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Sono ancora nella squadra della transitorietà, di Paul Krugman (dal blog di Krugman, 10 settembre 2021)

 

Sept. 10, 2021

I’m Still on Team Transitory

By Paul Krugman

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Consumer prices have risen 4.4 percent over the past six months; that’s an annualized inflation rate of almost 9 percent, which puts us almost back into 1970s territory. And there are plenty of people out there proclaiming the return of stagflation.

But the people in a position to do something about it — above all, Jerome Powell, the chairman of the Federal Reserve — are fairly serene. They insist that we’re looking at only a transitory blip driven by the disruptions associated with America’s emergence from the pandemic. But are they right? How can we tell?

To answer those questions, we need to back up and ask what it means to say that inflation is transitory, anyway. And to do that, it helps to take a long view.

My sense is that many people believe that inflation wasn’t something that happened in America before the 1970s. But that isn’t true. Consumer price data go back more than a century, and there were several episodes of high inflation over that period. The ’70s weren’t even the peak:

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Inflation over the long run.Credit…FRED

What was the difference between the ’70s inflation and the inflationary spikes associated with World War I, the end of World War II or the Korean War? The answer is that those earlier bursts of inflation were easy come, easy go: The economy didn’t exactly return to price stability painlessly, but the recessions associated with disinflation were fairly brief. Ending the inflation of the ’70s, by contrast, involved a prolonged period of really high unemployment:

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The cost of disinflation.Credit…FRED

But what explained that difference? In the 1970s inflation became “embedded” in the economy. The people who were setting wages and prices did so with the expectation that there would be lots of inflation in the future. For example, companies were relatively willing to give their workers wage increases because they thought that their competitors would end up doing the same, so it wouldn’t put them at a competitive disadvantage.

The question is whether inflation is similarly becoming embedded now.

We used to have a fairly easy, rough-and-ready way to answer that question: the concept of core inflation. Back in the 1970s, the economist Robert Gordon suggested that we make a distinction between the price of commodities like oil and soybeans that fluctuate all the time and other prices that are adjusted less frequently. An inflation measure that excluded food and energy, he argued, would give us a much better indicator of underlying — i.e. embedded — inflation than the headline number.

The concept of core inflation has been one of the huge success stories of data-driven economic policy. Over the past 15 years we’ve seen several surges in consumer prices driven mainly by commodity prices and much hyperventilating, mainly on the political right, about the return of stagflation or even imminent hyperinflation. Remember when Paul Ryan, the Republican representative of Wisconsin at the time, accused Ben Bernanke, the former Fed chairman, of “debasing the dollar”?

The Fed, however, refused to back off from its easy-money policy, pointing to quiescent core inflation as a reason not to worry. And it was right:

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Core for the win.Credit…FRED

Unfortunately, at this point the traditional measure of core inflation doesn’t help much, because the pandemic has led to price spikes in unusual sectors like used cars and hotel rooms. So how can we find guidance?

The White House Council of Economic Advisers has been using a sort of “supercore” measure that excludes not just food and energy but also pandemic-affected sectors. This makes sense; in fact, I was arguing for such a measure months ago. But I’m aware that as one excludes more stuff from the Consumer Price Index, one exposes oneself to the charge that you’re saying that there’s no inflation if you ignore the prices that are rising.

Powell has pointed to a different measure: wage increases, which have been substantial in some of the pandemic-hit sectors but overall still seem moderate according to measures like the Atlanta Fed’s wage growth tracker:

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Wage-price spiral? Not yet.Credit…Federal Reserve Bank of Atlanta

Lately, however, I’ve been wondering whether the best way to figure out whether inflation is getting embedded is to ask the people who would be doing the embedding. That is, are companies acting as if they expect sustained inflation in the future?

The answer, so far, seems to be no. Many companies are facing labor shortages, and they’re trying to attract workers with things like signing bonuses. But at least according to the Fed’s Beige Book — an informal survey that is often useful for getting a read on business psychology — they’re reluctant to raise overall wages.

Just to be clear, I’m not celebrating corporate unwillingness to increase wages. The point, instead, is that companies aren’t acting as if they expect lots of future inflation, where they can hike wages without losing competitive advantage. They’re acting, instead, as if they see current inflation as a blip.

So far, then, I’m still on Team Transitory: I think things are looking more like 1951, when inflation briefly hit 9.3 percent, than 1979. And if we finally get this pandemic under control, the inflation of 2021 will soon fade from memory.

 

Sono ancora nella squadra della transitorietà,

di Paul Krugman

 

I prezzi al consumo sono cresciuti nei sei mesi passati del 4,4 per cento; questo è un tasso di inflazione annualizzato di quasi il 9 per cento, che ci riporta indietro alle esperienze degli anni ’70. E c’è un gran numero di persone in giro che annuncia il ritorno della stagflazione.

Ma le persone che avrebbero il potere di fare qualcosa su ciò – primo tra tutti, Jerome Powell, il Presidente della Federal Reserve – sono abbastanza serene. Ribadiscono che stiamo assistendo solo a un contrattempo transitorio provocato dai blocchi connessi con l’emergenza della pandemia in America. Ma hanno ragione? Come possiamo dirlo?

Per rispondere a tali domande, dobbiamo fare un passo indietro e chiederci comunque cosa significhi dire che l’inflazione è transitoria. E per farlo, è utile considerare una prospettiva lunga.

La mia sensazione è che molte persone credano che l’inflazione sia stato qualcosa che non era accaduto in America prima degli anni ’70. Ma ciò non è vero. I dati sui prezzi al consumo sono disponibili per più di un secolo, e ci sono stati vari episodi di alta inflazione in quel periodo. Gli anni ’70 non furono nemmeno il punto più alto:

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L’inflazione nel lungo periodo. Fonte: FRED

Quale fu la differenza tra l’inflazione degli anni ’70 e le punte inflazionistiche connesse con la Prima Guerra Mondiale, con la fine della Seconda Guerra Mondiale o con la guerra coreana? La facilità nel venire e la facilità nell’andarsene: l’economia non ritornò alla stabilità dei prezzi precisamente in modo indolore, ma le recessioni associate con la disinflazione furono abbastanza brevi. La fine dell’inflazione degli anni ’70, all’opposto, comportò un periodo prolungato di disoccupazione davvero elevata:

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Il costo della disinflazione. Fonte: FRED

Ma cosa spiegava quella differenza? Negli anni ’70 l’inflazione divenne “incorporata” nell’economia. Le persone che stabilivano i salari ed i prezzi lo facevano nell’aspettativa che il futuro riservasse una gran quantità di inflazione. Ad esempio, le società erano relativamente disponibili a concedere ai loro lavoratori aumenti salariali perché pensavano che i loro competitori avrebbero finito per fare lo stesso, così che non sarebbero cadute in uno svantaggio competitivo.

La domanda è se l’inflazione adesso stia diventando incorporata in modo simile.

Per rispondere alla domanda, siamo soliti usare un modo abbastanza facile, rapido e approssimativo: il concetto di inflazione sostanziale. Nei passati anni ’70, l’economista Robert Gordon suggerì che facessimo una distinzione tra i prezzi delle materie prime cone il petrolio e la soia, che fluttuano in continuazione, e gli altri prezzi che vengono corretti meno frequentemente. Una misurazione dell’inflazione che escludesse generi alimentari ed energia, sostenne, ci avrebbe dato un indicatore molto migliore dell’inflazione sottostante – ovvero incorporata – del dato complessivo.

Il successo dell’inflazione sostanziale è stato una delle storie di grande successo della politica economica basata sulle statistiche. Nei 15 anni passati abbiamo assistito a molte impennate dei prezzi al consumo guidate principalmente dai prezzi delle materie prime, che venivano fortemente esagerate, specialmente dalla destra politica, alla stregua di un ritorno della stagflazione o persino di una imminente iperinflazione. Ricordate quando Paul Ryan, a quell’epoca parlamentare del Wisconsin, accusava Ben Bernanke, il passato Presidente della Fed, di “svalutare il dollaro”?

La Fed, tuttavia, rifiutò di tirarsi indietro dalla sua politica di moneta facile, indicando nella quiescente inflazione sostanziale una ragione per non preoccuparsi. Ed ebbe ragione.

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I successi dell’inflazione ‘sostanziale’. Fonte: FRED

Sfortunatamente, a questo punto la misurazione tradizionale della inflazione sostanziale non aiuta molto, perché la pandemia ha provocato impennate nei prezzi in settori inconsueti come le macchine usate e le stanze degli alberghi. Come possiamo, dunque, procurarci un orientamento?

Il Comitato dei Consiglieri Economici della Casa Bianca sta usando una sorta di misurazione “super sostanziale”, che esclude non solo i generi alimentari e l’energia ma anche i settori influenzati dalla pandemia. Questo ha senso: di fatto, mi ero espresso a favore di una tale misura mesi orsono. Ma sono cosciente che quando uno esclude molti generi dall’Indice dei Prezzi al Consumo, si espone all’accusa di star sostenendo che non c’è inflazione perché ignora i prezzi che stanno salendo.

Powell ha messo in evidenza una misurazione diversa: la crescita dei salari, che è stata sostanziale in alcuni settori colpiti dalla pandemia ma, secondo le misurazioni del ‘tracciante’ della crescita salariale della Fed di Atlanta, nel complesso sembra ancora moderata:

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Una spirale salari-prezzi? Non ancora. Fonte: Banca della Federal Reserve di Atlanta

Di recente, tuttavia, mi sto chiedendo se il modo migliore per capire se l’inflazione stia diventando incorporata non sia chiederlo alle persone che dovrebbero effettuare l’incorporazione. Cioè, le imprese stanno agendo come se si aspettassero una inflazione prolungata nel futuro?

La risposta, sinora, sembra essere negativa. Molte società stanno misurandosi con scarsità della forza lavoro, e stanno cercando di attrarre i lavoratori con cose come significative gratifiche. Ma, almeno secondo il Beige Book della Fed – un sondaggio informale che spesso è utile per comprendere la psicologia del momento delle imprese – esse sono riluttanti ad aumentale i salari complessivi.

Per esser chiaro, non sto magnificando l’indisponibilità delle imprese ad aumentare i salari. Il punto è, piuttosto, se le società stiano comportandosi come se si aspettassero molta inflazione futura, il caso in cui possono alzare i salari senza perdere vantaggio competitivo. Stanno agendo, invece, come se considerassero l’inflazione attuale come un incidente di percorso.

Sinora, dunque, mi colloco ancora nel gruppo che propende per la tesi della transitorietà: considero le cose cui stiamo assistendo più simili al 1951, quando l’inflazione raggiunse per un breve periodo il 9,3 per cento, che non al 1979. E se alla fine metteremo sotto controllo questa pandemia, l’inflazione del 2021 svanirà presto dalla memoria.

 

 

 

 

 

 

 

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