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Mettete gli occhi sulle tre “F”, di Paul Krugman (dal blog di Krugman, 29 marzo 2022)

 

March 29, 2022

Keep Your Eye on the Three F’s

By Paul Krugman

 

zzz 429High inflation in the United States basically reflects two forces.

On one side, there’s a lot of disruption: rising oil and food prices (made worse by Russia’s invasion of Ukraine), snarled supply chains and so on. These factors are the reason inflation is way up everywhere, not just in America. For example, here’s Britain:

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British inflation is surging, too.Credit…Office of National Statistics

On the other side, the U.S. economy is running very hot, with widespread labor shortages. You can see this overheating in lots of data, but it’s also visible to the naked eye. Here’s what I saw on the roads of New Jersey the other day (don’t worry, my wife was driving):

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It’s tight out there.Credit…Paul Krugman

So far, at least, there’s no sign of a third possible factor: inflation driven by entrenched expectations of inflation — in which businesses raise prices because they believe other businesses will raise prices. But that factor could emerge if inflation stays high, so prudence demands that we try to rein in prices now. And while the disruptions will fade over time (there are already hints of improvement in supply chains), it pains me to say that we can’t safely let the economy keep running this hot.

The reason this pains me is that there are many very good things about a tight labor market in which jobs are easy to find. A buoyant job market is especially important for the young: Recent graduates who have the misfortune to enter a weak market can suffer long-term damage to their career prospects.

Unfortunately, we do need some cooling off. What I’m not sure people realize is the extent to which policies and events have already set the stage for the big cool-down.

Start with the Federal Reserve, which is under widespread attack for being behind the curve. It’s true that so far, the Fed has raised short-term interest rates — which are what it directly controls — by only a measly 0.25 points.

But short-term interest rates aren’t directly important for the economy. A business considering, say, borrowing to pay for a software upgrade that will be obsolete in two years doesn’t care much what interest rate it has to pay. Monetary policy mainly works through the effect of interest rates on long-lived investments, especially housing construction, which in turn means that long-term interest rates are what matter.

And long-term rates reflect not just what the Fed has already done but also what it’s expected to do. The Fed’s pivot to inflation fighting has already sent long rates — especially mortgage interest rates — way up:

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The Fed’s pivot is already having a big effect.Credit…FRED

This by itself is going to slow construction and substantially cool off the economy.

Then there’s fiscal policy. A year ago, the American Rescue Plan provided families with a lot of financial aid: one-time stimulus payments, enhanced unemployment benefits and an expanded child tax credit. All of that is now in the past; the last piece of that spending, the child tax credit, expired at the beginning of this year. Like it or not (and mostly I don’t), this cutoff of federal aid is likely to weaken consumer spending.

Finally, Vladimir Putin’s decision to raise food and fuel prices — OK, he was actually trying to conquer a neighboring democracy, but driving up prices has been his main accomplishment so far — is already weighing on family budgets, probably leading to lower spending on other things.

You might wonder whether higher oil prices will really be a drag on the U.S. economy. We are, after all, more or less self-sufficient in oil:

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Self-sufficiency in oil doesn’t matter that much.Credit…Energy Information Administration

And we’re a net exporter of food. So why should higher oil and food prices make America poorer? The answer is that on average, they don’t; while they make many Americans poorer, they also make some other Americans richer. But it’s a good bet that those who are made poorer will cut their spending more than those who are made richer will increase it. In particular, while oil companies have suddenly become much more profitable, the disastrous excesses of the shale bubble have made them reluctant to increase investment and production.

To put all of this together: Policy and events are seriously putting the brakes on the rapid expansion the U.S. economy has experienced since the pandemic recession. So I’m much less worried than many observers that the Fed is behind the curve in responding to an overheated economy. If anything, I’m starting to worry that the Fed may find itself behind the curve as the economy cools off more rapidly than its board members seem to expect — will the unemployment rate really be only 3.5 percent at the end of this year?

And yes, I’m aware that it’s mixing metaphors to say that the economy is cooling down because we’re hitting the brakes. Deal with it.

 

Mettete gli occhi sulle tre “F” [1],

di Paul Krugman

 

L’alta inflazione negli Stati Uniti riflette fondamentalmente due fattori.

Da una parte, ci sono molti sconvolgimenti: i prezzi in crescita del petrolio e dei generi alimentari (resi peggiori dalla invasione russa dell’Ucraina), le catene dell’offerta congestionate e così via. Queste ragioni sono quelle per le quali l’inflazione è in crescita dappertutto, non solo in America. Ecco, per esempio, il caso dell’Inghilterra:

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Anche l’inflazione inglese è in crescita. Fonte: Ufficio delle statistiche nazionali [2]

D’altra parte l’economia degli Stati Uniti è molto surriscaldata, con scarsità di lavoro generalizzate. Si può osservare questo surriscaldamento in molti dati, ma è anche visibile ad occhio nudo. Ecco quello che ho visto sulle strade del New Jersey (non vi preoccupate, guidava mia moglie):

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In giro (il mercato del lavoro) è un po’ rigido … fonte, Paul Krugman [3]

Almeno sinora non c’è segno di una terzo possibile fattore: una inflazione guidata da aspettative ‘incorporate’ di inflazione – nella quale le imprese alzano i prezzi perché credono che altre imprese alzeranno i prezzi. Ma quel fattore potrebbe emergere se i prezzi restano alti, cosicché la prudenza richiede che si cerchino di tenere sotto controllo i prezzi sin da subito. E mentre gli sconvolgimenti con il tempo svaniranno (ci sono già cenni di miglioramento nelle catene dell’offerta), devo dire con sofferenza che non possiamo consentire in modo sicuro che l’economia continui ad essere surriscaldata in questo modo.

La ragione per la quale mi provoca sofferenza è che ci sono molte cose positive in un mercato del lavoro rigido nel quale i posti di lavoro si trovano facilmente. Un mercato del lavoro fiorente è particolarmente importante per i giovani: i diplomati di recente che hanno la sfortuna di entrare in un mercato debole patiscono danni a lungo termine nelle loro prospettive di carriera.

Sfortunatamente, abbiamo bisogno di raffreddarlo. Quello di cui non sono certo che le persone comprendano è la misura nella quale le politiche e gli eventi stiano già creando le premesse per il grande raffreddamento.

Cominciamo dalla Federal Reserve, che è sotto attacco generalizzato per essere in ritardo. È vero che sinora la Fed ha elevato i tassi di interesse a breve termine – che sono quelli che controlla direttamente – di soli 0,25 miseri punti.

Ma i tassi di interesse a breve termine non sono importanti in modo diretto per l’economia. Una impresa che sta valutando, ad esempio, di indebitarsi per pagare in aggiornamento del software che sarà obsoleto entro due anni, non si preoccupa granché di quale tasso di interesse debba pagare. La politica monetaria principalmente funziona tramite l’effetto dei tassi di interesse sugli investimenti di lunga durata, particolarmente la costruzione di abitazioni, il che a sua volta comporta che quello che conta sono i tassi di interesse a lungo termine.

E i tassi di interesse a lungo termine riflettono non solo quello che la Fed ha già fatto, ma anche quello che ci si aspetta che faccia. Lo spostamento della Fed sul contrasto all’inflazione ha già spedito in alto i tassi a lungo termine – particolarmente i tassi di interesse sui mutui:

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Lo spostamento della Fed sta già avendo un grande effetto. Fonte: FRED [4]

Questo di per sé sta provocando un rallentamento nell’edilizia ed un sostanziale raffreddamento dell’economia.

Poi c’è la politica della finanza pubblica. Un anno fa, il Programma Americano dei Salvataggi ha fornito alle famiglie un grande aiuto finanziario: i pagamenti in una soluzione dello ‘stimolo’, i sussidi di disoccupazione rafforzati e un aumentato credito di imposta per i figli. Adesso tutto questo appartiene al passato; l’ultima parte di quella spesa, il credito di imposta sui figli, è andato in scadenza agli inizi di quest’anno. Piaccia o no (e per la maggior parte a me non piace), questo taglio dell’aiuto federale è probabile indebolisca la spesa sui consumi.

Infine, la decisione di Vladimir Putin di elevare i prezzi dei generi alimentari e dei carburanti – è vero, lui stava in effetti cercando di conquistare una vicina democrazia, ma sinora alzare i prezzi è stata la sua principale realizzazione – sta già pesando sui bilanci delle famiglie, probabilmente portando ad una spesa minore su altre cose.

Vi potreste chiedere se i prezzi più alti del petrolio costituiranno effettivamente un prelievo sull’economia statunitense. Dopo tutto, noi siamo più o meno autosufficienti sul petrolio:

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L’autosufficienza sul petrolio non è così importante. Fonte: Amministrazione delle Informazioni Energetiche [5]

E noi siamo esportatori netti di generi alimentari. Perché dunque i prezzi più alti del petrolio e degli alimentari dovrebbero rendere l’America più povera? La risposta è che in media non lo faranno; mentre renderanno molti americani più poveri, ne renderanno altri più ricchi. Ma è una scommessa facile che quelli che saranno più poveri taglieranno la loro spesa più di quanto quelli che saranno resi più ricchi la aumenteranno. In particolare, mentre le società petrolifere sono diventate d’un tratto più redditizie, gli eccessi disastrosi della bolla degli scisti le hanno rese riluttanti ad aumentare gli investimenti e la produzione.

Mettendo tutto questo assieme: la politica e gli eventi stanno seriamente tirando i freni sulla rapida espansione che l’economia statunitense ha conosciuto  partire dalla recessione pandemica. Dunque, io sono molto meno preoccupato di molti osservatori che la Fed sia in ritardo nel rispondere ad un’economia surriscaldata. Semmai, sto cominciando a preoccuparmi che la Fed possa trovarsi in ritardo quando l’economia si raffreddasse più rapidamente di quanto i suoi membri del Comitato sembrano aspettarsi – il tasso di disoccupazione sarà realmente soltanto al 3,5 per cento alla fine di quest’anno?

E sì, sono consapevole di star mescolando metafore per dire che l’economia si sta raffreddando perché stiamo tirando i freni. Discutiamone.

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1] Cosa siano le “tre F” nell’articolo non è spiegato, ma sembra abbastanza probabile che siano “fuel, food, Fed”, ovvero il combustibile, i generi alimentari e la Banca Centrale.

[2] La tabella mostra, in Inghilterra, la variazione annuale dell’indice dei prezzi al consumo su tutti gli articoli, collocando il dato del 2015 ad un livello 100. Dunque, con un dato al febbraio 2022 superiore al + 5%.

[3] Una nota per afferrare il senso di quello che è scritto sul retro del camion … In pratica, c’è scritto che si cercano lavoratori per guidare i camion, per il lavoro notturno nei depositi e per gli operatori sui carrelli elevatori, con le le relative paghe orarie, che sembrano abbastanza elevate. Il tutto è indicativo di una forte ‘rigidità’ del mercato del lavoro.

La rigidità (letteralmente, ristrettezza) del mercato del lavoro è quella nella quale la domanda di lavoro è almeno altrettanto forte dell’offerta, ovvero quella di un mercato del lavoro nel quale i datori di lavoro sono in competizione nella ricerca di lavoratori. Il che di solito comporta un potere contrattuale dei lavoratori maggiore e salari in crescita. Comporta anche una maggiore disponibilità dei lavoratori a lasciare i posti che occupavano in passato, per una fondata fiducia di trovarne di nuovi e di migliori. In questo senso il fenomeno del “quitting” – dell’abbandonare i posti di lavoro precedenti – è normalmente considerato dagli economisti un indicatore positivo.

[4] La tabella mostra infatti che i tassi di interesse medi sui mutui sono già passati da circa il 2,4% a gennaio al 3,6 a marzo di quest’anno.

[5] La tabella mostra il commercio annuale statunitense di petrolio greggio e di combustibili liquidi in milioni di barili dal 2001 al 2023 (per l’ultimo anno, naturalmente, si tratta di previsioni). La linea tracciata sul valore = 0 indica il discrimine: in alto una condizione di importazioni che superano le esportazioni, in basso il contrario. La linea rossa indica il commercio di petrolio greggio, per i quale l’America è ancora modestamente un paese importatore, mentre quella nera il commercio totale di petrolio e di combustibili liquidi (la linea rosa indica il commercio  netto di prodotti derivati del petrolio).

 

 

 

 

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