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Inflazione secolare, di Michael Spence (da Project Syndicate 12 ottobre 2022)


Oct 12, 2022

Secular Inflation


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MILAN – The post-pandemic economy’s high inflationary pressures are being powered in part by secular trends and forces, many of which are operating on the supply side. While there are also transitory factors – such as supply-chain disruptions and bottlenecks, and China’s zero-COVID policy – these presumably will abate at some point. But the secular trends are likely to lead to a new equilibrium in many economies and global financial markets.

In manufactured goods and intermediate products (a substantial share of the tradable part of the global economy), we are emerging from a long period of deflationary conditions, which had been driven by the introduction of massive amounts of previously unused, low-cost, productive capacity in emerging economies. Whenever there is a demand surge, the equilibrium market response will be some combination of supply expansion and price increases, and for the past several decades, the supply expansion clearly dominated, creating deflationary pressures that came to be taken for granted.

But the remaining underutilized productive capacity in the global economy has been declining, and global demand has grown as tens of millions of consumers have joined the middle class. The elasticity of global supply chains has declined, increasing the bargaining power of workers in advanced economies. Evidence of this is not hard to find. Union organizing is expanding and becoming more successful, and employers are finding it difficult to sweep aside potential and current employees’ preferences for hybrid work.

Then there is demographic aging. Populations are growing older – some quite rapidly – across the cohort of countries that make up more than 75% of global GDP. Notwithstanding increases in longevity, this trend implies reduced labor supply and rising dependency ratios, with no comparable reduction in demand. These and other factors are fueling upward pressure on wages and costs.

Among the sectors that experienced extreme safety and stress issues during the pandemic were health and education, which are huge sources of employment in the non-tradable part of any economy. In the United States, the health sector and education account for about 20 million and 14 million jobs, respectively, with health second only to government as a source of employment. But unattractive working conditions and low compensation have persisted after the pandemic, leading to worker shortages. A new market equilibrium has not yet emerged; but when it does, it will surely include increased incomes for those working in these sectors, and hence an increase in real (inflation-adjusted) costs.

More broadly, the global economy has entered a new era of frequent, severe shocks from climate change, pandemics, war, supply-chain blockages, geopolitical tensions, and other sources. A process of supply-chain diversification is underway, and new economic policies are strongly reinforcing this trend. Gone are the days when these chains were constructed entirely on the basis of cost, short-term efficiency, and comparative advantage. The new diversified supply chains will be more resilient but also more expensive.

Geopolitical tensions are an especially important aspect of this process. Governments are now advocating “friend-shoring” through policies (such as tariffs, subsidies, or outright bans) aimed at shifting their countries’ trading patterns toward strategic allies and other, more reliable partners. This is partly a response to potential disruptions associated with the growing use of trade and finance to gain leverage in international relations or conflicts.

While one can debate the security benefits of these policies, they are clearly inflationary, as they explicitly shift supply chains away from the lowest-cost sources. Indeed, an even more extreme version of friend-shoring is onshoring, the costs of which are so high that policies encouraging it can be justified only in sectors exhibiting extreme economic and national-security vulnerabilities.

For example, owing to Russia’s war in Ukraine, Europe has embraced relatively rapid diversification of its energy system to end its dependency on Russian fossil fuels. This process will lead to higher energy costs in the long run – at least until renewable-energy technologies are fully implemented several decades from now – and to significant additional inflationary pressure over the next several years.

As the dollar has strengthened, the rapid rise in commodity prices – including dollar-denominated food and fossil-fuel prices – has amplified the inflationary surge in a wide range of countries. And this effect is especially strong in lower-income developing countries, where food and energy account for a larger share of aggregate demand and household spending. Already, many of these countries are confronting food and energy shortages and affordability crises.

In the US, a growing body of evidence shows that industries are becoming more concentrated, absolutely and relative to Europe. One can debate the causes of this trend – Thomas Philippon of New York University lays much of the blame on failures of competition policy – but there is little doubt that inflation makes market concentration an even bigger problem. Economic theory tells us that in a highly competitive market, inflation should drive a search for productivity gains. But that incentive is muted in oligopolistic industries where incumbents have an enhanced ability to pass on cost increases through margin-preserving price hikes.

Finally, debt levels across the global economy remain elevated from the pandemic, and today’s environment of rising interest rates means that fiscal space is set to contract. But the clean-energy transition is expected to require an estimated $3 trillion of investment per year for the next three decades. If a substantial portion is financed with debt, as seems likely, the increase in aggregate demand in an already supply-constrained global environment will create additional inflationary pressure.

A broad-based surge in productivity would dampen the combined effects of these inflationary pressures. Digital and biology-based technologies have immense potential in this respect. But their development and rollout will take time. In the interim, we can no longer rely on highly elastic supply responses to mitigate inflationary pressures. The frameworks for fiscal and monetary policy must adjust to this new and more difficult reality.


Inflazione secolare,

di Michael Spence


MILANO – Le alte spinte inflazionistiche dell’economia post pandemica sono in parte potenziate da tendenze e forze secolari, molte delle quali operano sul lato dell’offerta. Mentre ci sono anche fattori transitori – come i blocchi e le strozzature nelle catene dell’offerta e la politica dello zero-Covid della Cina – presumibilmente questi in qualche momento si affievoliranno. Ma le tendenze secolari è probabile portino ad un nuovo equilibrio in molte economie e mercati finanziari globali.

Nei beni manifatturieri e nei prodotti intermedi (una quota sostanziale della parte commerciabile dell’economia globale), stiamo venendo fuori da un lungo periodo di condizioni deflazionistiche, che è stato guidato dall’introduzione di massicce quantità di capacità produttiva in precedenza inutilizzata e a basso costo nelle economie emergenti. Dovunque c’è una domanda in crescita, l’equilibrio di mercato reagisce con qualche combinazione di ampliamento dell’offerta e di aumento dei prezzi, e nei passati decenni l’ampliamento dell’offerta ha chiaramente prevalso, creando spinte deflazionistiche che venivano date per sicure.

Ma la rimanente sotto utilizzata capacità produttiva dell’economia globale è venuta declinando, e la domanda globale è cresciuta allorché decine di milioni di consumatori hanno raggiunto la classe media. L’elasticità delle catene globali dell’offerta è diminuita, accrescendo il potere contrattuale dei lavoratori nelle economie avanzate. Non è difficile trovare prove di questo. Le organizzazioni sindacali si stanno espandendo e diventando più efficaci, ed i datori di lavoro stanno avendo difficoltà nel non considerare le preferenze potenziali ed attuali degli impiegati per il lavoro ibrido.

C’è poi stato l’invecchiamento demografico. Le popolazioni sono diventate più anziane – alcune abbastanza rapidamente – nel gruppo di paesi che realizzano più del 75% del PIL globale. Nonostante gli aumenti nella longevità, questa tendenza comporta una ridotta offerta di lavoro e crescenti rapporti di dipendenza, con una riduzione della domanda non paragonabile. Questi ed altri fattori stanno alimentando una spinta verso l’alto dei salari e dei costi.

Tra i settori che hanno conosciuto problemi estremi di sicurezza e di logoramento durante la pandemia ci sono stati la sanità e l’istruzione, che sono grandi fonti di occupazione nella componente non commerciabile di ogni economia. Negli Stati Uniti, i settori della sanità e dell’istruzione pesano rispettivamente per 20 e 15 milioni di posti di lavoro, con la sanità che è seconda soltanto al pubblico impiego come fonte di occupazione. Ma condizioni lavorative scadenti e bassi stipendi sono perseguiti dopo la pandemia, portando a scarsità di lavoratori. Un nuovo equilibrio di mercato non è ancora emerso; ma quando lo sarà, di sicuro comprenderà redditi in crescita in questi settori lavorativi, e di conseguenza un aumento dei costi reali (corretti per l’inflazione).

Più in generale, l’economia è entrata in una nuova epoca di frequenti e gravi shock per il cambiamento climatico, le pandemie, le guerre, i blocchi delle catene dell’offerta, le tensioni geopolitiche ed altre cause. È in corso un processo di diversificazione delle catene dell’offerta, e nuove politiche economiche stanno seriamente rafforzando questa tendenza. Sono passati i tempi nei quali queste catene venivano costruite interamente sulla base dei costi, dell’efficienza a breve termine e del vantaggio comparativo. Le nuove diversificate catene dell’offerta saranno più resilienti ma anche più costose.

Le tensioni geopolitiche sono un aspetto particolarmente importante di questo processo. I Governi stanno adesso difendendo le ‘localizzazioni in paesi amici’ attraverso politiche (come le tariffe, i sussidi e i divieti completi) rivolti a spostare i modelli commerciali dei loro paesi verso alleati strategici ed altri partner più affidabili. Questa è in parte una risposta ai potenziali turbamenti connessi con il crescente uso del commercio e della finanza per guadagnare potere nelle relazioni internazionali e nei conflitti. Se si può discutere dei benefici alla sicurezza di queste politiche, esse sono chiaramente inflazionistiche, dato che allontanano per definizione le catene dell’offerta dalle fonti a più basso costo. In effetti, una versione persino più estrema delle ‘localizzazioni in paesi amici’ è il “rimpatrio”, i costi del quale sono così elevati che le politiche che lo incoraggiano possono essere giustificate solo in settori che mostrano estreme vulnerabilità economiche e di sicurezza nazionale.

Ad esempio, a seguito della guerra della Russia in Ucraina, l’Europa ha fatto propria una diversificazione relativamente rapida del suo sistema energetico per porre termine alla sua dipendenza dai combustibili fossili russi. Nel lungo periodo questo processo porterà a costi energetici più alti – almeno finché le tecnologie delle energie rinnovabili non saranno pienamente in funzione tra vari decenni – ed a significative spinte inflazionistiche aggiuntive nei prossimi mesi.

Mentre il dollaro si è rafforzato, la rapida crescita dei prezzi delle materie prime – compresi gli alimenti denominati in dollari e i prezzi dei combustibili fossili – ha ampliato la spinta inflazionistica in una vasta gamma di paesi. E questo effetto è particolarmente forte nei paesi in via di sviluppo a basso reddito, dove gli alimenti e l’energia pesano per una quota maggiore della domanda aggregata e della spesa della famiglie. Molti di questi paesi si stanno già misurando con scarsità di generi alimentari e di energia e con crisi di accessibilità.

Negli Stati Uniti, un corpo crescente di prove dimostra che le industrie stanno diventando più concentrate, in senso assoluto e in senso relativo rispetto all’Europa. Si può discutere delle cause di questa tendenza – Thomas Philippon dell’Università di New York pone molta responsabilità sui fallimenti della politica di competizione – ma ci sono pochi dubbi che l’inflazione renda la concentrazione del mercato un problema persino più grande. La teoria economica ci dice che in un mercato altamente competitivo, l’inflazione dovrebbe portare ad una ricerca di vantaggi di competitività. Ma quell’incentivo è mutato nelle industrie oligopolistiche nelle quali le società già affermate hanno una capacità rafforzata di superare gli incrementi dei costi attraverso rialzi dei prezzi che conservano i margini.

Infine, i livelli del debito in tutta l’economia globale restano elevati per la pandemia, e il contesto odierno di crescenti tassi di interesse comporta che lo spazio della finanza pubblica è costretto a contrarsi. Ma la transizione alle energie pulite ci si aspetta richieda circa 3 mila miliardi di investimento all’anno per i prossimi tre decenni. Se una parte sostanziale viene finanziata col debito, come sembra probabile, l’aumento nella domanda aggregata in un contesto globale già limitato dell’offerta, creerà una aggiuntiva spinta inflazionistica.

Una crescita della produttività con ampie basi smorzerà gli effetti combinati di queste spinte inflazionistiche. Sotto questo aspetto le tecnologie digitali e basate sulla biologia hanno un immenso potenziale. Ma il loro sviluppo e decollo richiederanno anni. Nel frattempo, non possiamo più basarci su risposte dell’offerta altamente elastiche per mitigare le spinte inflazionistiche. Gli schemi della politica della finanza pubblica e monetaria devono correggere questa nuova e più ardua realtà.









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