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Trump contro l’economia, di Nouriel Roubini (da Project Syndicate, 28 dicembre 2018)


Dec 28, 2018

Trump vs. the economy


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NEW YORK – Financial markets have finally awoken to the fact that Donald Trump is US president. Given that the world has endured two years of reckless tweets and public statements by the world’s most powerful man, the obvious question is, What took so long?

For one thing, until now, investors had bought into the argument that Trump is all bark and no bite. They were willing to give him the benefit of the doubt as long as he pursued tax cuts, deregulation, and other policies beneficial to the corporate sector and shareholders. And many trusted that, at the end of the day, the “adults in the room” would restrain Trump and ensure that the administration’s policies didn’t jump the guardrails of orthodoxy.

These assumptions were more or less vindicated during Trump’s first year in office, when economic growth and an expected increase in corporate profits – owing to forthcoming tax cuts and deregulation – resulted in strong stock-market performance. In 2017, US stock indices rose more than 20%.

But things changed radically in 2018, and especially in the last few months. Despite corporate earnings growing by over 20% (thanks to the tax cuts), US equity markets moved sideways for most of the year, and have now taken a sharp turn south. At this point, broad indices are in correction territory (meaning a 10% drop from the recent peak), and indices of tech stocks, such as the Nasdaq, are in bear-market territory (a drop of 20% or more).

Though financial markets’ higher volatility reflects concerns about China, Italy and other eurozone economies, and key emerging economies, most of the recent turmoil is due to Trump. The year started with the enactment of a reckless tax cut that pushed up long-term interest rates and created a sugar high in an economy already close to full employment. As early as February, growing concerns about inflation rising above the US Federal Reserve’s 2% target led to the year’s first risk-off.

Then came Trump’s trade wars with China and other key US trade partners. Market worries about the administration’s protectionist policies have waxed and waned throughout the year, but they are now reaching a new peak. The latest US actions against China seem to auger a broader trade, economic, and geopolitical cold war.

An additional worry is that Trump’s other policies will have stagflationary effects (reduced growth alongside higher inflation). After all, Trump is planning to limit inward foreign direct investment, and has already implemented broad restrictions on immigration, which will reduce labor-supply growth at a time when workforce aging and skills mismatches are already a growing problem.

Moreover, the administration has yet to propose an infrastructure plan to spur private-sector productivity or hasten the transition to a green economy. And on Twitter and elsewhere, Trump has continued to bash corporations for their hiring, production, investment, and pricing practices, singling out tech firms just when they are already facing a wider backlash and increased competition from their Chinese counterparts.

Emerging markets have also been shaken by US policies. Fiscal stimulus and monetary-policy tightening have pushed up short- and long-term interest rates and strengthened the US dollar. As a result, emerging economies have experienced capital flight and rising dollar-denominated debt. Those that rely heavily on exports have suffered the effects of lower commodity prices, and all that trade even indirectly with China have felt the effects of the trade war.

Even Trump’s oil policies have created volatility. After the resumption of US sanctions against Iran pushed up oil prices, the administration’s efforts to carve out exemptions and bully Saudi Arabia into increasing its own production led to a sharp price drop. Though US consumers benefit from lower oil prices, US energy firms’ stock prices do not. Besides, excessive oil-price volatility is bad for producers and consumers alike, because it hinders sensible investment and consumption decisions.

Making matters worse, it is now clear that the benefits of last year’s tax cuts have accrued almost entirely to the corporate sector, rather than to households in the form of higher real (inflation-adjusted) wages. That means household consumption could soon slow down, further undercutting the economy.

More than anything else, though, the sharp fall in US and global equities during the last quarter is a response to Trump’s own utterances and actions. Even worse than the heightened risk of a full-scale trade war with China (despite the recent “truce” agreed with Chinese President Xi Jinping) are Trump’s public attacks on the Fed, which began as early as the spring of 2018, when the US economy was growing at more than 4%.

Given these earlier attacks, markets were spooked this month when the Fed correctly decided to hike interest rates while also signaling a more gradual pace of rate increases in 2019. Most likely, the Fed’s relative hawkishness is a reaction to Trump’s threats against it. In the face of hostile presidential tweets, Fed Chair Jerome Powell needed to signal that the central bank remains politically independent.

But then came Trump’s decision to shut down large segments of the federal government over Congress’s refusal to fund his useless Mexican border wall. That sent markets into a near-panic, and the government shutdown was soon followed by reports that Trump wants to fire Powell – a move that could turn a correction into a crash. Just before the Christmas holiday, US Treasury secretary Steven Mnuchin was forced to issue a public statement to placate the markets. He announced that Trump was not planning to fire Powell after all, and that US banks’ finances are sound, effectively highlighting the question of whether they really are.

Recent changes within the administration that do not necessarily affect economic policymaking are also rattling the markets. The impending departure of White House Chief of Staff John Kelly and Secretary of Defense James Mattis will leave the room devoid of adults. The coterie of economic nationalists and foreign-policy hawks who remain will cater to Trump’s every whim.

As matters stand, the risk of a full-scale geopolitical conflagration with China cannot be ruled out. A new cold war would effectively lead to de-globalization, disrupting supply chains everywhere, but particularly in the tech sector, as the recent ZTE and Huawei cases signal. At the same time, Trump seems to be hell-bent on undermining the cohesion of the European Union and NATO at a time when Europe is economically and politically fragile. And Special Counsel Robert Mueller’s investigation into Trump’s 2016 election campaign’s ties to Russia hangs like a Sword of Damocles over his presidency.

Trump is now the Dr. Strangelove of financial markets. Like the paranoid madman in Stanley Kubrick’s classic film, he is flirting with mutually assured economic destruction. Now that markets see the danger, the risk of a financial crisis and global recession has grown.



Trump contro l’economia,

di Nouriel Roubini

NEW YORK – I mercati finanziari si sono finalmente resi conto del fatto che Donald Trump è il Presidente degli Stati Uniti. Dato che il mondo ha sopportato due anni di spericolati tweet e di dichiarazioni pubbliche da parte dell’uomo più potente del mondo, la domanda ovvia è: perché c’è voluto tanto?

Da una parte, sino ad oggi, gli investitori hanno preso per buona l’argomento secondo il quale Trump abbaia ma non morde. Erano disponbili a dargli il beneficio del dubbio finché perseguiva gli sgravi fiscali, la deregolamentazione e altre politiche favorevoli al settore delle società e agli azionisti. E in molti hanno creduto che, alla fine della giornata, quelli con un po’ di cervello avrebbero frenato Trump e garantito che le politiche dell’Amministrazione non avrebbero oltrepassato le barriere dell’ortodossia.

Queste ipotesi sono state più o meno confermate durante il primo anno in carica di Trump, quando la crescita dell’economia e l’atteso incremento dei profitti delle società – a seguito gli imminenti tagli delle tasse e della deregolamentazione – hanno dato origine alle prestazioni di un forte mercato azionario. Nel 2017, l’indice azionario degli Stati Uniti è cresciuto più del 20%.

Ma le cose sono cambiate radicalmente nel 2018, e particolarmente negli ultimi mesi. Nonostante profitti societari in crescita di più del 20% (grazie agli sgravi fiscali), il mercato statunitense dei titoli si è spostato in modo obliquo per gran parte dell’anno, e adesso ha imboccato una brusca svolta verso il peggio. A questo punto, gli indici generali sono in territorio di correzione (che significa un calo del 10% dai picchi recenti) e gli indici delle azioni tecnologiche, come il Nasdaq, sono in un territorio di aperto ribasso (un calo del 20% o più).

Per quanto la più elevata volatilità dei mercati rifletta le preoccupazioni sulla Cina, sull’Italia e sulle altre economie dell’eurozona, nonché sulle principali economie emergenti, il recente subbuglio è soprattutto dovuto a Trump.  L’anno è cominciato con il varo di uno spericolato sgravio fiscale che ha spinto in alto i tassi di interesse e creato una elevata euforia da zucchero in un’economia già vicina alla piena occupazione. Già a febbraio, le preoccupazioni crescenti sulla inflazione in crescita sopra l’obbiettivo del 2% della Federal Reserve avevano portato alla prima manifestazione dell’anno di pessimismo sui mercati finanziari.

Poi sono arrivate le guerre commerciali di Trump con la Cina e con altri partner commerciali degli Stati Uniti. Le preoccupazioni dei mercati sulle politiche protezionistiche della Amministrazione sono aumentate e diminuite nel corso dell’anno, ma adesso stanno raggiungendo un nuovo picco. Le ultime iniziative contro la Cina sembrano scavare nella direzione di una più ampia guerra commerciale, economica e geopolitica.

Una preoccupazione aggiuntiva è che le altre politiche di Trump avranno effetti stagflazionisti (una crescita ridotta assieme ad una maggiore inflazione). Dopo tutto, Trump sta programmando di limitare gli investimenti diretti stranieri verso l’interno, ed ha già aumentato le restrizioni generali sull’immigrazione, il che ridurrà la crescita dell’offerta di lavoro in un’epoca nella quale l’invecchiamento della forza lavoro e le discrepanze delle competenze professionali sono già un problema crescente.

Inoltre, l’Amministrazione deve ancora proporre un piano infrastrutturale per stimolare la produttività del settore privato o accelerare la transizione a un’economia verde. E Trump, su Twitter e altrove, ha continuato a menar colpi sulle società per le loro assunzioni, per gli investimenti e le pratiche di fissazione dei prezzi, chiamando in causa le imprese del settore tecnologico proprio nel mentre stanno già fronteggiando più ampi contraccolpi e una accresciuta competizione dei loro omologhi cinesi.

Anche i mercati emergenti sono stati scossi dalle politiche degli Stati Uniti. Lo stimolo della finanza pubblica e la restrizione della politica monetaria hanno spinto in alto i tassi di interesse a breve e lungo termine ed hanno rafforzato il dollaro. Come risultato, le economie emergenti hanno sperimentato fughe di capitali e un debito crescente denominato in dollari. Quelle che si basano pesantemente sulle esportazioni hanno patito gli effetti di prezzi più bassi delle materie prime e, persino indirettamente, tutto il commercio con la Cina ha risentito degli effetti della guerra commerciale.

Persino le politiche di Trump sul petrolio hanno creato volatilità. Dopo che la riadozione delle sanzioni statunitensi contro l’Iran avevano spinto in alto i prezzi del petrolio, gli sforzi dell’Amministrazione per ritagliare esenzioni e intimidire l’Arabia Saudita ad accrescere la propria produzione ha condotto ad una brusca caduta dei prezzi. Per quanto i consumatori statunitensi godano di prezzi del petrolio più bassi, lo stesso non vale per i valori delle azioni delle imprese energetiche americane. Oltretutto, l’eccessiva volatilità del prezzo del petrolio è negativa allo stesso modo per i produttori e per i consumatori, perché ostacola rilevanti decisioni sugli investimenti e sui consumi.

A rendere le cose peggiori, è ora chiaro che i benefici del taglio delle tasse dell’anno passato sono maturati quasi interamente a favore del settore delle società, anziché a favore delle famiglie nella forma di salari reali (corretti per l’inflazione) più elevati. Il che significa che i consumi delle famiglie dovrebbero presto rallentare, ulteriormente erodendo l’economia.

Tuttavia, più di ogni altra cosa, la brusca caduta dei titoli statunitensi e globali durante l’ultimo trimestre è una risposta alle affermazioni e alle iniziative dello stesso Trump. Persino peggiori dell’accresciuto rischio di una guerra commerciale illimitata con la Cina (nonostante la recente “tregua” concordata con il Presidente cinese Xi Jinping) sono gli attachi pubblici di Trump sulla Fed, che sono cominciati agli inizi del 2018, quando l’economia statunitense stava crescendo a più del 4%.

Dati questi attacchi precedenti, i mercati questo mese si erano spaventati allorché la Fed aveva correttamente deciso di alzare i tassi di interesse segnalando anche un ritmo più graduale di incrementi per il 2019. Più probabilmente, la relativa radicalità della Fed è una reazione alle minacce di Trump contro di essa. Di fronte ai tweet ostili del Presidente, il capo della Fed Jerome Powell aveva bisogno di segnalare che la banca centrale resta politicamente indipendente.

Ma a quel punto è intervenuta la decisione di Trump dello shutdown di ampi segmenti del Governo federale per il rifiuto del Congresso di finanziare il suo inutile muro sul confine messicano. Ciò ha spedito i mercati quasi in territorio di panico, e lo shutdown del Governo è stato subito seguito da notizie secondo le quali Trump intendeva licenziare Powell – una mossa che poteva trasformare la correzione in un crollo. Proprio prima delle festività natalizie, il Segretario al Tesoro Steven Mnuchin è stato costretto a rilasciare una dichiarazione pubblica per placare i mercati. Ha annunciato che in fin dei conti Trump non stava programmando di licenziare Powell, e che le finanze delle banche americane erano sane, di fatto spostando l’attenzione sul quesito se esse lo fossero realmente.

Anche i recenti cambiamenti all’interno della Amministrazione che non influenzano necessariamente le decisioni di politica economica stanno innervosendo i mercati. L’imminente partenza del Capo dello staff della Casa Bianca John Kelly e del Segretario della Difesa James Mattis [1] lasceranno l’ambiente sguarnito di persone esperte. Il gruppo di nazionalisti economici e di falchi in politica estera che resta, darà soddisfazione ad ogni capriccio di Trump.

Per come stanno le cose, il rischio di una completa conflagrazione geopolitica con la Cina non può essere escluso. Una nuova guerra fredda condurrebbe effettivamente alla deglobalizzazione, provocando un turbamento generalizzato alle catene dell’offerta [2], ma in modo particolare nel settore tecnologico, come segnalano i casi recenti di ZTE e Huawei [3].  Nello stesso tempo, Trump sembra essere fortemente determinato a creare difficoltà alla coesione dell’Unione Europea e della NATO, in un periodo nel quale l’Europa è economicamente e politicamente fragile. E l’indagine del Consigliere Speciale Robert Mueller sui collegamenti con la Russia nella campagna elettorale di Trump nel 2016 resta sospesa come una spada di Damocle sulla sua Presidenza.

Trump adesso è per i mercati finanziari una sorta di Dottor Stranamore. Come il folle paranoico nel classico film di Stanley Kubrick, egli sta flirtando con una distruzione economica reciproca garantita. Ora che i mercati si sono accorti del pericolo, il rischio di una crisi finanziaria e di una recessione globale è cresciuto.










[1] Oggi questi fatti sono accaduti, ma questo articolo è stato scritto alla fine di dicembre.

[2] Per “catene dell’offerta” si intende quel vasto fenomeno che ha investito la produzione globale nel recente passato, per il quale vari prodotti vedono dislocate le diverse fasi produttive in tutti i continenti.

[3] Il caso Huawei è noto; ZTE è un’altra società cinese con sede a Shenzen, che produce dispositivi e sistemi di telecomunicazione dal 1985.






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