso di interesse al quale i risparmi attesi e gli interessi sarebbero in equilibrio in condizioni di piena occupazione – al di sotto dello zero. Può accadere questo, se esistono investimenti con rendimenti positivi fuori dall’Europa?

Si potrebbe pensare di no: finché ci saranno all’esterno rendimenti positivi per gli investimenti, i capitali andranno all’estero. Questo dovrebbe spingere verso il basso il valore dell’euro, aumentando le esportazioni nette ed elevando il tasso di interesse naturale wickselliano. Dunque, si potrebbe pensare che non si possa avere una trappola di liquidità in un solo paese, sinché il capitale è mobile.

Ma questo non è giusto se la debolezza nella domanda europea è percepita come temporanea (laddove ciò potrebbe significare un certo numero di anni). Perché in quel caso anche la debolezza dell’euro sarà considerata temporanea: maggiormente si svaluta, più velocemente gli investitori si aspetteranno torni ad un livello “normale” nel futuro. E questa attesa di una rivalutazione verso la normalità equivarrà ai rendimenti attesi dopo un declino dell’euro, vale a dire ben lontana dall’essere sufficiente ad elevare il tasso naturale di interesse sino al suo livello all’estero. La mobilità internazionale del capitale rende meno probabile la trappola di liquidità in un solo paese, ma in nessun modo esclude tale possibilità.

Eppure, la stagnazione secolare – all’opposto di una analisi in generale della trappola di liquidità – si preoccupa di un eccesso di risparmio che duri un tempo molto lungo, ovvero quasi permanente. Non dovremmo dunque aspettarci, in quel caso, che la mobilità del capitale sia decisiva? Non dovrebbe essere impossibile avere la stagnazione secolare in un solo paese?

Ebbene, quando mi occupai di questo tema la prima volta, era quello che pensavo. Ma incappai immediatamente in un grande esempio opposto del mondo reale: il Giappone. Il Giappone è essenzialmente rimasto al limite inferiore dello zero (dei tassi di interesse) a partire dagli anni ’90, e il resto del mondo avanzato non lo raggiunse sino alla fine del 2008. Perché dunque i capitali non uscirono dal Giappone alla ricerca di rendimenti più alti, portando lo yen in basso e incoraggiando il Giappone a venir fuori dalla sua trappola?

La risposta è che i rendimenti reali del Giappone non erano eccezionalmente bassi – erano, di fatto, più o meno eguali di quelli all’estero. Ma questo pareggiamento dei tassi reali non interviene attraverso un livellamento dei tassi naturali wickselliani. Piuttosto, quello che accadde fu che una deflazione persistente in Giappone, combinata con il limite inferiore dello zero, mantenne il tasso di interesse naturale effettivo ben al di sopra del tasso wickselliano. Ecco i dati dal 1996 al 2008, con l’inflazione misurata attraverso il deflatore del PIL ed i tassi di interesse attraverso il tasso semestrale di riferimento per i mercati finanziari (Libor) [2]:

Fondo Monetario Internazionale

E’ vero, non si tratta di un livellamento completo. Ma non è molto distante – nonostante il limite inferiore dello zero per molti anni, il Giappone ha finito con l’offrire rendimenti reali più o meno competitivi.

Ma la morale dell’esempio giapponese è che se altri paesi stanno cercando di realizzare un tasso di inflazione moderatamente positivo, ma voi siete scivolati nella deflazione o anche in una ‘bassa inflazione’, può in effetti accadere che vi ritroviate in una stagnazione secolare anche se il resto del mondo offre opportunità di investimenti con rendimento positivo.

La qualcosa mi porta al futuro dell’eccesso globale di risparmi.

Come nota Bernanke, per quanto riguarda i grandi avanzi di conto corrente, la Germania è la nuova Cina. Tuttavia, egli sostiene che l’ampio avanzo di conto corrente dell’area euro nel suo complesso è un fenomeno temporaneo provocato dalla debolezza ciclica della periferia dell’euro, e di conseguenza non è probabile che sia una fonte di difficoltà permanenti.

Ma si guardi a quello che stanno dicendo i mercati dei bond! I tassi di interesse tedeschi – presumibilmente un indicatore dei tassi percepiti come sicuri in relazione all’euro – sono negativi sino ai sette anni; il tasso decennale è soltanto di 16 punti base. Questo ci sta dicendo che i mercati si aspettano che l’economia dell’area euro resti depressa per molti anni a venire, e che i tassi della BCE restino molto bassi. In sostanza, i mercati dei bond europei stanno emettendo il segnale di messa in guardia su una stagnazione secolare.

E questo ha un senso: in Europa l’argomento della stagnazione secolare è considerevolmente più forte che non negli Stati Uniti. La popolazione in età lavorativa sta diminuendo, sull’esempio del Giappone; il sistema dell’euro, con una valuta condivisa ma con nessuna integrazione delle finanze pubbliche, probabilmente dispensa una forte tendenza restrittiva alla politica finanziaria pubblica; è l’inflazione sostanziale è già scesa al livello minimo dello 0,6 per cento.

Secondo la logica che ho già esposto, questo dovrebbe comportare un euro persistentemente debole ed un avanzo persistentemente ampio del conto corrente europeo, mentre l’Europa in effetti cerca di esportare la sua stagnazione secolare – un processo limitato soltanto dal modo in cui la bassa inflazione o la deflazione interagiscono con il limite inferiore dello zero, nell’impedire che i tassi di interesse cadano al loro tasso di equilibrio wickselliano.

Di fatto, se cerchiamo di comprendere l’implicita previsione dei mercati sull’euro, essa sembra comportare una debolezza persistente. Il rapporto euro/dollaro è sceso di circa il 30 per cento dal suo livello precedente a quando l’Europa cominciò a gestire avanzi talmente ampi. Nel frattempo, i tassi di interesse reali tedeschi sono attorno al meno 1 per cento, mentre i tassi di interesse reali statunitensi sono leggermente positivi; questo comporta che i mercati si aspettano che l’euro si riprenda, nel prossimo decennio, soltanto circa per un terzo del suo declino recente.

Questo a sua volta implica che persino se si minimizza la debolezza interna degli Stati Uniti e ci si concentra sulla esportazione dei capitali dagli altri paesi, in particolare dalla Germania, non c’è alcuna buona ragione per credere che questa nuova versione dell’eccesso globale di risparmi finirà in breve tempo.

Il che mi conduce alla discussione politica. Pare che Bernanke stia affermando che se c’è un problema, esso può essere risolto con inasprimenti sulla manipolazione valutaria:

“Gli Stati Uniti e la comunità internazionale dovrebbero continuare ad opporsi a politiche che promuovono ampi e persistenti avanzi di conto corrente e lavorare per un sistema internazionale che realizzi un migliore equilibrio nei commerci e nei flussi dei capitali.”

Se la mia analisi del problema europeo è giusta, tuttavia, questo è abbastanza irrilevante; gli squilibri commerciali e dei capitali dell’Europa sono il risultato di una debolezza di fondo della domanda interna, che viene poi esportata a noi, che neanche siamo particolarmente forti. Se questo è vero, ci dice che abbiamo un problema che deve essere risolto con politiche che incoraggino la domanda. Dunque, quanto alla discussione programmatica, mi colloco risolutamente dalla parte di Summers.

Jeb Borbone

Si dice che Talleyrand, dopo la loro restaurazione nel diciannovesimo secolo, avesse detto dei Borboni: “Non hanno imparato niente e non hanno dimenticato niente”. Basandoci su quanto si sente a proposito della squadra di economisti di Jeb Bush [1], lo stesso si potrebbe dire per l’ultimo tentativo di restaurazione degli stessi Bush.

Secondo la Reuters, Bush si sta orientando su Glenn Hubbard e Kevin Warsh. Ora, la buona notizia è che non si tratta dei favoriti dalla base repubblicana, Moe, Larry e Curly [2] Stephen Moore, Larry Kudlow ed Art Laffer. Eppure: è davvero una buona notizia?

Hubbard è un economista competente, quando vuole esserlo. Ma alcuni ricorderanno che andava in giro proclamando che il “boom di Bush” dimostrava l’efficacia degli sgravi fiscali, mentre la legge di riforma sanitaria di Obama era un grande prelievo sulle imprese. Potreste supporre che questa tabella abbia provocato qualche ripensamento [3]:

O meglio, forse potreste pensarlo se negli ultimi decenni avete dormito alla grande.

Inoltre, egli è uno che è stato testimone retribuito [4] per conto di Countrywide [5] – dopo anni che gli abusi dei prestiti a creditori insolvibili erano diventati a conoscenza di tutti. Era proprio il meglio che Bush potesse fare?

Nel caso di Worsh, io scrissi qualcosa su di lui nel passato 2010. Era un esemplare impressionante di un fenomeno anche troppo comune: la sedicente persona avveduta che ci sollecita ad ignorare la macroeconomia di base a favore di asserzioni sulla psicologia del mercato, asserzioni che non sono neppure corroborate dai prezzi di mercato. Nel passato 2010 egli premeva per una politica di restrizione monetaria e della finanza pubblica, affinché i mercati non decidessero di spaventarsi per l’inflazione e di spedire alle stelle i tassi di interesse. Come ha funzionato una diagnosi del genere?

Se Jeb otterrà per davvero la nomination del Partito Repubblicano, sentiremo parlar molto di come potrebbe essere equilibrato e ragionevole, una volta in carica. Ma quello che egli sta segnalando, proprio sin dall’inizio, è che aderisce a punti di vista macroeconomici che si sono mostrati completamente sbagliati, e che sarebbero disastrosi se fossero messi in pratica.

La deflazione mancata e l’argomento a favore dell’inflazione

Matthew Klein ha esaminato con attenzione i verbali della Fed dal 2009, e osserva che la Fed rimase sorpresa dalla persistenza dell’inflazione nonostante la Grande Recessione. Stranamente, tuttavia, egli sembra indicare che questo episodio indebolisce l’argomento, che io ed altri stiamo avanzando, per un obbiettivo di inflazione più elevato. Per la verità, lo rafforza.

Prima di tutto, la Fed non fu l’unica ad essere sorpresa dal fatto che non si manifestasse una effettiva deflazione; fu lo stesso per molti di noi, e lo trattammo come un problema al quale andava trovata una spiegazione. E quello che emerse fu che almeno uno dei probabili responsabili era la rigidità dei salari nominali verso il basso, la qualcosa è stata completamente evidente negli anni recenti, con una chiara impennata dei mutamenti del salari esattamente sullo zero [1]:

Quanto incide tutto questo nella tesi di un obbiettivo più alto di inflazione? Quell’argomento si basa sul problema dei due ‘zeri’: è molto difficile sia tagliare i tassi di interesse sotto lo zero (non impossibile, come abbiamo appreso, ma difficile), ed è anche molto difficile ottenere tagli nei salari nominali. Entrambi i problemi è molto più probabile che siano problemi seri per l’economia con una inflazione, diciamo, all’1 per cento, piuttosto che al 4 per cento.

Ora, gli economisti ed i banchieri centrali erano consapevoli a quel tempo del problema dei due zeri quando convennero su un obbiettivo di inflazione al 2 per cento. Quella è la ragione per la quale l’obbiettivo era 2 e non 0. Ma credevano erroneamente che 2 fosse sufficiente – che con un obbiettivo del 2 percento nessuno dei due zeri sarebbe stato condizionante, se non in rari casi.

Da allora, quello che abbiamo imparato è che gli zeri sono un problema molto più grande di quello che non si pensasse unanimemente; che si può spendere 6 anni e passa al limite inferiore dello zero sui tassi di interesse, che si può fare i conti con molti anni di opprimente e dolorosa correzione con paesi e regioni che cercano di realizzare una “svalutazione interna”.

Dunque, il fatto che l’inflazione non sia caduta di quanto era stato previsto nel 2009 è stata parte di una serie di eventi che avevamo provato a spiegarci, sostenendo che l’iniziale obbiettivo di inflazione al 2 per cento fosse troppo basso.