Convergenza di due economie globali

Tra poche ore partirò per un viaggio in India/Hong Kong/Cina, il che mi offre una ragione per smettere di pensare per un po’ alla deflazione in Occidente e pensare piuttosto ai temi della crescita nel lungo periodo. E un argomento che intendo avanzare è che il mondo è cambiato.

Se conoscete la storia del commercio mondiale nel lungo periodo, sapete che stiamo vivendo nella seconda economia globale. La prima, basata sul telegrafo, le ferrovie e le navi a vapore, prosperò da circa il 1870 alla Prima Guerra Mondiale, poi fu abbattuta dalla guerra e dal protezionismo. La seconda emerse dopo la Seconda Guerra Mondiale ma gradualmente; è rilevante notare che il commercio come quota del reddito mondiale non raggiunse i livelli del 1913 sino agli anni ’70, e non avvenne sin dopo il 1990 quella “iperglobalizzazione” guidata dalla rottura della catena del valore – ed anche quel primo scambio su ampia scala dei servizi – che portò la globalizzazione ad un livello che i nostri nonni non conoscevano.

Ecco dunque una domanda: i fattori che guidano la convergenza o la divergenza tra le nazioni sono tornati ad essere quello che erano in precedenza? La risposta pare essere negativa.

Non ho intenzione di fare elaborate regressioni [1] tra vari paesi, che si incontrino con i rendimenti decrescenti attorno al periodo nel quale la stessa iperglobalizzazione è cominciata. Ma faccio semplici grafici a dispersione [2] illuminanti (utilizzando il data base della fondazione Maddison).

Anzitutto, ecco il PIL procapite iniziale e la sua crescita nel corso dei due decenni precedenti la Prima Guerra Mondiale, per un certo numero di paesi classificati:

Non so cosa stesse accadendo in Grecia in quel caso, oppure se si è solo in presenza di un disguido nei dati. Ma due cose sembrano chiare. La prima, non c’è alcun segno di una tendenza verso la convergenza. La seconda, una crescita effettivamente veloce per gli standard dell’epoca ebbe luogo nelle economie ricche di risorse.

Facciamo adesso la stessa cosa per gli anni 1990-2010:

Alcuni aspetti. Il primo, i tassi di crescita ai livelli più alti sono diventati molto più elevati – presumibilmente perché la frontiera tecnologica è talmente allontanata, che i paesi possono davvero crescere velocemente attraverso il mettersi al passo. La seconda, c’è un vasto differenziale di crescita tra i paesi poveri – ma riflette largamente fattori non economici, principalmente conflitti esterni e civili (in aggiunta, una crescita negativa in gran parte della precedente Unione Sovietica, anch’essa dipendente dal disordine sociale). Alcuni degli alti tassi di crescita riflettono una ripresa dal caos – credo che questo sia il caso del Sudan e della Birmania – ma per la maggior parte non è così; assistiamo, piuttosto, ad uno spettacolare raggiungimento di condizioni tecnologiche superiori. E naturalmente i paesi di quel gruppo realmente grandi (anche il Bangladesh ha avuto prestazioni molto migliori di quello che la gente sembra ritenere) significano che ci stiamo riferendo ad un numero elevatissimo di persone.

Penso che in questo caso accada qualcosa di veramente organico; il lavoro di Summers-Pritchett sulla regressione verso la media è un correttivo utile ad una sovra interpretazione ed estrapolazione, ma è un po’ troppo nichilista per i miei gusti. [3]

Ma perché quel cambiamento nelle regole? Bella domanda. Spero di fare in tempo ad avere una risposta in occasione della mia prima conferenza.

Voodoo selettivo

I repubblicani della Camera hanno approvato un provvedimento che richiede che il Congressional Budget Office utilizzi un “punteggio dinamico” nelle sue stime delle entrate – mettendo nel conto i supposti effetti positivi degli sgravi fiscali. Resta da vedere quanto danno questa regola effettivamente provocherà. La realtà è che non c’è nessuna prova per gli ampi effetti che sono fondamentali nell’ideologia della destra, cosicché la domanda è se il CBO sarà costretto ad accettare le fantasie dell’economia dal lato dell’offerta.

Nel frattempo, una cosa è abbastanza sicura: il CBO non applicherà il punteggio dinamico agli effetti positivi della spesa pubblica, sebbene per tali effetti ci siano una quantità di prove.

Un buon articolo nei resoconti di Upshot [1] di ieri su uno studio recente sugli effetti di Medicaid per i bambini; esso dimostra che i bambini che hanno ricevuto aiuto non solo sono stati da adulti più in salute, ma anche più produttivi, ed hanno di conseguenza pagato tasse maggiori. Cosicché Medicaid per i ragazzi può largamente, se non interamente, ripagarsi da solo. Si può ben ipotizzare che la legge di riforma sanitaria, ampliando Medicaid e in generale assicurando che un numero maggiore di famiglie abbia una assistenza sanitaria adeguata, provocherà nello stesso modo nel lungo periodo significativi crescita e reddito aggiuntivi. Pensate che il Partito Repubblicano sarà interessato a rivedere verso il basso le stime del costo della riforma sanitaria di Obama per riflettere questi effetti?

E che dire del danno alla produzione potenziale provocato dai tagli alla spesa in una economia depressa? Le prove che l’austerità riduce la produzione ed aumenta la disoccupazione sono schiaccianti – e ci sono oggi prove abbastanza buone che una prolungata alta disoccupazione infligge un danno nel lungo periodo al potenziale di un’economia. Dunque, il CBO verrà ora istruito ad includere questi effetti nelle sue stime?

Il punto è che non siamo solo in presenza di qualcosa che si configura come un ordine ad utilizzare il voodoo nelle stime sul bilancio, stiamo parlando di un voodoo selettivo, che incorpora alcuni supposti effetti dinamici mentre ne ignora altri per i quali, semmai, ci sono prove più forti. Sgravi fiscali per i ricchi: benissimo! Spesa che rende i lavoratori comuni più produttivi? Negativa!

I mercati emergenti dopo lo ‘scatto inconsulto’

E ora su qualcosa di completamente diverso. Tra pochi giorni partirò per l’Asia, e sto cercando di pensare ai temi dei mercati emergenti. Ed ho una sorta di rompicapo nella mia testa.

Vi ricordate tutti – beh, se vi occupate di politica monetaria ve lo ricordate tutti – lo “scatto inconsulto dell’assottigliamento”; la brusca ascesa dei tassi di interesse a lungo termine negli Stati Uniti allorché la Fed cominciò a segnalare la sua intenzione di rallentare ed alla fine di cessare l’acquisto di asset a lungo termine. Una conseguenza di quello scatto fu una brusca caduta delle valute dei mercati emergenti; che aveva un senso: i rendimenti in prospettiva negli Stati Uniti salivano, così c’erano meno ragioni di andare a caccia di rendimenti in Brasile o in India.

Ma il punto è questo: quello scatto passò e i tassi di interesse negli Stati Uniti retrocessero molto da quell’incremento. Eppure le valute dei mercati emergenti non ne subirono contraccolpi:

Perché no?

Non ho nessuna risposta definitiva. Una ipotesi è che stiamo assistendo alla prova retrospettiva che la questione dei mercati emergenti fu una bolla, che lo scoppio dello scatto emotivo e della successiva caduta nei tassi di interesse degli Stati Uniti non reinflazionò. Ma, in ogni caso, qualcosa su cui scervellarsi.

Sui campioni dell’economia

Capisco che qualche lettore non ha compreso a cosa miravo dichiarando che Joe Stiglitz e il sottoscritto siamo i “campioni dell’economia” della sinistra, mentre soggetti come Stephen Moore e Art Laffer hanno quella funzione sulla destra.

Prima di tutto, non mi stavo sul serio dipingendo come un campione; non è il mio genere. Ho mai detto che sono piuttosto basso (ma non al livello di Friedman)? In verità, qualsiasi genere di culto per gli eroi, da parte di chiunque, è un grande errore; ponete troppa fiducia in qualsiasi individuo, ed è molto probabile che sarete malamente delusi (per quanto, tuttavia, i cattivi esistano sul serio). No, quello che volevo dire – pensavo che fosse evidente –è che io e Joe tendiamo ad essere citati, evocati etc. con molta frequenza sui media progressisti e da parte dei progressisti in generale, di solito con (eccessiva) approvazione.

E il punto è che mentre ci sono persone che svolgono un ruolo paragonabile nel dibattito della destra, essi tendono a non essere molto citati e non sono neppure economisti competenti.

Dunque, non ditemi che Greg Mankiw o Robert Barro sono economisti famosi ed anche conservatori. In effetti lo sono. Ma sono onnipresenti, sulla scena conservatrice? Si prenda un metro di misura grossolano, e si guardi ai risultati su Google News. Se voi inserite “mankiw economy” ottenete 5.200 risultati, molti dei quali riguardanti dibattiti nei recenti convegni economici. Se inserite “stephen moore economy” ne ottenete 65.700. Con “stiglitz economy” ne ottenete 43.800.

In questo io vedo una reale asimmetria. Potete, se volete, sostenere che all’interno della disciplina economica i conservatori siano intellettuali pari o superiori ai progressisti (peraltro, i professori di economia non sono di orientamento progressista in modo schiacciante come in altre scienze sociali). Il punto, tuttavia, è che la destra non si rivolge a questi eminenti economisti conservatori come guide e punti di riferimento; preferisce gli scribacchini.

Storia e fallimenti della politica

Ho qualche problema nella lettura di “La sala degli specchi” di Barry Eichengreen, su come le lezioni della Grande Depressione siano state ignorate dopo il 2008. Non che sia un cattivo libro; sino a questo punto sembra un ottimo libro, con una quantità di cose sugli anni ’30 che non conoscevo. Ma è la storia recente che è dolorosa, perché l’ho vissuta mentre si svolgeva, ammonendo disperatamente che quello che era successo sarebbe riaccaduto.

E questo pone una domanda: che cosa non conoscevamo, e quando avevamo smesso di conoscerlo?

Si sentono spesso affermazioni a proposito del fatto che agli inizi del 2009, quando le misure di sostegno di Obama stavano per essere portate a compimento, non sapevamo quanto sarebbe stata profonda e prolungata la recessione; si sentono anche affermazioni secondo le quali proprio non comprendevamo quanto danno sarebbe derivato dallo spostare l’attenzione sulla riduzione del deficit. Si dovrebbe dire: cosa intendi per ““noi”, uomo bianco [1]?

Supponiamo di osservare le stime del Congressional Budget Office sul differenziale di produzione – la misura nella quale l’economia starebbe operando al di sotto delle sua potenzialità – al gennaio 2009, e confrontiamole con quello che è effettivamente successo. Si nota quella che appare nel seguente diagramma (per far prima ho utilizzato le stime del FMI; ma non penso che utilizzando quelle del CBO cambierebbe niente)

Sino al 2011, semmai, la stima del CBO era più pessimistica di quello che effettivamente accadde, probabilmente perché le proiezioni non includevano gli effetti delle misure di sostegno. In seguito il CBO fece previsioni su una ripresa più rapida di quella che è effettivamente avvenuta, a anche allora il CBO non si aspettava che il differenziale della produzione scomparisse sino circa ad oggi.

Dunque, utilizzando le stime della produzione disponibili agli inizi del periodo di Obama, c’era un’ampia informazione per sostenere sia che le misure di sostegno fossero inadeguate, sia che il 2010 sarebbe stato troppo prematuro per spostare l’attenzione sui deficit. E in effetti, sostenni quella tesi al momento [2].

Così come, per passare all’austerità, non era affatto difficile osservare, sempre in tempo reale, che era un errore di grandi proporzioni, supportato da una analisi economica del tutto negativa.

Oppure, per dirla più in generale: è vero che per anni il discorso dell’élite è stato dominato dalla preoccupazione che stessimo facendo troppo, che i deficit e la moneta facile erano pericolosi, che stavamo rischiando una crisi da debito e l’inflazione. Ora, apparentemente all’improvviso, le Persone Molto Serie hanno compreso che facemmo troppo poco, che la stagnazione e la deflazione stavano incombendo come il grande pericolo, e ci sono i lamenti del genere “Chi poteva saperlo?” Ebbene, tutti avrebbero potuto e dovuto saperlo. Con certezza, io lo feci.

L’indifesa politica economica di Reagan

di Paul Krugman

E’ vero, mi sono abituato a ricevere attacchi – se quello che scrivo non provoca qualche reazione isterica, ho sprecato il mio spazio. Le adulazioni alle quali la gente ricorre per pubblicare interi articoli di attacco al sottoscritto sono di questa natura; sono una sorta di complimento, un tributo per la loro percezione della mia maligna influenza.

Ma questo articolo di Robert Samuelson, che mi attacca a proposito della mia smitizzazione della leggenda di Reagan, è proprio strano – perché Samuelson dichiara che ho “totalmente torto”, e poi sembra essere d’accordo con me sull’aspetto economico.

La mia tesi era che la leggenda della politica economica di Reagan – secondo la quale gli sgravi economici dal lato dell’offerta avevano prodotto una disinflazione che aveva imbarazzato i keynesiani – non è quello che accadde negli anni ’80. Quello che accadde fu invece che le politiche monetarie duramente restrittive determinarono una profonda recessione, ed un periodo di disoccupazione molto elevata ruppe la spirale salari-prezzi. E gli eventi si svolsero esattamente nel modo in cui nei libri di testo di orientamento keynesiano era previsto.

Dunque, io pensavo che Samuelson volesse sfidare questo racconto, che avrebbe detto (come fece in passato) che la stagflazione fu determinata dallo stato assistenziale e che furono le politiche di libero mercato di Reagan ad ottenere quel risultato. Invece no; egli sembra accettare che esse dipesero dalla restrizione monetaria, e vuole soltanto dare credito a Reagan per essersi astenuto dal seguire Volcker.

Posso far notare che se anche si crede a questa spiegazione, non cambia niente al fine di resuscitare la tesi della Reaganomics, quanto alla magia degli sgravi fiscali? Forse Reagan fu un gran personaggio, ma non certamente tale da essere così importante per le discussioni odierne.

Si dà il caso che io non sia neanche d’accordo con la spiegazione politica; basandomi in parte su quello a cui assistetti durante gli anni della mia attività presso il Governo (1982-1983)[1], i più stretti collaboratori di Reagan non capirono neppure cosa stava provocando la politica monetaria. Ma non è questo il punto centrale. Il punto chiave è che la grande disinflazione degli anni ’80 fu essenzialmente un affare monetario, e fu pienamente coerente con la teoria economica keynesiana. E per quanto posso dire, Samuelson non è in disaccordo con questo giudizio.

Dove sono i Friedman dei tempi andati?

Non mi sono mai messo a commentare la famigerata lista dell’Economist sugli economisti influenti; essi hanno ricevuto una abbondanza di meritate afflizioni, alle quali non sentivo il bisogno di unirmi. Ma penso di aver qualcosa di utile da dire su un fatto che è realmente inequivocabile, quando ci si trova dinanzi ad una lista corretta per l’esclusione dei banchieri centrali, o si avanzano giudizi di natura più soggettiva: di questi tempi, è assolutamente probabile che gli economisti come intellettuali pubblici siano di orientamento progressista.

Come dice Noah Smith, non è sempre stato così. Egli sostiene che la disciplina economica è cambiata, con una maggiore enfasi sui fallimenti dei mercati, e probabilmente c’è qualcosa del genere. Direi anche che la china della macroeconomia con orientamenti di destra verso una ermetica assurdità conta molto, perché la macroeconomia incombe maggiormente nella sfera pubblica che non dentro gli ambienti accademici.

Ma c’è un altro fattore importante. Il conservatorismo odierno non ha figure del genere di Friedman – persone che sarebbero economisti eminenti grazie alle loro ricerche qualsiasi siano le loro politiche, e che sono anche intellettuali pubblici – perché non le vuole. Quel movimento preferisce i pennivendoli, che non hanno bisogno di essere minimamente competenti ma sui quali si può contare per difendere la linea del Partito senza alcun rischio che assumano posizioni indipendenti.

Consentitemi di offrire due brevi liste soggettive mie proprie. Penso che se si intende fare i nomi di due attuali campioni dell’economia dei progressisti statunitensi, essi probabilmente sarebbero Joe Stiglitz ed il sottoscritto (Thomas Picketty ha ricevuto una vasta e ben meritata accoglienza, ma sinora solo su un tema). La cosa che è evidente a proposito di Joe è che prima di diventare una figura pubblica con un seguito politico, egli ha fissato la sua reputazione in una ampia quantità di ricerche accademiche generalmente riconosciute; potete avere una percezione di quello che ha fatto osservando le sue principali citazioni su Google Scholar. E in questa connessione trovate le mie.

Ora, quali sarebbero gli omologhi sul versante conservatore? Coloro che vengono citati, diciamo, dai Governatori repubblicani alla ricerca di autorità per i loro tagli fiscali, oppure pubblicati in modo regolare sulle pagine dei commenti dei giornali conservatori? Io direi Stephen Moore e Arthur Laffer. Non è il caso di andarli a cercare su Google Scholar, sebbene Laffer compaia, marginalmente, per un saggio scritto nel 1971 in collaborazione con Eugene Fama.

E non è che Moore e Laffer siano soggetti che forse difettano di credito accademico, ma si sono messi in mostra come analisti efficaci. Al contrario, sono individui che non possono neppure improvvisare i dati senza prendere cantonate, che hanno speso anni raccontandoci di star pronto a tassi di interessi e di inflazione che sarebbero schizzati alle stelle. Ma ciò non conta; non erano pagati per aver ragione.

Dunque, nel cercare dove siano andati i Milton Friedman del passato, dovete guardare all’economia dal lato della domanda. La destra difetta di economisti di peso con reputazione indipendente, in parte perché è difficile trovarli, in parte perché non li vuole. Si adoperano solo pennivendoli.

Ortodossia, eterodossia e ideologia

Molti economisti hanno reagito malamente alla crisi economica. E c’è stato molto di sbagliato nella analisi economica prevalente. Ma questi due concetti quanto sono strettamente correlati? Non così tanto come si potrebbe pensare. In questo senso, io sono molto d’accordo con Simon Wren-Lewis sulla considerevole inutilità dei recenti assalti eterodossi nella disciplina. Non che ci sia niente di sbagliato in generale nell’eterodossia; ma molto di ciò a cui stiamo assistendo fraintende il problema, e semmai porta aiuto e conforto alle persone sbagliate.

Il punto è che la macroeconomia ordinaria NON giustifica gli attacchi sulle misure di sostegno della spesa pubblica e l’abbraccio della austerità. Su questi temi, persone come Simon e il sottoscritto si sono ispirate a modelli ed analisi ben definiti, mentre i filoausteri si sono inventati cose nuove e/o hanno riscoperto errori antichi per giustificare le politiche di loro gradimento. I modelli formali e l’analisi quantitativa non giustificano la posizione a favore dell’austerità; al contrario, i filoausteri si sono dovuti liberare dei modelli ed hanno dovuto abbandonare i principi statistici per giustificare le loro pretese.

Si considerino vari esempi.

Spesso osservo persone che dovrebbero saperne di più sostenere che il dibattito sul tema se le misure di sostegno della spesa pubblica possano funzionare riguarda la questione della ‘equivalenza ricardiana’ [1] (qualcosa che implica modelli di agenti rappresentativi e di aspettative razionali) e se essa nella pratica stia in piedi. Ma ciò è completamente sbagliato. Le pretese secondo le quali un aumento temporaneo della spesa pubblica ‘spiazzerebbe’ una quantità equivalente di spesa privata erano basate sia su una grossolana confusione tra identità contabili e causalità, ed erano un completo fraintendimento del significato della ‘equivalenza ricardiana’.

Che dire della austerità espansiva? E’ veramente difficile derivarla da un qualsiasi modello formale, e in generale i sostenitori di quella posizione non ci si sono neppure provati. Hanno piuttosto invocato la fata della fiducia, sostenuti da una econometria occasionale che è caduta in frantumi appena qualcuno ha osservato i dati con impegno.

Le pretese che gli Stati Uniti ed il Regno Unito fossero a rischio di un attacco da parte dei ‘guardiani dei bond’ erano in modo simile difficili da giustificare in termini di modelli – quando si opera attraverso analisi, è molto difficile procedere in un modo che confermi sia la possibilità di un attacco del genere, sia che esso possa recar danno ad un paese che si indebita con la propria valuta. Come ho scritto molte volte, mi rimprovero di essermi preoccupato di cose del genere nel passato 2003, quando i miei stessi modelli erano in contrasto con storie del genere. E l’insistenza su argomenti del tipo “Siamo come in Grecia” procede sulla base di un rifiuto di una chiara modellistica, non certo sulla base di un formalismo eccessivo.

Da ultimo ma non per ultimo, tutta la roba sulla sventura sulla soglia del 90 per cento [2] non era basata su alcun modello, solo su una pretesa regolarità statistica. Quello che gli economisti dell’orientamento prevalente avrebbero dovuto dire da subito (come alcuni di noi fecero) era che ogni negativa correlazione tra debito e crescita, nell’assenza di ogni meccanismo, probabilmente era in gran parte il riflesso di un rapporto di causa opposto.

Dunque, se si va in giro a sostenere che una economia quantitativa incline ai modelli ha dato la stura alla mania dell’austerità, si racconta una storia completamente sbagliata. Peggio ancora, si dà in effetti copertura ai peccati intellettuali dei sostenitori dell’austerità. Non erano economisti ortodossi che seguivano i loro modelli sino alle loro logiche conclusioni; piuttosto, rivelavano la loro vera natura mostrandosi o incapaci di comprendere i loro stessi modelli, o disponibili a metter da parte le loro analisi quando esse entravano in conflitto con le loro preferenze politiche.

L’adesione acritica degli economisti alla austerità è stato un problema per il mondo intero. Ma non si dia la colpa ai modelli o all’analisi quantitativa; la responsabilità non sta nei modelli, ma in quegli stessi economisti.

La deflazione come un tradimento

Ambrose Evans-Pritchard scrive che la scivolata dell’Europa verso la deflazione si configura come un “tradimento” dell’Europa meridionale. Suona un po’ sopra le righe, ma è la semplice verità. Consentitemi di sviluppare l’idea con un grafico che trovo illuminante.

Il diagramma di questo post mostra l’inflazione sostanziale (esclusa l’energia, gli alimentari, l’alcool ed il tabacco) in Germania, in Spagna e nell’area euro nel suo complesso. Come potete vedere ci sono stati due distinti periodi per il sistema dell’euro.

Nel primo periodo, sino alla crisi, i capitali affluivano nell’Europa meridionale. Retrospettivamente, si trattò di una cosa negativa, ma pochi in posizione autorevole a quel tempo se ne lamentavano – inoltre in Spagna si trattava di indebitamento da parte dei privati, non del pubblico. Il risultato fu un boom nel Sud, ed anche una qualche elevata inflazione. Anche questo, tuttavia, venne considerato all’epoca come perfettamente normale. Dopo tutto, non ci si aspetta che tutti, in una unione monetaria, abbiano lo stesso tasso di inflazione. L’inflazione complessiva era positiva – ed i prezzi crescenti nell’Europa meridionale aiutarono la Germania a diventare super-competitiva e a venir fuori dai guai nei quali si trovava alla fine degli anni ’90, senza aver bisogno di una deflazione effettiva.

Poi i flussi dei capitali si interruppero, e divenne necessario per l’Europa meridionale invertire la crescita dei costi e dei prezzi relativi che aveva avuto luogo nel periodo di quel fenomeno. Sia la macroeconomia di base che le regole del gioco che erano state concordate per l’euro dicevano che questa correzione avrebbe dovuto essere simmetrica rispetto a quello che era avvenuto in precedenza – l’inflazione complessiva nell’area euro avrebbe dovuto restare al livello dell’obbiettivo (l’economia direbbe più alta, ma lasciamo perdere), la Germania avrebbe dovuto gestire una inflazione significativamente più elevata in modo tale che la bassa inflazione al sud avrebbe potuto produrre la necessaria “svalutazione interna”.

Di fatto, tuttavia non ci fu alcuna crescita dell’inflazione tedesca, e a questo punto essa si configura come una caduta. L’inflazione complessiva europea, anche utilizzando quella sostanziale, è assai al di sotto dell’obbiettivo. E l’Europa meridionale è stata costretta alla deflazione, la qualcosa è molto costosa ed anche peggiora il peso del debito.

E poi ci sono i tedeschi che dicono che loro hanno fatto i conti con i loro problemi, dunque perché l’Europa meridionale non fa lo stesso? Perché, perché l’Europa meridionale è stata alle regole, ma nel tempo in cui ne aveva bisogno le regole furono cambiate, ampiamente a suo svantaggio.

Potreste chiedere, cosa sarebbe stato necessario per evitare questa situazione? La BCE avrebbe dovuto mettere rapidamente in atto una espansione, appena diventava chiaro che l’inflazione stava cadendo. Ci sarebbe dovuto essere uno sforzo determinato per bilanciare l’austerità della finanza pubblica nell’Europa meridionale con l’espansione nel nord. Invece, si è consentito per anni all’inflazione e all’ossessione per il deficit di comandare; ed ora la situazione è molto vicina all’irrecuperabile.

Il mercato ritiene chiaramente che la causa sia quasi persa. I bond tedeschi a 5 anni stanno fruttando zero; i bond indicizzati che maturano nello stesso periodo stanno rendendo 0,2. Quelle è una previsione implicita di una inflazione nei prossimi cinque anni soltanto dello 0,2 per cento, il che significa una intensa pressione deflazionistica al sud. Davvero una situazione pessima.

Professori, politici e momenti di verità

Simon Wren-Lewis offre un modo intelligente per riflettere se la crescita degli Stati Uniti nonostante il “sequestro” [1] sia un serio problema per i keynesiani – egli dimostra che con l’ipotesi per la quale gli Stati Uniti avessero mantenuto la spesa ai livelli del 2009, una analisi keynesiana direbbe che la crescita avrebbe dovuto essere più elevata, ma non enormemente più elevata. Un altro modo di dire la stessa cosa sarebbe che l’austerità degli Stati Uniti, per quanto reale e distruttiva, non è stata di prima categoria, ed è stata ben dentro una portata coerente con qualche crescita.

Ecco un modo diverso di avanzare la stessa questione. Si guardi il grafico a diffusione sulla spesa pubblica e sulla crescita che ho pubblicato una paio di giorni fa, e ci si aggiunga l’effettiva spesa pubblica e la crescita statunitense verso la fine dell’anno nel terzo trimestre del 2014:

Abbiamo fatto meglio rispetto alla relazione che si sarebbe prevista, ma talmente meglio da essere considerati una seria sfida al complessivo punto di vista keynesiano? Davvero?

La domanda poi diventa: perché qualcuno – per non dire un economista ben addestrato con una reputazione da difendere – si espone alle critiche avanzando una pretesa del genere?

Ebbene, Wren-Lewis ci rimanda ad un articolo del 2010, del quale Jeff Sachs era coautore assieme – rullio di tamburi – a George Osborne, che avanzava la tesi di una immediata austerità della finanza pubblica nonostante tassi di interesse di riferimento a zero e le condizioni depresse dell’economia. Pur non avendo visto all’epoca quell’articolo, il suo argomento era esattamente la logica dell’austerità che descrissi subito dopo: riguardava gli invisibili ‘guardiani dei bond’ e la ‘fata della fiducia’ (termine che introdussi nell’articolo in connessione).

Il punto è che il 2010 fu un reale momento di verità. Si pensava di procedere con la logica dei modelli macroeconomici più o meno keynesiani, oppure si riteneva di decidere che la vaga speculazione psicologica sulla fiducia avrebbe surclassato l’aritmetica della spesa? A quel tempo, essere un keynesiano esplicito significava esporsi un bel po’ alle critiche: si era davvero in controtendenza rispetto a quello che le Persone Molto Serie stavano affermando, si sarebbe stati ridicolizzati e probabilmente si sarebbe subito qualche serio danno nella carriera se i tassi di interesse degli Stati Uniti o del Regno Unito fossero schizzati alle stelle nei modi nei quali le Persone Molto Serie ammonivano, se l’inflazione fosse decollata, se la correlazione tra spesa pubblica e PIL fosse risultata negativa anziché positiva.

Come si scoprì, tuttavia, il punto di vista keynesiano si comportò benissimo, mentre collocarsi dalla parte delle Persone Molto Serie, dopo tutto, non fu una gran mossa.

Le conseguenze, tuttavia, furono in qualche modo diverse a seconda di chi eravate e di cosa rappresentavate. Gli uomini politici possono sbagliare tutto in economia e continuare a prosperare, in parte perché essi hanno programmi più impegnativi – nel Regno Unito come negli Stati Uniti, i terribili ammonimenti sul debito avevano ed hanno molto più a che fare con la pressione per tagliare la spesa sociale che non con reali preoccupazioni sui finanziamenti – ed in parte perché la base elettorale ha poca memoria: la vostra politica può essere un fallimento per anni di fila, ma se l’economia è in crescita nel periodo antecedente le elezioni, vincete in ogni modo.

Ma se siete un economista, o in qualche modo se siete qualcuno la cui carriera è dipendente dall’essere considerato saggio in materia economica, non è così facile venirsene fuori incolume dall’aver fatto uno sbaglio in un momento di verità.

Ho detto abbastanza.

Il panico, velocità e lentezza

Alcune persone sono all’improvviso entrate in panico all’annuncio che l’area euro è ufficialmente in deflazione. Ma il panico improvviso è la reazione sbagliata; si dovrebbe aver avuto graduali sensazioni di panico per un periodo prolungato. Le notizie odierne non sono in nessun modo peggiori di quelle che osserviamo da un po’.

La chiave non sta nell’osservare il dato della inflazione apparente (complessiva) [1]; dovevate mettere gli occhi su quella sostanziale.

L’inflazione sostanziale – come il moltiplicatore keynesiano – è uno di quei concetti sui quali si è ironizzato molto (ma guarda, state misurando l’inflazione senza l’inflazione!) che di fatto ha funzionato benissimo negli anni recenti. Nel passato 2020-2011, quando i prezzi della benzina stavano spedendo in alto i dati dell’inflazione apparente, io e molti altri ricevemmo molti commenti critici perché sostenevamo che non c’era alcun particolare rialzo dell’inflazione reale; ma l’inflazione sostanziale è stata una guida molto più affidabile di quella apparente, che fluttua esageratamente. Come mostra il diagramma di accompagnamento, questo è stato vero sia per l’Europa che per l’America.

E l’inflazione sostanziale è sostanzialmente immutata nell’ultimo resoconto. Essa ha subito un lungo scivolamento, ed è molto al di sotto dell’obbiettivo della BCE (che a sua volta è troppo basso). Ma, in ogni caso, non c’è oggi alcuna ulteriore cattiva notizia. La stessa logica che mi faceva ignorare la gobba dell’inflazione quando il petrolio saliva, mi dice di ignorare la flessione che deriva dal crollo del petrolio. Non dirò di non entrare in panico – dovreste essere in panico per l’Europa. Ma stateci regolarmente, va bene?

Testimonianze di austerità

Lasciatemi proprio buttare. Quante persone, mi chiedo – persino tra gli economisti che si sono schierati con entusiasmo nel dibattito sull’austerità – percepiscono a che cosa assomigli il quadro generale dal momento della grande svolta all’austerità nel 2010? Non intendo quello che è successo nel paese X nell’anno Y, che si immagina conforti la vostra posizione; intendo la forma generale che hanno assunto gli eventi in molti paesi e in vari anni.

Ebbene, c’è una rappresentazione rapida e semplice. Ho preso le statistiche sulla crescita del PIL reale da Eurostat, utilizzando ogni paese per il quale erano disponibili dati nel periodo 2010-2013. Ero tentato di escludere i paesi minori come Malta, ma ho deciso di farlo nel modo più ordinato possibile. Quello che otteniamo sono 33 paesi per 4 anni, per un totale di 132 osservazioni. Ed essi appaiono in questo modo (si tenga a mente che questi sono mutamenti nelle percentuali, dunque non si può leggere l’inclinazione di una linea percentuale come un moltiplicatore):

Questo quadro vi fa pensare che l’economia keynesiana sia un nonsenso? Potete, se volete, sostenere che si tratti di una correlazione spuria, per varie ragioni. Ma certamente le osservazioni grezze sono coerenti con il punto di vista secondo il quale, nelle economie depresse, tagliare la spesa pubblica danneggia la crescita.

Naturalmente, il taglio non è perfetto. Di fatto, il coefficiente di determinazione è soltanto 0,31[1]. Questo perché nell’economia, come nella vita, e come gli adesivi da paraurti non dicono abbastanza, le cose succedono. E quella è la ragione per la quale abbiamo le statistiche. La spesa pubblica spiega solo in parte la variazione nella crescita, ma il t-statistic [2] è 7,7; per gli inesperti, ogni cosa al di sopra di un valore 2 è statisticamente significativa al livello del 95 per cento.

Come ho detto, se volete, potete cercare di sostenere che questa relazione sia spuria, che non sia forse di natura causale. Ma un modo di argomentare che è davvero illegittimo è passare al setaccio i dati, tirar fuori le anomalie, e sostenere che l’esistenza di queste anomalie – perché, appunto, le cose succedono – smentisca la logica keynesiana. Sfortunatamente si assiste molto a cose del genere, anche da parte di economisti che per davvero dovrebbero saperne di più [3].

Su quella bomba ad orologeria francese

Bloomberg

Ho scritto spesso sui considerevoli precedenti dei predicatori di sventura sul debito e l’inflazione negli Stati Uniti, che hanno messo in guardia di continuo sul fatto che stavamo trasformandoci nella Grecia, se non nello Zimbabwe, e che ora non mostrano alcuna disponibilità ad ammettere di aver avuto torto, e neppure che i loro modelli sull’andamento del mondo abbiano bisogno di una revisione. Ma nel momento in cui i tassi di interesse crollano quasi dappertutto, torniamo ad osservare il gran sparlare su un’altra economia, che sembra egualmente, se non più ancora, in malafede.

E’ davvero stupefacente di quanta pessima stampa sia stata oggetto la Francia – e non solo da parte dei fissati sui sistemi aurei e gente simile. Fu The Economist che dichiarò, più di due anni orsono sulla sua copertina, che la Francia era la bomba ad orologeria nel cuore dell’Europa. E gli inflazionisti, naturalmente, erano ancora di più certi che la Francia fosse dinnanzi ad un imminente tracollo; ad esempio, John Mauldin proclamava che la Francia era di fatto peggio della Grecia.

Ora, quella bomba ad orologeria – che in verità, a partire dal 2007, ha avuto una crescita economica migliore dell’Inghilterra – può indebitarsi ad un tasso di interesse soltanto dello 0,8 per cento.

Mi pare evidente che la maldicenza sulla Francia era ed è soltanto essenzialmente politica. Naturalmente la Francia ha grandi problemi: chi non ne ha? Ma il vero peccato della nazione francese è il rifiuto di farsi abbindolare dall’idea che lo stato assistenziale deve essere bruscamente ridimensionato se non smantellato; da qua gli ammonimenti che proseguono sul fatto che la Francia è condannata, condannata senza scampo.

E questo a sua volta riflette in tema più generale di quale sia l’oggetto delle prese di posizione a favore dell’austerità. Possiamo immaginare una dimostrazione più chiara che esse non riguardano affatto il tranquillizzare i ‘guardiani dei bond’?

Pensando ai rendimenti internazionali dei bond

Uno dei rischi del mestiere di un economista di professione che scrive per un ampio pubblico è che talvolta si perde traccia di quello che è o che non è ovvio per le persone intelligenti che non hanno speso le loro vite immersi nella vostra disciplina (per la verità, lo stesso problema si presenta con gli studenti universitari). Dunque, io saluto con favore quando le persone pongono domande in modo spregiudicato, e rivelano che ci sono un po’ di cose che avevo considerato ovvie, ma non lo erano.

Dunque, ecco la domanda che mi è appena stata posta: come può accadere che i tassi di interesse sui bond del Governo degli Stati Uniti siano molto più alti di quelli sui bond europei – non solo dei ‘bund’ tedeschi [1], ma persino dei bond spagnoli e italiani che vengono oggi pagati meno dei loro omologhi statunitensi. Il mio corrispondente chiede se davvero il Governo degli Stati Uniti è una scommessa più rischiosa di quella della Spagna?

La risposta è no, non è così. Di fatto, gli investitori non assegnano virtualmente alcun rischio a possedere obbligazioni sul debito del governo statunitense, e giustamente. Voglio dire, anche se pensaste che gli Stati Uniti potrebbero andare in default nei prossimi dieci anni, che cosa, esattamente, proporreste di detenere, al loro posto? Un mondo nel quale l’America va in default è tale che potreste voler investire in fucili e in scorte di sopravvivenza, non in bond tedeschi.

Cos’è che spiega, tuttavia, i nostri relativamente alti tassi di interesse in quel caso?

Ebbene, facciamo un confronto con la Germania, anch’essa percepita come completamente sicura – ma che paga interessi molto più bassi. Perché?

Il punto cruciale è che i bond tedeschi sono denominati in euro, mentre quelli statunitensi sono denominati in dollari. E ciò significa a sua volta che i più alti tassi di interesse statunitensi non riflettono il timore del default; riflettono l’aspettativa che il dollaro cada a confronto con l’euro nel prossimo decennio.

Ma perché dovremmo aspettarci una caduta del dollaro, a fronte dell’euro? Una ragione importante è che l’inflazione europea è molto bassa e sta scendendo, mentre quella statunitense sembra si stia mantenendo nei pressi (sebbene al di sotto) del suo obbiettivo del 2 per cento. Ed a parità delle altre condizioni, una inflazione più elevata si dovrebbe tradurre in una valuta che perde valore, solo per mantenere inalterata la competitività. Se guardate all’inflazione attesa implicita nei rendimenti dei bond protetti dall’inflazione in confronto a quelli ordinari, essi sembrano suggerire grosso modo una inflazione dell’1,8 per cento negli Stati Uniti a fronte di una metà nell’area euro, il che significa che il differenziale di inflazione spiega circa il 60 per cento del differenziale del tasso di interesse.

Oltre a ciò, c’è una buona ragione per aspettarsi nel medio termine una caduta del dollaro in termini reali. Perché? La forza relativa dell’economia americana ha guidato la percezione che la Fed eleverà i tassi molto più rapidamente della BCE, la qualcosa rende gli asset in dollari molto più attraenti – e come Rudi Dornbusch spiegò molto tempo fa, ciò che essa produce è far crescere la vostra valuta finché la gente si aspetta che diminuisca nel futuro. Il dollaro in questo momento è forte perché l’economia degli Stati Uniti sta andando meglio di quella dell’area euro, e questa forza reale significa che gli investitori si aspettano che il dollaro diminuisca nel futuro.

Dunque, ecco da cosa dipende il differenziale Germania-Stati Uniti: la più elevata inflazione degli Stati Uniti (che è una buona cosa) in aggiunta alla aspettativa che il rapporto dollaro-euro, corretto per l’inflazione, alla fine tornerà a livelli normali. Fondamentalmente, tutto dipende dalla debolezza europea e dalla relativa forza degli Stati Uniti.

Infine, la Spagna e l’Italia hanno tassi più elevati della Germania perché sono realmente percepite come nazioni rischiose. Ma i differenziali del rischio sono abbastanza modesti di questi tempi, cosicché a questo punto i loro tassi sono comunque più bassi dei nostri.

Ora, l’aspetto interessante nella confusione del mio corrispondente è che essa è collegata a ben vedere ad un tema politico fondamentale, vale a dire quanto paesi come gli Stati Uniti ed il Regno Unito dovrebbero preoccuparsi dei cosiddetti ‘guardiani dei bond’? La risposta è, non molto, la qualcosa diventa chiara quando comprendete che le aspettative economiche, non la paura di un default, sono la principale ragione per la quale i loro tassi salgono o scendono. Ed è assai negativo che tanta parte della stampa finanziaria ancora non lo capisca.

Macroeconomia ‘non concepita qua’

Martin Wolf commenta con toni comprensivi l’ultimo articolo di Richard Koo [1]; consentitemi di essere un po’ meno comprensivo.

Come nota Wolf, Koo ha avuto un grande ed importante idea: ha compreso che il concetto di Irving Fisher della deflazione da debito può spiegare una prolungata debolezza economica anche in assenza di una deflazione letterale. Dal momento in cui una qualche parte del settore privato, per una qualsiasi ragione, si è assunta livelli di debito che al presente appaiono eccessivi, gli sforzi dei debitori per ripagare i loro debiti possono agire come un prolungato dragaggio sulla domanda aggregata – qualcosa che è difficile contrastare con la politica monetaria, perché molti protagonisti dell’economia non possono o non vorranno spendere di più, a prescindere da quanto divenga conveniente il denaro. Koo sostiene in aggiunta che la spesa pubblica in deficit può giocare un ruolo utile in una recessione provocata da difficoltà negli equilibri patrimoniali, non solo fornendo un provvisorio incoraggiamento, ma fornendo ai debitori un ambiente favorevole per ridurre il rapporto di indebitamento, ponendo le condizioni per una ripresa durevole.

Si tratta di una intuizione molto utile, che molti di noi hanno fatto propria, riconoscendo pienamente il contributo di Koo.

Ma Koo non ha soltanto sostenuto l’utilità del sostegno della finanza pubblica nelle recessioni provocate da crisi degli equilibri patrimoniali; egli si è impegnato in una ‘guerra santa’ implacabile contro ogni tentativo di utilizzare la politica monetaria, sia come integrazione alla politica della spesa pubblica che come il massimo che si può fare quando le scelte della finanza pubblica sono paralizzate per ragioni politiche. E capirne la ragione è molto difficile.

Cerchiamo di essere chiari: l’antipatia verso la politica monetaria in nessun modo deriva naturalmente da un approccio basato sugli equilibri patrimoniali. E’ vero, cha una banca centrale riesca ad ottenere una forza motrice è destinato ad essere arduo, perché le imprese eccessivamente indebitate o le famiglie non possono spendere anche se possono indebitarsi in modo conveniente; ma ci devono essere alcuni soggetti che non sono eccessivamente indebitati – se essi sono debitori, ci devono pur essere creditori – cosicché ci dovrebbe essere qualche margine entro il quale la politica monetaria può agire. In ogni modo, nel peggiore dei casi l’espansione monetaria sarà irrilevante. E nella misura in cui le banche centrali possono elevare l’inflazione e/o combattere la deflazione, questo – se si è in una recessione da squilibri patrimoniali – è un circostanza di particolare valore, ed era il punto di partenza di Fisher.

Non sto avanzando questi argomenti in modo casuale: ho lavorato abbastanza intensamente per comprendere le implicazioni dei modelli basati sugli equilibri patrimoniali, ed essi sempre risultano di sostegno alla ‘facilitazione quantitativa’ e ad altre forme di politica monetaria non convenzionale.

Dunque, da dove viene la acerrima avversione di Koo? Francamente, non trovo altra spiegazione della sindrome del “non è stato inventato qua”; la analisi originaria di Koo – che tutti noi ammiriamo e per la quale gli facciamo credito – ha avanzato l’argomento di una soluzione attraverso la finanza pubblica, e non solo egli respinge ogni alternativa, ma ribadisce, per ragioni non chiare, che sarebbe una cosa terribile. E ciò è davvero negativo, perché dà un colpo alla sua stessa credibilità.