La sindrome del debito della Cina

Matthew Yglesias nota un miglioramento nelle Persone Molto Serie che mettono in guardia sul fatto che la Cina potrebbe perdere fiducia sull’America e cominciare a scaricare i nostri bonds. Egli si concentra sui motivi della Cina, il che è utile. Ma il punto cruciale, su cui si sofferma solo brevemente ed alla fine, è che, qualsiasi siano i motivi della Cina, i cinesi non ci danneggerebbero se scaricassero i nostri bonds – di fatto, sarebbe probabilmente un bene per l’America.

Ma, voi dite, la vendita dei nostri bonds da parte della Cina non spedirebbe in alto i tassi di interesse e non deprimerebbe l’economia statunitense? Ho scritto molto e in varie forme su questo tema, e devo ancora vedere una spiegazione coerente su come si suppone che dovrebbe funzionare.

Si pensi a questo: la vendita dei nostri bonds da parte della Cina non spingerebbe in alto i tassi di interesse a breve termine, che sono decisi dalla Fed. Neppure è chiaro perché dovrebbe spingere in alto i tassi a lungo termine, dal momento che questi principalmente riflettono le aspettative sui tassi a breve termine. Ed anche se le vendite cinesi in qualche modo determinassero una stretta sulle più lunghe scadenze, la Fed potrebbe semplicemente impegnarsi in una maggiore ‘facilitazione quantitativa’ e fare incetta di quei bonds.

E’ vero che la Cina potrebbe, probabilmente, deprimere il valore del dollaro. Ma quello sarebbe un bene per l’America! Si pensi alla politica economica di Abe in Giappone: sino ad ora il suo più grande successo è stato quello di abbassare il valore dello yen, aiutando le esportazioni giapponesi.

Ma, voi dite, la Grecia. Ebbene, la Grecia non ha una propria valuta o una propria politica monetaria; in quel caso la fuga dei capitali ha portato ad una caduta nell’offerta di moneta, la qualcosa qua non accadrebbe.

La persistenza della diffusione di paure sulla fiducia cinese è un aspetto rilevante: continua a rappresentare quello che dicono le Persone Molto Serie, anche se esso non ha propriamente alcun senso. Come disse in una occasione Dean Baker, la Cina ha una pistola d’acqua scarica puntata contro la nostra testa.

Che drenaggio

Come molte persone hanno messo in evidenza, i costi economici dei tentativi del Partito Repubblicano di governare con i ricatti non sono cominciati con la crisi del blocco di governo e del debito, né sono finiti con la temporanea risoluzione di quella crisi. Il rapporto, di questi tempi ampiamente citato, di Macroeconomic Advisers ha stimato il costo di una politica della finanza pubblica provocata dalla crisi [1] in un punto percentuale da togliere al tasso di crescita per tre anni, ovvero ad oggi all’incirca del 3 per cento. Più della metà di questo costo stimato deriva dal “drenaggio finanziario” [2] derivante dalla caduta della spesa pubblica discrezionale, con il resto che deriva da una (precaria) stima degli impatti dell’incertezza della finanza pubblica sui costi dell’indebitamento.

Ho dato un’occhiata più attenta a quel rapporto, e mentre in generale sono d’accordo con le sue conclusioni, penso che ad esso sfugga qualcosa. A conti fatti, direi che l’effetto negativo delle follie in corso ha avuto effetti persino più negativi di quelli che il rapporto di Macroeconomic Advisers sostiene.

Ebbene, il primo aspetto: non sono così contento che il rapporto  si fondi, per misurare i costi, sull’indice dell’incertezza analizzato da Bloom ed altri. Come mise in evidenza tempo fa Mike Konczal, quell’indice è una creatura strana, in notevole misura determinato dal numero di volte in cui gli uomini politici ricorrono all’espressione  ‘incertezza’. Davvero non è qualcosa su cui si possa fare affidamento, e se lo fate vostro, le stime di Macroeconomic Advisers sul drenaggio repubblicano crollano.

Ma non dovremmo fermarci qua, perché ci sono due importanti aspetti della storia che Macroeconomic Advisers lasciano fuori.

Il primo, parte dell’accordo sul ‘precipizio fiscale’ fu relativa al permettere che gli sgravi fiscali sugli stipendi di Obama – una forma di stimolo dell’economia  significativa ed utile – si interrompessero (ai repubblicani piacciono soltanto gli sgravi fiscali che interessano la gente con alti redditi). Questo ha portato ad un ampio picco fiscale nel 2013, concentrato sui lavoratori:

In secondo luogo, l’opposizione del Partito Repubblicano alla assicurazione di disoccupazione è stato il fattore principale di un rapido declino dei sussidi di disoccupazione nonostante il perdurare di mercati del lavoro deboli:

Questo fatto è un gran danno per i disoccupati, ma danneggia anche l’economia, perché i disoccupati già vivono al limite, e di certo sono stati costretti a tagli nelle loro spese al momento in cui i sussidi sono terminati.

L’effetto congiunto dell’aumento della pressione fiscale sugli stipendi e dei tagli ai sussidi ammonta a 200 miliardi di dollari di contrazione della finanza pubblica su base annua, ovvero all’ 1,25 per cento del PIL, probabilmente con un effetto significativo di moltiplicatore [3]. Si aggiunga questo agli effetti dei bruschi tagli alla spesa discrezionale ed agli effetti dell’incertezza economica, comunque si misurino, ed io non penso sia irragionevole supporre che le tattiche ricattatorie possano aver raschiato l’equivalente di un 4 per cento di PIL ed aggiunto 2 punti al tasso di disoccupazione.

In altre parole, avremmo un’economia considerevolmente più ricca se non fosse per il grande successo elettorale del Partito Repubblicano nel 2010 [4].

Gli sbagli della ‘causalità immacolata’

Brad DeLong ci ricorda la considerevole (nel senso peggiore) pretesa di Eugene Fama secondo la quale lo stimulus non può funzionare per una ragione di logica. Fu esattamente quella pretesa, e la adesione da parte di John Cochrane, che mi indusse a rendermi conto (come scrissi) che vivevamo in un’epoca  buia della macroeconomia.

Suppongo che questo sia il genere di giudizi che portano alcune persone ad accusarmi di inciviltà e di una propensione agli attacchi personali. Immagino che si pensi che si dovrebbe avere rispetto quando gli economisti rimettono in vita sbagli che furono corretti tre generazioni orsono, e presentano tali sbagli come intuizioni nuove e importanti. Ma a me non riesce, specialmente quando quegli errori risuscitati vengono usati per portare confusione nel dibattito pubblico in un periodo di crisi economica, quando ha grande importanza avere la risposta politica corretta.

In ogni caso, la confusione di Fama è di un genere abbastanza frequente (per quanto ci si aspetterebbe di più da economisti famosi). Lo potete chiamare l’errore della ‘causalità immacolata’. Lo incontrai per la prima volta nel campo dell’economia internazionale, dove c’erano persone che utilizzavano l’identità S-I=X-M [1] per sostenere che gli equilibri commerciali potevano essere corretti senza bisogno di alcun cambiamento nei prezzi relativi; John Williamson lo soprannominò come l’errore dell’ “immacolato trasferimento”. L’errore di Fama-Cochrane è semplicemente la versione interna.

Ecco che cosa accade: si comincia con una identità contabile, in questo caso i risparmi sono eguali all’investimento, e la si tratta come una relazione causale (i risparmi sono eguali o superiori all’investimento), immaginando che ciò vi esenti dalla necessità di esibire un meccanismo per questa pretesa causalità.

La cosa immediata che Fama avrebbe dovuto chiedersi, anche se completamente ignorante della storia della macroeconomia, sarebbe stata perché il rapporto di causalità debba necessariamente correre dai risparmi agli investimenti. Perché non il contrario? Di fatto, nei semplici modelli keynesiani è proprio l’investimento (provocato dagli ‘istinti animali’ [2]) che determina di fatto il livello dei risparmi. Più in generale, tuttavia, sempre ci si deve porre domande sui motivi che muovono gli attori dell’economia; solo riflettendo bene sul “chi-fa-qualcosa-perché” si può effettivamente imparare qualcosa delle implicazioni di una identità contabile [3].

In questo caso, chiedetevi cosa accade quando i consumatori decidono di risparmiare di più. Cosa fanno effettivamente? Tagliano le loro spese. Ora, su cosa si regge l’eguaglianza tra risparmi ed investimenti? Nel brevissimo termine, è probabile che essa si regga su azioni involontarie – vale a dire, l’identità contabile non dice che i risparmi attesi e gli investimenti sono sempre uguali. Se i consumatori cercano di risparmiare maggiormente, le imprese possono, come le scorte si accumulano, impegnarsi in investimenti involontari, e i consumatori possono scoprire di non stare risparmiando quanto volevano, dato che i loro redditi calano. Naturalmente, questi risultati involontari porteranno ad ulteriori modifiche dei comportamenti, con le imprese che taglieranno la produzione ed i consumatori che taglieranno ulteriormente la spesa, finché non arriveremo ad una specie di equilibrio nel quale i risparmi attesi e gli investimenti si equivarranno; questo nuovo equilibrio non c’è bisogno che veda l’investimento crescere, potrebbe benissimo vederlo diminuire.

Per arrivare alla conclusione secondo la quale risparmi attesi più elevati portano ad investimenti più elevati, dovete spiegare come il desiderio dei consumatori di risparmiare dia alle imprese un incentivo a spendere maggiormente. I tassi di interessi più bassi possono servire a tale scopo – ma non in una economia nella quale i tassi sono già a zero.

Il punto, in ogni caso, è che le identità contabili possono dirvi soltanto sino a un certo punto. Tutti quelli che pretendono che le identità contabili vi dicano tutto, senza un effettivo modello di come le cose funzionino, non fanno niente di più che una pessima economia. E mi dispiace, ma io non ho intenzione di essere rispettoso o di fingere di avere una discussione seria, quando gli economisti che dovrebbero saperne di più si imbattono in errori di tal fatta.

Sa chi sono io?

Una delle cose strane a proposito delle discussioni che abbiamo sulla politica economica sin dalla crisi finanziaria è che molte persone di uno schieramento di quei dibattiti – per combinazione,  lo schieramento del quale non faccio parte – credono di poter averla vinta facendosi forti della propria autorità. I critici vengono liquidati come semplici bloggers, il che si suppone li renda inidonei ad indicare errori ed affermazioni non vere; le idee non vengono prese in considerazione (sbagliando, sempre per caso) in quanto non fanno parte di quello che tutti insegnano agli studenti universitari, come se questo escludesse ogni possibilità che quelle idee siano ciononostante giuste.

Mi faccio anch’io forte della mia autorità? Sono certo che se esaminate al microscopio i miei scritti [1], troverete qualche esempio. Ma non è quello che cerco di fare; io cerco di avanzare argomenti sul merito, e se respingo il contributo di qualcuno, cerco di farlo basandomi su quello che dice, non su quello che è.

Quello che molte persone – mi dispiace dirlo, in particolare docenti – sembrano non capire è che vi sono limiti a quello che viene dalle credenziali, sia in via di principio che in pratica.

Fondamentalmente, avere una cattedra titolata e magari qualche premio vi autorizza a far sentire la vostra voce – non altro. C’è in giro un frastuono di commenti come fosse un alveare, cosicché nessuno può leggere ogni cosa che dicono gli altri; ma come un famoso intellettuale si pronuncia, egli dovrebbe ottenere  e di fatto ottiene, ascolto molto più facilmente di qualcuno privo di una reputazione precedente.

Ma le credenziali accademiche non sono una condizione né necessaria né sufficiente perché le vostre idee siano prese sul serio. Se un professore famoso dice ripetutamente cose stupide e poi cerca di sostenere di non averle dette, non c’è alcuna regola che faccia divieto di definirlo sciocco e menzognero – e non ci sono qualifiche speciali necessarie per sostenere quel parere, altro che aver fatto il vostro lavoro con scrupolo.

Di contro, se qualcuno senza credenziali formali regolarmente avanza osservazioni acute e profonde, lui o lei si sono guadagnati il diritto a essere presi sul serio, a prescindere dal loro retroterra.

Una delle grandi cose della blogosfera è che essa ha reso possibile per un certo numero di persone di soddisfare la seconda condizione per avere un ascolto. Non mi interessa se sono laureti, docenti o semplici individui con un blog – è il lavoro che conta.

Nel frattempo, non avevamo bisogno dei blog per sapere che molti intellettuali grandi e famosi siano, di fatto, degli sciocchi. Alcuni di loro sono sempre stati sciocchi; alcuni di loro sono come porcospini, che sanno molto nella loro ristretta area ma sono ignari di ogni altra cosa (e sono, in molti casi, talmente ignari da non sapere di essere ignoranti  – un variante della sindrome di Dunning – Krueger [2]). Ed alcuni di loro, per una qualsiasivoglia ragione, ne hanno perso coscienza – così su due piedi posso pensarlo di vari economisti, non tutti così anziani, dei quali si usa dire: “Non posso credere che quel personaggio  scrivesse  cose del genere”.

E fatemi aggiungere che credere di potersi far forti della propria autorità in questa epoca moderna aperta in tutti i sensi, è di per sé una dimostrazione di incompetenza. Chi precisamente pensate se ne curi? Non i lettori, questo è certo.

E’ vero, questo di oggi è un mondo ruvido per coloro che lavorano in modo superficiale, e fanno conto delle loro credenziali per proteggersi dalle obiezioni. Ciononostante, in un certo senso non mi riesce di fingere alcuna simpatia.

Flessibilità dei salari in dottrina e in politica (per esperti)

Probabilmente  avrei dovuto chiarire nel mio post sui salari rigidi che stavo ragionando della rigidità [1] come tema centrale nella storia del pensiero macroeconomico, non come tema centrale nella politica attuale. Vengo sostenendo da anni che quando si è in una trappola di liquidità la flessibilità dei salari in effetti danneggia più che aiutare; è questo il paradosso della flessibilità [2], il quale si manifesta, parlando in termini approssimativi, perché nelle attuali condizioni la curva della domanda aggregata inclina verso l’alto a seguito degli effetti del debito e degli equilibri patrimoniali .

Ma se guardiamo al modo in cui si rappresentò quella sorta di guerra civile nella teoria economica durante gli anni ’70, entrambi gli schieramenti davano per implicita una domanda aggregata che inclina verso il basso (la trappola di liquidità era un lontano ricordo), cosicché l’intera attenzione era riposta sull’offerta aggregata. Il tema fondamentale, allora, era se fosse accettabile assumere una curva di breve periodo della offerta aggregata che inclinava verso il basso, anche se non si aveva alcun fondamento microeconomico per un assunto del genere, essendo solo una osservazione della realtà. Una metà della disciplina economica che aveva rilievo decise che, sebbene potesse essere vero in pratica, non era vero in teoria, e di conseguenza non poteva succedere.

Al giorno d’oggi, naturalmente, abbiamo truppe di economisti addestrati nelle scuole dell’orientamento dell’ “acqua dolce” [3] che non conoscono questa storia – essi sanno soltanto che negli anni ’70 si dimostrò che Keynes aveva torto, ma non conoscono il contesto e sono scioccati, letteralmente scioccati, nello scoprire che l’altra metà continuò seriamente a far propria l’evidenza dei salari rigidi nonostante la mancanza di un modello di massimizzazione che lo spiegasse.

Una piccola nota: che dire della stagflazione? E’ vero che lo spostamento verso l’esterno dello scambio apparente tra disoccupazione ed inflazione durante gli anni ’70 ebbe un impatto importante sulla teoria economica; fu molto rilevante il fatto che Friedman e Phelps avessero previsto esattamente quel tipo di spostamento sulla base di modelli che tentavano, in modo approssimativo, di fornire fondamenti microeconomici all’offerta aggregata. Questo concesse qualche credibilità agli esercizi della scuola dell’ “acqua dolce” – ricordo qualche compagno di corso che diceva cose come: “Bene, hanno avuto ragione sinora, dunque potrebbero aver ragione al prossimo passo”, il che comportò che la teoria delle aspettative razionali e dei fondamenti micro dilagasse.

Ma agli inizi degli anni ’80 era già chiaro che quel dilagare era infondato. Libri di testo di economia keynesiana (in particolare, si pensi a Dornbusch-Fischer e Gordon) avevano incorporato agevolmente le aspettative di inflazione, mentre la persistenza delle recessioni e l’evidente capacità di una politica monetaria pienamente giocata in anticipo nello smuovere l’economia reale resero i modelli del tipo di quello di Lucas insostenibili.

Dunque la stagflazione fu importante, ma i keynesiani risposero adattando i loro modelli; gli antikeynesiani, all’opposto, risposero alla loro pratica débâcle degli anni 80 ritirandosi sempre più nel profondo della loro bolla.  

Salari rigidi e guerre economiche

Simon Wren-Lewis, sulle orme di Bryan Caplan, avanza la tesi che la rigidità dei salari nominali verso il basso sia semplicemente un fatto, attestato da prove schiaccianti. Inoltre, si tratta di un fatto che comprendiamo abbastanza bene in termini di comportamenti economici. Egli suggerisce, dunque, che l’indisponibilità di molti economisti ad incorporare i fatti entro i loro modelli – in quanto non hanno “fondamenti microeconomici” – ci dice qualcosa di preoccupante sulle condizioni della disciplina economica.

Egli ha ragione, ma ho la sensazione che molti dei suoi lettori – e proprio tutti i commentatori di Caplan – non comprendano il significato di questa osservazione in riferimento alla storia della teoria economica degli ultimi 40 anni.

Vedete, la questione della rigidità del salari (e dei prezzi), e di conseguenza degli effetti reali dei cambiamenti della domanda nominale, è ciò su cui verteva per intero il grande rigetto del Keynesismo. E intendo dire proprio per intero. Nei passati anni ’70 si faceva fatica a discutere gli aspetti determinanti della domanda nominale; quello che Lucas e i suoi seguaci sostenevano era che il Keynesismo doveva essere rigettato perché era stato incapace di derivare la rigidità dei salari dalla massimizzazione dei comportamenti [1].

Lucas all’inizio sostenne che inattesi shocks nominali [2] erano ancora importanti, perché all’inizio la gente poteva non distinguerli dagli shocks reali, ma questo non offriva alcuno spazio per una politica utile. Più tardi, l’economia dell’ “acqua dolce” [3] respinse anche quel concetto; il ciclo economico riguardava per intero gli shocks reali, e la domanda non aveva alcun ruolo.

Questo rigetto del keynesismo non era in nessun senso guidato da una migliore prestazione empirica; esso riguardava esclusivamente il principio del rifiutare di incorporare alcunché non fosse derivato sino in fondo da una massimizzazione [4].

Cosicché non si può dire: “Va bene, siamo d’accordo, le persone non sono iperrazionali, e i salari sono realmente rigidi” e poi tornare e detestare i keynesiani. Se siete d’accordo su quell’unico punto [5] – e dovreste, perché le prove sono schiaccianti – e lo avete ammesso, che ve ne rendiate conto o meno, gran parte della teoria economica si è spesa  per tre decenni e più nel seguire una strada senza sbocco.

Vedo che alcuni commentatori di Caplan sono disposti ad accettare che la domanda nominale sia importante, ma tracciano una discriminante al “nonsenso” della trappola di liquidità. Ebbene, il limite inferiore di zero è anch’esso un fatto, ed una volta che cominciate ad ammettere che la domanda conta, finite inesorabilmente per giungere ad una analisi da trappola di liquidità. Ma rinviamo questo ad un altro giorno. Il punto chiave qua è che riconoscere ciò che è ovvio sui salari nominali è, piaccia o no, ammettere che Lucas, Prescott e così via sono stati soltanto un grande depistaggio da una teoria economica utile.

La Guerra ai poveri è una guerra a Chi  Ben Sapete

Molte persone stanno citando questo resoconto di Democracy Corps [1]sugli incontri di un gruppo-campione con i repubblicani, ed a buona ragione: fondamentalmente Greenberg ha presentato una teoria unitaria della follia che ha racchiuso la politica americana negli ultimi anni.

Quello che il rapporto rende chiaro è che l’attuale ossessione repubblicana dell’attaccare i programmi che aiutano gli Americani in condizioni di bisogno non riguarda un qualche ossequio filosofico alle teorie del “piccolo Governo”, ancora meno preoccupazioni sugli effetti degli incentivi e delle aliquote fiscali marginali intrinseche [2]. Riguarda l’ansietà per una America che cambia – la società multirazziale e multiculturale che stiamo diventando – e la rabbia perché i Democratici stanno “prendendo i nostri soldi e dandoli a quella gentaccia” [3]. In altre parole, dopo tutti questi anni, si tratta ancora di razza.

In questo caso, l’ironia è che a questo punto sono i progressisti che credono nell’America, al contrario dei conservatori. Io credo nella nostra capacità di cambiare mantenendo la nostra essenziale natura; io credo che gli immigrati di oggi saranno incorporati nel nostro tessuto sociale, come gli immigrati italiani ed ebrei – una volta considerati come fondamentalmente incompatibili con i modi di vita americani – divennero “bianchi” verso la metà del ventesimo secolo.

Un’altra ironia è che la grande paura della destra – che i programmi della sicurezza sociale serviranno ad acquistare voti da parte dei Democratici, portando a cambiamenti ulteriori – sta diventando una sorta di profezia che si auto avvera. Il Partito Repubblicano poteva cercare di mettersi in comunicazione con gli immigrati, moderare le sue prese di posizione sulla riforma sanitaria di Obama, e definire una posizione come un partito misurato e ragionevole. Invece si sta alienando tutta quella gente che ha bisogno di persuadere, ed assai probabilmente sta mettendo le basi per quella effettiva egemonia liberal di cui ha timore.

Nel frattempo, un insegnamento chiave per noi esperti è che nessuno dei presunti dibattiti che abbiamo in corso – come quello, diciamo, sugli esempi [4] della crescente diseguaglianza – può essere preso per buono. Sì, abbiamo bisogno di elaborare le statistiche, ma alla fine l’altro schieramento non si cura delle prove.

La rivoluzione non è finita

Abbiamo un incontro con Bob Gordon stanotte al Griswold Center ed io converserò – definirlo un dibattito è una parola troppo grossa – sul suo pessimismo sulla crescita futura. Tornerò sul tema dopo l’incontro; non voglio anticipare le mie (deboli) considerazioni finali. Ma ho pensato di avanzare una osservazione superficiale sulla tecnologia.

Si tratta di questo: Bob indica, giustamente, l’impatto sino a questo punto relativamente limitato del tanto propagandato avvento delle ICT – le tecnologie della informazione e della comunicazione. Per lungo tempo queste tecnologie sembravano non aver alcuna conseguenza per l’economia; poi, alla fine, esse sono sembrate ingranare verso il 1995. Ma la nuova era di produttività, come dice Bob, sembra non stare alla pari con la prolungata espansione che seguì alla seconda guerra mondiale, ed è sembrata esaurirsi con i passati anni 2000.

Quello che osserverei, tuttavia, è che c’è una seconda ondata in arrivo. La crescita della produttività tra il 1995 ed il 2007 fu sostanzialmente un fenomeno “cablato”, in gran parte aveva a che fare con reti di aree locali piuttosto che con Internet. I dati senza rete sono una cosa completamente diversa, e sono una cosa sorprendentemente recente – l’iPhone è stato introdotto nel 2007, l’iPad nel 2011. E sappiamo per molteplici esperienze che ci vuole un po’ di tempo per le nuove tecnologie per assumere la forma della crescita economica, un argomento che notoriamente venne avanzato da Paul David [1] e confermato dal ritardo di 25 anni tra l’introduzione del microprocessore ed il decollo di produttività degli anni ’90.

Dunque, c’è qualcosa di più in arrivo. Quanto sia grande è un’altra questione.

Felice per Janet

Sono stato negligente nel non scrivere niente a proposito della nomina di Janet Yellen alla guida della Fed; in parte è dipeso dal fatto che non sapevo precisamente cosa dire e come spiegare perchè io e così tanti altri economisti siamo davvero felici per la sua scelta.

Ma Noam Scheiber colpisce nel segno: quello che è così incoraggiante nel caso della Yellen non è solo la sua storia professionale ma anche le persone con le quali si relaziona. In questo caso ella è con assoluta certezza la candidata degli economisti.

Tutti gli altri che sono rimasti a galla per il posto di lavoro sono, in un modo o nell’altro, stati vicini a Wall Street – persino Larry Summers, che ha un curriculum formidabile come economista ricercatore ma anche come consulente che ha fatto soldi con le società finanziarie. E se in tempi normali si può usare l’argomento che la conoscenza della finanza, dei mercati finanziari e di tutto il resto sia una buona cosa, in questo caso ci sono due verità incontrovertibili:  Wall Street è in gran parte responsabile per il disastro nel quale ci troviamo, ed i soggetti del sistema finanziario hanno avuto costantemente torto – non solo nel non saper vedere i rischi prima della crisi, ma nel diagnosticare che cosa sarebbe venuto dopo. Soprattutto, hanno preso la posizione secondo la quale il salvataggio delle banche avrebbe spianato la strada più in generale alla ripresa, mentre non è successo.

Nel frattempo, la teoria economica di buon senso si è, come sottolineo spesso, comportata ottimamente – e Janet Yellen è molto radicata in quel campo.

In questo caso, la Yellen è, dunque, se si vuole dire così, una componente della mia tribù – ed io penso che sia un’ottima cosa nell’economia odierna. Il fatto che la sua nomina sia un fatto storico è proprio un regalo della provvidenza [1].

Il tetto del debito e lo scoppio della bolla immobiliare

Supponiamo di raggiungere il tetto del debito, e che il Tesoro provi a gestire la situazione con delle priorità – pagando gli interessi sui bonds, cosicché tutto il peso ricada sugli altri generi di spesa pubblica. Cosa dovremmo pensare dell’impatto economico?

Ebbene, ecco un pensiero. In questo momento il deficit dei flussi di cassa è un po’ superiore al 4 per cento del PIL:

Deficit federale come percentuale del PIL

Questo deficit dovrebbe essere tamponato immediatamente, seduta stante [1], nel caso di uno sfondamento del tetto del debito. Probabilmente il default – perché sarebbe un default, anche si si facessero i pagamenti sugli interessi – prenderebbe la forma di un “regime di pagamenti dilazionati”, con il governo sempre più inadempiente rispetto ai suoi conti.

Dunque, quando abbiamo assistito l’ultima volta ad uno shock della spesa di queste proporzioni? A quanto sembra, noi stiamo assistendo a qualcosa che ha proprio le stesse dimensioni dello scoppio successivo alla bolla immobiliare, il quale anche era di circa il 4 per cento del PIL:

Investimento nelle residenze come percentuale del PIL

Si può sostenere che questi tagli alle spese non avrebbero tanto impatto come lo scoppio della bolla immobiliare, perché i pagamenti verrebbero rinviati, non cancellati, ed almeno alcuni continuerebbero ad aspettare alla fine di essere pagati. D’altra parte, come ho sottolineato nel mio post precedente, in questa occasione noi avremmo disconnesso gli stabilizzatori automatici – appena il PIL scendesse, le entrate calerebbero, costringendo ad un altro giro di tagli alla spesa, e così via dicendo.

Di nuovo la mia tesi è che potremmo davvero assistere ad un evento delle dimensioni della Grande recessione anche se evitassimo una crisi finanziaria vera e propria.

10 ottobre 2013

Destabilizzatori automatici

La situazione del tetto del debito resta assolutamente confusa. I leaders repubblicani sembra che stiano arrivando, lentamente, a comprendere che Obama è serio nel non volersi impegnare in una negoziazione su un ostaggio – ma stanno ancora cercando di trattare (Vuoi far fuori il tuo principale risultato? No? Va bene, che ne diresti allora di far fuori la Previdenza Sociale?). Capiranno che questo non è destinato a funzionare prima di una crisi del dollaro? Nessuno lo sa.

E nessuno sa cosa verrà dopo. La domanda immediata è se il Tesoro potrà, in effetti, stabilire delle priorità – pagare gli interessi sul debito nel mentre si resta inadempienti [1] con tutti gli altri, dai venditori ai beneficiari della Previdenza Sociale. Se possono, potrebbero scegliere di farlo per evitare un collasso finanziario.

Ma come molti altri oltre a me hanno sottolineato, persino se questo fosse possibile, sarebbe una catastrofe, perché il Governo Federale sarebbe costretto a grandi tagli alla spesa (gli assegni della Previdenza Sociale ed i pagamenti di Medicare prenderebbero sicuramente un colpo, dato che non c’è poi molto altro). Stiamo parlando di qualcosa come un 4 per cento del PIL, il che, dati moltiplicatori abbastanza consueti, implicherebbe una contrazione finale del 6 per cento.

A meno che quei moltiplicatori consueti non siano sbagliati – nel qual caso sarebbe molto, molto peggio. Non ho ancora visto nessuno avanzare questo argomento, ma esso è molto importante.

Stime standard degli effetti dei tagli della spesa pubblica mettono nel conto il ruolo del Governo federale come stabilizzatore automatico: il deficit cresce quando l’economia si restringe principalmente perché le entrate fiscali scendono ma anche perché la spesa pubblica per le reti della sicurezza salgono. Secondo stime consuete il deficit federale cresce di circa 40 centesimi per ogni dollaro di declino del PIL  [2].

Ma se il Governo federale incappa contro il tetto del debito, io dovrò bilanciare questo calo delle entrate e questi incrementi automatici delle spese con ulteriori tagli. Dunque, il declino iniziale del 6 per cento del PIL costringerà a tagli ulteriori del PIL per il 2,4 per cento, portando ad un altro giro del declino del PIL, e così via.

Mettete questi effetti nel conto, e l’effetto di moltiplicatore di un iniziale declino della spesa pubblica dovrebbe essere attorno al 2,5 per cento, e non all’1,5 per cento. Così assisteremmo ad un declino del 10 per cento del PIL, ed a cinque punti di crescita della disoccupazione, anche se gli interessi fossero pagati pienamente.

Questo non accadrebbe tutto in una volta; non accadrebbe se la crisi del tetto del debito durasse solo poche settimane, in parte perché molte persone che restano all’asciutto si aspetterebbero ancora alla fine di essere pagate. Ma una crisi di debito prolungata avrebbe immensi effetti negativi anche se il default sui titoli fosse evitato (all’opposto di quello sui contratti, che avverrebbe in grandi dimensioni).

I Buoni del Tesoro fanno paura?

Neil Irwin dice di no. Felix Salmon dice di sì. Io dico: sì e no.

Ecco quello a cui stiamo assistendo sino a questo punto:

Curva di rendimento dei Buoni del Tesoro degli Stati Uniti

La curva dei rendimenti sta avendo una inclinazione verso l’alto – vale a dire, i tassi di interesse a più lungo termine diventano più alti di quelli a più breve termine  [1]– da quando abbiamo raggiunto il livello inferiore dello zero, ma per due ragioni. La prima, i mercati si aspettano che alla fine i tassi di interesse risalgano quando l’economia ha una ripresa. La seconda, la cosiddetta option value [2]: i tassi a breve termine possono salire ma non possono scendere, cosicché c’è bisogno di un premio per qualsiasi cosa a più lungo termine.

In questo momento, tuttavia, persino i tassi sul debito a brevissimo termine – i Buoni del Tesoro ad un mese – sono saliti, mentre i tassi a più lungo termine sono un po’ calati. Questo chiaramente riflette i timori del default, ovvero che le richieste a breve termine non verranno pagate nei tempi stabiliti: i mercati ancora non esprimono preoccupazione sui tempi più lunghi.

Tutto questo è accaduto soltanto negli ultimi giorni, ed è spaventoso – significa che le persone che operano con i soldi on-line non sono più sicure che il default sarà evitato.

D’altra parte, Salmon ha ragione nel dire che stiamo parlando di movimenti che sono solo una frazione di un punto percentuale. Se state pensando che le persone che detengono Buoni del Tesoro ad un mese avranno una perdita, dovete tenere a mente che una crescita di 100 punti base nel tasso di interesse (che sarebbe assai più grande di quella che abbiamo visto sinora) ridurrebbe il prezzo di solo 8 punti base, vale a dire dello 0,08 per cento. Non è ancora una gran cosa.

Come terza considerazione, la mia opinione su tutta la faccenda è stata che i mercati non stavano prendendo sul serio a sufficienza la minaccia di un default, che non l’avevano proprio considerata come se gli scenari negativi fossero acquisiti. Dunque, anche un modesto incremento dei tassi di interesse a questo punto è un presagio di cattivo augurio.

Dunque, i Buoni del Tesoro fanno paura? Come ho detto, sì e no.

Tendenze nel commercio interregionale ed internazionale

Bene, ho appena pagato il mio primo prezzo personale allo “shutdown”:  sto cercando di finire un saggio sul volume per il memorial di Walter Isard [1] ed ho scoperto che l’inestimabile Dataweb della Commissione del Commercio Internazionale è bloccato.  So che la gente sta perdendo essenziale assistenza medica ed altro ancora, e che io mi sto lamentando per un leggero inconveniente accademico. Ma è un sintomo.

Per qualche ragione, tuttavia, la Struttura di analisi del trasporto merci (FAF) del Dipartimento dei Trasporti è ancora in funzione e sta operando (ci sono arrivato a seguito di un nuovo progetto sul commercio metropolitano presso la Fondazione Brookings, sul quale avrò molto di più da dire nei prossimi mesi). Dunque sono stato capace di fare almeno un calcolo sul mio tema, le fortune mutevoli del commercio internazionale e interregionale.

Considerate che la FAF ci consente di calcolare le esportazioni totali, le spedizioni nazionali da e le spedizioni di importazione per ciascuno stato  per anni prescelti; i valori sono espressi in dollari. In particolare possiamo misurare la crescita di ciascun flusso dal 1997 al 2011, che copre gran parte se non tutta l’epoca della “iperglobalizzazione”. Ed ecco cosa ho attenuto per i cambiamenti percentuali dal 1997 al 2011:

Esportazioni: 46,5

Importazioni: 108,7

Commercio totale (esportazioni più importazioni: 81,2

Spedizioni interne: 25,6

PIL reale: 36,6

Penso che questo sia comprensibile: le forze che stanno dietro la “iperglobalizzazione” – riduzione dei costi di trasporto e di comunicazione che portano ad una disintegrazione verticale della produzione – stanno incoraggiando principalmente i commerci di lunga gittata per risparmiare una piccola percentuale dei costi di lavoro, non le spedizioni di cose tra le città degli Stati Uniti. Il commercio interregionale sembra essere in ritardo anche rispetto al PIL, probabilmente perché le nostre città stanno diventando meno specializzate di quello che erano (cosa fa esattamente Atlanta per vivere?)

In ogni caso, tutto questo mi pare interessante. Ci dice che quello che sta accadendo è un bel po’ diverso dal semplice concetto secondo il quale le distanze sarebbero abolite.

Del conoscere quello che non si sa

Brad DeLong sorprende Niall Ferguson in un altro momento di imbarazzo [1]. E mentre non è il caso di andar dietro a Niall Ferguson per l’interesse della cosa in sé, penso ci sia in questo una lezione più generale: precisamente, l’importanza di conoscere quello che non sapete.

La mia esperienza spiacevole con Ferguson cominciò quando egli cercò di intervenire sul tema della politica monetaria in alternativa a quella della finanza pubblica senza comprendere le cose fondamentali della teoria economica. Più tardi, egli provò a criticare i dati ufficiali sull’inflazione senza conoscere a sufficienza quella tematica in modo da spiegare la differenza tra gli esperti e gli improvvisatori. Ora dimostra, in modo abbastanza imbarazzante, di non saper come leggere i rapporti del Congressional Budget Office.

Quello che trovo sorprendente in questo caso è il non essere capaci di apprendere la lezione implicita, che è quella di non restare invischiati in cose del genere senza essere abbastanza certi di conoscere quello che si sta facendo. In particolare, se pensate di aver scoperto un fatto assolutamente importante che in qualche modo è sfuggito a tutti gli economisti – come un drastico deterioramento nella stima del CBO della prospettiva di lungo periodo del bilancio degli Stati Uniti, peraltro non compresa da tutti gli altri che stanno leggendo i resoconti dell’agenzia – dovete con assoluta certezza essere sicuri che non state soltanto fraintendendo i dati.

Conoscere quello che non si sa è una cosa assolutamente importante.

Credibilità fino in fondo

Ken Rogoff ha risposto a Simon Wren-Lewis ed al sottoscritto, ed io sono contento che stia prendendo sul serio i quesiti analitici che avevamo sollevato. Tuttavia suppongo che i lettori non saranno sorpresi dall’apprendere che non trovo la risposta adeguata.

Fatemi porre quattro punti.

1 . Dal momento che Rogoff sembra aver deciso di far menzione ad ogni piè sospinto del mio eccessivo pessimismo sulla sopravvivenza dell’euro, penso sia importante essere chiari su cosa ho avuto torto. Per quanto posso dire, avevo ragione sugli aspetti diretti dell’economia: la svalutazione interna si è dimostrata altrettanto difficile e costosa di quanto il sottoscritto (e molti altri) avevano messo in guardia. La sorpresa è venuta dalla politica – l’incredibile volontà dei paesi dell’Europa meridionale di soffrire, anno dopo anno, una disoccupazione di massa, anziché rompere i ranghi. Lo schema economico che ho utilizzato era buono, ma chiaramente ho frainteso il paesaggio della politica.

2 . Sulla questione economica che stiamo discutendo, Rogoff sembra giocare come con un prodotto da richiamo, lo avanza e lo toglie. Wren-Lewis ed io abbiamo entrambi chiesto perché, con esattezza, una paese come l’Inghilterra dovrebbe aver paura di una perdita di fiducia sul tipo di quella della Grecia. Rogoff, tuttavia, spende gran parte del suo pezzo sostenendo che l’Inghilterra, di fatto, sarebbe colpita da un tracollo dell’euro. E’ chiaro che lo sarebbe. E dunque? Questo non sembra rilevante neppure per la stessa tesi di Rogoff  a favore di politiche di austerità: l’austerità inglese potrebbe essere una “assicurazione” contro la perdita di fiducia, ma in ogni caso non fa alcuna differenza quanto alla probabilità di un disastro in Europa. Che storia è questa?

3 . Mi pare inoltre che Rogoff abbia spostato il suo stesso argomento. Nell’articolo originario, egli era assolutamente inequivocabile: gli investitori stranieri perderebbero fiducia spedendo i tassi di interesse alle stelle, il che provocherebbe una contrazione nell’economia. Penso, sebbene sia difficile da dire, che ora egli abbia lasciato cadere quella storia, sostituendola con il concetto abbastanza amorfo secondo il quale ai semplici modelli sfugge la vera natura del rischio. Va bene, me lo immagino, ma penso proprio che sia importante notare che la asserzione originaria di Rogoff era che tutto fosse assai semplice.

4 . Infine, su un punto avanzato più da Wren-Lewis che da me: Wren-Lewis ha sottolineato che un paese come l’Inghilterra avrebbe facilmente risposto ad una risalita dei suoi bonds attraverso la “facilitazione quantitativa” [1]. Rogoff dice di no, perché questo metterebbe a repentaglio la sua credibilità. A questo punto sono un po’ incavolato, ma per come leggo noi partiamo con un argomento di credibilità; quando si scopre esserci un modo semplice per fare i conti con quel problema, la soluzione è respinta perché metterebbe a repentaglio la credibilità. Io continuo a cercare idee fondamentali, ma in questo momento mi sembrano come tartarughe che girano dappertutto [2].

Soltanto per ritornare al mio tema originale: trovo abbastanza considerevole che nessuno abbia cercato di produrre un modello coerente per giustificare la storia apparentemente semplice secondo la quale ognuno, persino un paese che prende prestiti nella propria valuta, possa all’improvviso ritrovarsi come la Grecia. Ancora, mostratemi un modello!