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La Germania, l’euro e la manipolazione valutaria (dal blog di Krugman, 1 febbraio 2017)

 

FEB 1 12:49 PM

 

Germany, the Euro, and Currency Manipulation

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Peter Navarro, the closest thing Trump has to an economic guru, made some waves by accusing Germany of being a currency manipulator and suggesting that both the shadow Deutsche mark and the euro are undervalued. Leaving aside the dubious notion that this is a good target of US economic diplomacy, is he right?

Yes and no. Unfortunately, the “no” part is what’s relevant to the US.

Yes, Germany in effect has an undervalued currency relative to what it would have without the euro. The figure shows German prices (GDP deflator) relative to Spain (which I take to represent Southern Europe in general) since the euro was created. There was a large real depreciation during the euro’s good years, when Spain had massive capital inflows and an inflationary boom. This has only been partly reversed, despite an incredible depression in Spain. Why? Because wages are downward sticky, and Germany has refused to support the kind of monetary and fiscal stimulus that would raise overall euro area inflation, which remains stuck at far too low a level.

So the euro system has kept Germany undervalued, on a sustained basis, against its neighbors.

But does this mean that the euro as a whole is undervalued against the dollar? Probably not. The euro is weak because investors see poor investment opportunities in Europe, to an important extent because of bad demography, and better opportunities in the U.S.. The travails of the euro system may add to poor European perceptions. But there’s no clear relationship between the problems of Germany’s role within the euro and questions of the relationship between the euro and other currencies.

And may I say, what is the purpose of having someone connected to the U.S. government say this? Are we going to pressure the ECB to adopt tighter monetary policy? I sure hope not. Are we egging on a breakup of the euro? It sure sounds like it — but that is not, not, something the US government should be doing. What would we say if Chinese officials seemed to be talking up a US financial crisis? (It would, of course, be OK with Trump if the Russians did it.)

So yes, Navarro has a point about Germany’s role within the euro. And if he were unconnected with the Bannon administration, he would be free to make it. But in the current context, this is grossly irresponsible.

 

La Germania, l’euro e la manipolazione valutaria

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Peter Navarro, la cosa più vicina ad un guru dell’economia che Trump possieda, ha aperto una controversia accusando la Germania di manipolazione valutaria è suggerendo che sia il marco ‘ombra’ tedesco che l’euro sarebbero sottovalutati. Trascurando la dubbia circostanza se questo sia un buon obbiettivo per la diplomazia degli Stati Uniti, ha ragione?

Si e no. Sfortunatamente, la componente del “no” è quella che conta per gli Stati Uniti.

È vero, in effetti la Germania ha una moneta sottovalutata in relazione a quella che avrebbe senza l’euro. Il diagramma mostra i prezzi tedeschi (deflatore del PIL) [1] in rapporto alla Spagna [2] (che assumo rappresenti l’Europa meridionale in generale), dal momento in cui è stato creato l’euro. C’è stata una ampia reale svalutazione durante gli anni buoni dell’euro, quando la Spagna ha avuto massicci flussi di capitali in ingresso e un boom inflattivo. Questo è stato solo in parte invertito, nonostante una depressione incredibile in Spagna. Perché? Perché i salari sono rigidi verso il basso, e la Germania si è rifiutata di sostenere quel genere di stimolo monetario e di finanza pubblica che avrebbe elevato l’inflazione complessiva nell’area euro, che resta bloccata ad un livello troppo basso.

Dunque il sistema dell’euro ha mantenuto la Germania sottovalutata, su base prolungata, contro i suoi vicini.

Ma questo significa che l’euro nel suo complesso è sottovalutato rispetto al dollaro? Probabilmente no. L’euro è debole perché gli investitori vedono possibilità modeste di investimento in Europa, in buona misura per effetto di una demografia negativa, e migliori opportunità negli Stati Uniti. Il calvario del sistema dell’euro è possibile si sia aggiunto alle modeste percezioni europee. Ma non c’è alcuna relazione chiara tra il ruolo della Germania nel sistema euro e le questioni della relazione tra l’euro e le altre valute.

E posso chiedere, qual è il senso di avere un personaggio in rapporto con il Governo degli Stati Uniti che dice cose del genere? Siamo in procinto di spingere la BCE ad adottare una politica monetaria più restrittiva? Spero certamente di no. E stiamo spingendo verso una rottura dell’euro? Sembra proprio così – ma questo non è qualcosa che il Governo degli Stati Uniti dovrebbe assolutamente fare. Cosa diremmo se apparisse che le autorità cinesi stanno favorendo una crisi finanziaria statunitense (naturalmente, per Trump non ci sarebbero problemi se lo facesse Putin)?

Dunque, è vero, Navarro ha un argomento sul ruolo della Germania all’interno dell’euro. E se non fosse collegato con l’Amministrazione Bannon [3], sarebbe libero di avanzarlo. Ma nel contesto attuale, è grossolanamente irresponsabile.

 

 

 

[1] Il “deflatore” è un indice dei prezzi che consente di distinguere gli aumenti reali del prodotto nazionale da quelli dovuti all’inflazione. Lo specifico deflatore del PIL mostra quanto un cambiamento nella base annua del PIL si basi su un cambiamento del livello dei prezzi.

[2] Il diagramma mostra l’evoluzione del “tasso di cambio reale” tra la Germania e la Spagna. Credo che si possa interpretare più facilmente in questo modo: posto l’euro in Germania e in Spagna al comune livello di 100 al momento della creazione dell’euro e della sostituzione, su valori stabiliti di intesa tra tutti, delle valute precedenti, il valore reale dell’euro in Spagna è costantemente calato rispetto a quello in Germania, per effetto della maggiore inflazione nel primo paese. Infatti, avere una moneta unica non comporta, ovviamente, avere una inflazione unica, e il valore reale di quella moneta unica cambia in relazione a tali diverse inflazioni. Con la recessione-depressione e il blocco dei flussi dei capitali nell’Europa del Sud, e dunque con la inevitabile minore inflazione in quei paesi, si sarebbe dovuto avviar un processo inverso; che però è stato fortemente attenuato dalla nota tendenza alla rigidità dei prezzi, e dei salari in particolare, verso il basso.

In ogni caso, rispetto alle economie reali di ciascun paese ed alla loro competitività, la Germania ha mantenuto in tutto il periodo il vantaggio derivante da un euro legale sottovalutato rispetto alla sua economia reale. Ovvero, se avesse mantenuto il marco tedesco, le sue merci sarebbero state esportate a valori più elevati, e dunque se ne sarebbe esportate di meno.

[3] Come è noto, Bannon è un personaggio della destra americana estremista assurto al ruolo di consigliere, se non di ideologo, di Trump.

 

 

 

 

 

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