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Kindleberger, Mehrling e quel Premio Nobel. Di Adam Tooze (Chartbook#160, 14 ottobre 2022)


Oct. 14, 2022

Chartbook #160 Kindleberger, Mehrling and that Nobel Prize

Adam Tooze 

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Newsflash: bank runs can actually happen in market economies and when they do, they do real economic damage. Yup! Economists proved this to their satisfaction in the ‘80s. Not the 1880s, but the 1980s. That was the moment when three intellectual pioneers found a way of fitting banks and bank failures into a workhorse economic model and specified a channel by which the failure of banks raised the cost of credit intermediation. And that matters because, “as we all know”, intermediating between savers and borrowers is what banks do.

I’m not normally into philistinism. I enjoy intellectual activity and game-playing for their own sake. In such an exercise, self-limitation, playing with rules, seeing how far a limited model will go, are all part of the point. But that activity should be pursued with a sense of modesty of purpose and a clear acknowledgement of the limits of the exercise one is engaged in.

What this year’s economics “Nobel” prize does is the opposite. It has the effrontery actually to celebrate one of the weakest dimensions of modern macroeconomic thinking – its extraordinarily limited ability to grasp the macrofinancial instability of modern capitalism. Rather than criticizing or correcting, it takes for granted the dogged refusal of the “mainstream” to take seriously thinkers who actually go further in grasping and analyzing the essential important of finance and its dangers for the modern world.

Cameron Abadi and I discuss the award on this week’s Ones and Tooze podcast.

Not only is the award a gratuitous exercise in self congratulation on the part of a discipline that has huge difficulty in shoe-horning reality into its models. It is also untimely.

As Wolfgang Munchau rather unkindly remarked, the prize seems like a retrospective celebration of the heyday of “boomer macro”, the age, in the 1980s, when the new Keynesian synthesis of macroeconomics with microfoundations finally demonstrated to its own satisfaction that bank runs could actually happen and careers could be made, as Ben Bernanke’s was, by demonstrating, by way of a new take on the 1930s Great Depression, that finance might matter for macroeconomics. All this amidst the Volcker shock, the Savings and Loans crisis and the Latin American debt crises … back to the future indeed!

On the podcast I was somewhat unfair in saying that the Prize committee makes no mention of the work of Hyman Minsky. That is not true. The scientific background paper to the award mentions Minsky in a footnote and cites him once en passant in the body of the text. But it does so only to emphasize that Minsky’s thinking was marginal to the mainstream, which insisted in arguing that a debt-deflation could have no macroeconomic impact because its effect, by raising the real value of debts, was merely to redistribute from debtors to creditors. It took Ben Bernanke to establish the real significance of bank failures in a way that the rest of his colleagues could persuade themselves to take seriously.

Along with Minsky, the unapologetic footnote in the Prize committee report also (sort of) cites Fred Mishkin 1978 paper on “Household balance sheets and the Great Depression” (the paper is actually omitted from the bibliography). The committee also mentions Charles P. Kindleberger, who taught at international economics and economic history at MIT.

In 1973 Kindleberger published The World in Depression 1929–39 in which he gave due emphasis to the debt-deflation mechanism. Kindleberger’s was the definitive history of the Great Depression, until Barry Eichengreen published Golden Fetters in 1992.

Coincidentally, Perry Mehrling – the great “money view” economist – has just published an intellectual biography of Charles P. Kindleberger, which I had the pleasure of reviewing in the New Statesman.

As the Sveriges Riksbank Prize committee noted, Kindleberger, like Minsky, held fast to the obvious fact that money mattered. And it mattered not just nationally. Through the channels of global capitalism, it mattered globally.

What Mehrling helps us to understand is that Kindleberger was not just an analyst of inter-national finance, of balance of payments and currency, of the gold standard and Bretton Woods. Kindleberger was something even more interesting. Kindleberger was a theorist of money and banking as inherently transnational, as cosmopolitan, as anchored in a mesh of private balance sheets as well as in the power of empires and nation states.

As Mehrling allows us to see, if we think of money as inter-national, we succumb to a methodological nationalism, which posits the national unit as the primary unit, which is then related to other national units, as one island is connected to another. In fact global money circulates across borders, currencies and balances sheets, with ownership, accounting and control dispersed in space.

So when we metricate the scale of the dollar’s global reach by putting together a chart like this, which compares flows of global finance with national economic aggregates like shares of global GDP, we are engaged in a comparison of apples and oranges.

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Source: Obstfeld and Zhou

There is nothing inherently wrong with such a comparison, but we should be clear about the incongruity and its implications.

Hyun Song Shin has given us what is surely the most effective graphic illustration of this point in this brilliant presentation. Inter-national economics offers the island view. Kindelberger’s cosmopolitan understanding of the dollar system is the networked, matrix view.

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As Mehrling notes, it was a sad comment on Kindleberger’s lack of influence that his line at MIT was filled after his retirement by Rudiger Dornbusch, who would become perhaps the preeminent inter-national economists of his day. Dornbusch was a thinker of huge influence and reach, but, as an international macroeconomist, his basic conception of the world economy – the island view – was fundamentally at odds with that of Kindleberger.

Mehrling’s book combines a subtle and interesting intellectual history with a conceptual history. He could have gone far further with his historical exploration. That is a point for another time. But even in the sketch form that he offers, the pay-off is huge. As Mehrling suggests, Kindleberger was perhaps better able to analyze money beyond the nation-state framework, because he was trained by a generation of American monetary economists for whom the existence of an independent American national monetary system was anything but a given.

America’s financial system as a national unit, in fact came into existence between the late-19th and the early 20th centuries. And it came into existence under the influence of international forces, most notably the shock of World War I, which helped to weld-together America’s national financial system, under the supervision of the Federal Reserve. America’s national central bank itself had only been founded as recently as 1913.

With dramatic speed, in short, the US moved from a position of peripherality to centrality in the global financial network.

If you follow the Mehrling-Kindleberger line, if the Sveriges Riksbank Prize committee had actually wanted to reward economist who have enabled us to understand the dynamics of the modern global financial system and its interconnections with the real economy, the prize should have gone to the team at the BIS going back to the William White era and the academic economists associated with them today, most notably Hyun Song Shin.

If you want to understand how credit is created globally, don’t start with the neoclassical fable of households savers and borrowers that sits at the heart of the Diamond and Dybvig model (And yes I do know that that does not exhaust D&D’s contribution and that run dynamics of the type they describe happen in market finance too!). If you want to understand the modern system, start with a diagram like this one, as recently drawn by a BIS team.

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This is the market-based network of global finance on which the global role of the dollar rests. If you want to understand how ramified the dollar network is, consult this hugely instructive chart, also compiled by the BIS.

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I cannot resist quoting extensively from this BIS report since it captures so clearly the forces that underpin the continuing dynamism of the dollar system and speaks so directly to the world as seen by Kindleberger.

“The growth of global US dollar funding in recent years has largely been driven by market-based financing. Over the past five years, around three fourths of the increase in international US dollar funding has been in the form of marketable debt securities rather than bank lending. In that time, the stock of US dollar international debt securities has risen relative to global GDP, while bank lending has shrunk relative to global GDP to around its levels of the early 2000s (Graph 10, left-hand panel). As a result, international US dollar debt securities now exceed bank loans, having been around 60% as large a decade ago. The increased prominence of market-based funding has reflected a range of factors, some of which are not unique to US dollar activity. As discussed, banks’ asset growth has been limited, as they have focused on improving risk management and repairing balance sheets. While post-crisis banking regulations have improved the safety and soundness of the banking system, the increased cost of intermediation may have also encouraged some activities to migrate outside the banking sector. In addition, there has been strong demand for securities from institutional investors, reflecting rapid growth in their funds under management amid a search for yield in an environment of low global interest rates. NBFIs have also become increasingly important as issuers of debt securities (the dark blue area in the right-hand panel of Graph 10).

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Borrowers and lenders of US dollars usually rely on intermediaries. A characteristic of international US dollar funding markets is that they may involve several layers of intermediation that give rise to long and complex funding chains and result in significant interconnectedness for the financial system, more than in most domestic markets. Graph 17 provides illustrative examples where US MMFs act as ultimate lenders; non-US entities are the ultimate users of dollars; and non-US repo dealers, the FICC, central bank FX reserves managers and international banks act as intermediaries. These funding chains cut across jurisdictions and sectors, and add complexity. In addition, it is often the case that whole chains and their interconnections are not visible.

This is a long way from the world with which Kindleberger was familiar, but it is a world which his cosmopolitan (as opposed to international) vision of global finance, was perfectly adapted to analyzing. As Mehrling argues, it constitutes a retrospective vindication of his insistence on the need to understand money’s tentacular flow beyond the boundaries of the nation state.

Kindleberger may not have lived long enough to analyze the latest generation of market-based finance. But in the 1980s he was very much alive and kicking. Indeed, he trained many of the cohort of macroeconomists at MIT to which Bernanke belonged. So, when the up-and-coming Ben Bernanke drafted the paper which is cited in the Nobel committee report – Non-Monetary Effects of the Financial Crisis in the Propagation of the Great Depression (1983) – he sent a copy to Kindleberger for comment. Miraculously, Perry Mehrling found Kindleberger’s reply in the archive and has published it on the INET platform.

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… and it goes on from there.


Kindleberger, Mehrling e quel Premio Nobel.

Di Adam Tooze (Chartbook#160)


Notizia flash: gli assalti agli sportelli bancari accadono veramente nelle economie di mercato, e quando succede provocano un reale danno economico. Proprio così! Gli economisti lo hanno dimostrato negli anni ’80, con compiacimento. Non nel 1880, ma nel 1980. Fu quello il momento nel quale tre intellettuali pionieristici trovarono un modo di adattare le banche ed i fallimenti delle banche in un modello economico portante e specificarono un canale attraverso il quale il fallimento delle banche elevava il costo della intermediazione creditizia. E ciò è importante perché, “come sappiamo tutti”, l’intermediazione tra risparmiatori e debitori è quello che fanno le banche.

Normalmente non inclino ad un atteggiamento retrivo sulla cultura. Godo dell’attività intellettuale e degli esercizi che si fanno per il proprio appagamento. In tali esercizi, l’autolimitazione, il giocare con regole, l’osservare quanto un modello limitato possa andare lontano, fanno tutti parte dell’oggetto. Ma tale attività dovrebbe essere perseguita con un senso di modestia negli scopi e con un chiaro riconoscimento dei limiti dell’esercizio nel quale si è impegnati.

Quello che il Premio Nobel di quest’anno fa è l’opposto. In effetti, esso ha la sfrontatezza di celebrare una delle dimensioni più deboli del moderno pensiero macroeconomico –  la sua straordinariamente modesta capacità di afferrare l’instabilità microfinanziaria del capitalismo moderno. Piuttosto che criticare e correggere, considera un assunto il caparbio rifiuto della “cultura prevalente” nel prendere sul serio pensatori che effettivamente sono andati più avanti nell’afferrare ed analizzare l’importanza essenziale della finanza ed i suoi pericoli per il mondo moderno.

Con Cameron Abadi, discuto quel premio sulla trasmissione radio via internet di questa settimana di Ones and Tooze.

Non soltanto il premio è un esercizio gratuito di auto compiacimento sulla parte di una disciplina che ha enormi difficoltà nel far calzare la realtà nei suoi modelli. Esso è anche intempestivo.

Come Wolfgang Munchau ha osservato con una certa scortesia, il premio sembra come una celebrazione retrospettiva del fulgore della “macro di nuova generazione”, l’età, negli anni ’80, nella quale la sintesi neo keynesiana di macroeconomia con fondamenti microeconomici alla fine dimostrò che gli assalti agli sportelli possono effettivamente accadere e che si potevano fare carriere, come fu il caso di Ben Bernanke, dimostrando, per il verso di una nuova presa di posizione sulla Grande Depressione degli anni ’30, che la finanza può essere importante per la macroeconomia. Tutto questo nel bel mezzo dello shock Volcker, della crisi dei risparmi e dei prestiti e delle crisi del debito latino americane … proprio un ritorno al futuro!

Nella trasmissione radio sono stato in qualche modo ingiusto nel dire che il Comitato del Premio non fa alcuna menzione del lavoro di Hyman Minsky. Non è vero. Il documento scientifico di riferimento del premio menziona Minsky in una nota a fondo pagina e lo cita di passaggio una volta nel corpo del testo. Ma lo fa solo per mettere in evidenza che il pensiero di Minsky fu marginale per la cultura prevalente, che insisteva nel sostenere che una deflazione da debito non avrebbe avuto alcun impatto macroeconomico giacché il suo effetto, alzando il valore reale dei debiti, era semplicemente quello di una redistribuzione tra debitori e creditori. Ci volle Ben Bernanke per stabilire il significato reale dei fallimenti bancari in un modo che poté persuadere il resto dei suoi colleghi a prenderlo sul serio.

Assieme a Minsky, la insolente nota a piè di pagina nel rapporto del Comitato fa anche (una sorta) di citazione del saggio del 1978 di Fred Mishkin su “Gli equilibri patrimoniali delle famiglie e la Grande Depressione” (in effetti, il saggio è omesso nella bilbiografia). Il Comitato menziona anche Charles P. Kindleberger, che insegnò economia internazionale e storia economica al MIT.

Nel 1973 Kindleberger pubblicò Il mondo in depressione 1929-39, nelle quale forniva la dovuta enfasi al meccanismo della deflazione da debito. Il racconto di Kindleberger della Grande Depressione fu quello definitivo, finché Barry Eichengreen non pubblicò Catene auree nel 1992.

Per una coincidenza, Perry Mehrling – il grande economista del “punto di vista della moneta” – ha appena pubblicato una biografia intellettuale di Charles P. Kindleberger, che ho avuto il piacere di recensire su New Statesman.

Come ha notato il Comitato del Premio della Riksbank svedese, Kindleberger, come Minsky, era saldamente convinto del fatto ovvio che il denaro era importante. Ed era importante non solo nazionalmente. Attraverso i canali del capitalismo globale, era importante globalmente.

Quello che Mehrling ci aiuta a comprendere è che Kindleberger non fu soltanto un analista della finanza internazionale, della bilancia dei pagamenti e delle valute, del gold standard e di Bretton Woods. Kindleberger fu qualcosa di ancora più interessante. Kindleberger fu un teorico della moneta e del sistema bancario come intrinsecamente transnazionali, cosmopoliti, in quanto ancorati ad una rete di equilibri patrimoniali privati così come al potere degli imperi e degli Stati-nazione.

Come Mehrling ci permette di osservare, se noi pensiamo alla moneta come inter-nazionale, cediamo ad un nazionalismo metodologico, che colloca la dimensione nazionale come dimensione primaria, che poi si connette con altre dimensioni nazionali, come un’isola è connessa alle altre. Di fatto, la moneta globale circola al di sopra dei confini, delle valute e degli equilibri patrimoniali, con le proprietà, la contabilità ed il controllo che si disperdono nello spazio.

Cosicché, quando convertiamo in grandezze numeriche la portata globale del dollaro mettendo assieme una tabella come la seguente, che confronta i flussi della finanza globale con gli aggregati economici nazionali come le quote del PIL globale, ci impegniamo in un confronto tra le mele e gli aranci.

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Fonte: Obstfeld e Zhou [1]

In tale confronto non c’è niente di intrinsecamente sbagliato, ma dovremmo esser chiari sulla incongruità e sulle sue implicazioni.

Hyun Song Shin [2] ci ha fornito quella che sicuramente è la più efficace illustrazione grafica del suo pensiero in questa brillante presentazione (in connessione nel testo inglese). L’economia inter-nazionale rappresenta la veduta di un’isola. La comprensione cosmopolita di Kindleberger del sistema del dollaro rappresenta la veduta di una matrice in rete.

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Come osserva Mehrling, fu una triste conferma della mancanza di influenza di Kindleberger il fatto che la sua posizione al MIT venne riempita dopo il suo pensionamento da Rudiger Dornbusch, che sarebbe diventato forse il più eminente economista inter-nazionale del suo tempo. Dornbusch fu un pensatore di enorme influenza e capacità, ma, come macroeconomista internazionale, la sua concezione di base dell’economia del mondo – la veduta dell’isola – era fondamentalmente l’opposto di quella di Kindleberger.

Il libro di Mehrling combina una sottile e interessante storia intellettuale con una storia delle idee. Con la sua esplorazione storica, egli sarebbe potuto andare molto oltre. Questo è un argomento per un’altra occasione. Ma persino nella forma abbozzata che offre, il vantaggio è molto grande. Come suggerisce Mehrling, Kindleberger fu forse più capace di analizzare il denaro oltre lo schema dello Stato-nazione, perché era stato formato da una generazione di economisti monetari americani per i quali l’esistenza di una sistema monatario americano indipendente era tutto meno che scontata.

Il sistema finanziario americano come una unità nazionale, di fatto venne alla luce tra la fine del diciannovesimo e gli inizi del ventesimo secolo. Ed esso venne alla luce sotto l’influenza di fattori internazionali, più in particolare del trauma della Prima Guerra Mondiale, che contribuì a saldare insieme il sistema finanziario nazionale americano, sotto la supervisione della Federal Reserve. La stessa Banca Centrale nazionale dell’America non venne fondata prima del 1913.

In breve tempo, con spettacolare velocità, gli Stati Uniti si spostarono da una posizione di perifericità alla centralità nella rete finanziaria globale.

Se si segue la linea di pensiero Mehrling-Kindleberger, se i Comitato per il Premio della Riksbank svedese avesse voluto effettivamente premiare l’economista che ci ha permesso di comprendere le dinamiche del sistema finanziario globale moderno, il Premio sarebbe dovuto andare alla squadra della Banca dei Regolamenti Internazionali che è venuta al seguito dell’epoca di William White e degli economisti accademici con loro associati oggi, più in particolare di Hyun Song Shin.

Se si vuole comprendere come il credito viene creato globalmente, non si parta dalla favola neoclassica delle famiglie di risparmiatori e di debitori che si collocano al cuore del modello di Diamond e Dyvbig (e sì, sono al corrente che questo non esaurisce il contributo di D&D e che le dinamiche che essi descrivono accadono anche nella finanza di mercato!). Se si vuole capire il sistema moderno, si prendano le mosse da un diagramma come questo, recentemente tracciato da una squadra dell Banca dei Regolamenti Internazionali (BIR):

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È questa la rete della finanza globale basata sul mercato sulla quale si basa il ruolo globale del dollaro. Se si vuole comprendere come è diversificata la rete del dollaro, si consulti questa altamente istruttiva tabella, anch’essa compilata dalla BIR.

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Non posso resistere dal citare per intero un brano da questo rapporto del BIR, dal momento che esso fa così chiaramente un quadro delle forze che sorreggono il continuo dinamismo del sistema del dollaro e lo attesta così direttamente a tutti come se fossero osservazioni di Kindleberger.

“La crescita negli anni recenti dei finanziamenti globali del dollaro statunitense è stata ampiamente guidata dal finanziamento basato sul mercato. Nei cinque anni passati, circa tre quarti dell’incremento dei finanziamenti internazionali in dollari staunitensi è stata attuata nella forma di titoli scambiabili sul debito anziché di prestiti bancari. In quel periodo, la riserva di titoli internazionali sul debito in dollari statunitensi è cresciuta in rapporto al PIL globale, mentre i prestiti bancari si sono ridotti in rapporto al PIL globale sino a circa i livelli che avevano nei primi anni 2000 (Grafico 10, riquadro sul lato sinistro). Come risultato, i titoli sul debito in dollari statunitensi oggi superano i prestiti bancari, essendo cresciuti di circa il 60% rispetto ad un decennio passato. La accresciuta rilevanza dei finanziamenti basati sul mercato ha riflettuto una gamma di fattori, alcuni dei quali non sono unici del dollaro statunitense. Come discusso, la crescita degli asset delle banche è stata limitata, mentre essi si sono concentrati nel migliorare la gestione del rischio e nell’aggiustare gli equilibri patrimoniali. Mentre i regolamenti bancari successivi alla crisi hanno migliorato la sicurezza e la solidità del sistema bancario, l’accresciuto costo della intemediazione può aver anche incoraggiato alcune attività ad emigrare fuori dal settore bancario. In aggiunta, c’è stata una forte domanda di titoli dagli investitori istituzionali, che ha riflesso la rapida crescita dei loro fondi nel contesto di una ricerca di rendimenti in un contesto di bassi tassi di interesse globali. Le Istituzioni Finanziarie Non-bancarie sono diventate sempre più importanti come emittenti titoli sul debito (l’area blu scura nel riquadro a destra del Grafico 10).

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I debitori ed i prestatori di dollari statunitensi normalmente si basano su intermediari. Una caratteristica dei mercati internazionali di finanziamento del dollaro statunitense è che essi possono comprendere vari strati di intermediazione che danno luogo a lunghe e complesse catene di finanziamento e si traducono in una significativa interconnessione per il sistema finanziario, superiore che nella maggior parte dei mercati nazionali. Il Grafico 17 fornisce esempi che illustrano i casi nei quali i Fondi Monetari di Mercato statunitensi agiscono come prestatori di ultima istanza; organismi non statunitensi sono gli utilizzatori finali dei dollari; e gli operatori non statunitensi dei ‘repo’, la FICC [5], i gestori delle riserve in valute estere della banca centrale e le banche internazionali agiscono come intemediari. Queste catene di finanziamento oltrepassano le giurisdizioni ed i settori, e aggiungono complessità. In aggiunta, accade spesso che le intere catene e le loro interconnessioni non sono visibili.”

C’è stata una lunga strada dal mondo che era familiare a Kindleberger, ma è un mondo nel quale la sua visione cosmopolita (al contrario di internazionale) della finanza globale, era perfettamente attrezzata ad analizzare. Come sostiene Mehrling, ciò costituisce un risarcimento retrospettivo della sua insistenza sul bisogno di comprendere il flusso tentacolare del denaro oltre i confini degli Stati nazione.

Può darsi che Kindleberger non fosse vissuto abbastanza per analizzare l’ultima generazione della finanza basata sul mercato. Ma negli anni ’80 egli era del tutto vivo ed operante. In effetti egli addestrava molti del gruppo di macroeconomisti ai quali apparteneva Bernanke. Dunque, quando l’emergente Ben Bernanke stendeva il saggio che viene citato nel rapporto del Comitato del Nobel – Effetti non monetari della crisi finanziaria nella propagazione della Grande Depressione (1983) – egli spedì a Kindleberger una copia per un commento. Miracolosamente, Perry Mehrling ha trovato una copia della risposta di Kindleberger nell’archivio e l’ha pubblicata sulla piattaforma INET.

1 maggio 1982 Dr. Ben Bernanke Graduate School of BusinessStanford University Stanford, CA 94305  Caro Dr. Bernanke, La ringrazio per avermi spedito il saggio sulla grande depressione. Lei mi chiede alcuni commenti, e penso che questo non sia semplicemente formale. Sono dispiaciuto se di fatto essi non le risulteranno graditi. Io penso che lei abbia fornito la soluzione più ingegnosa ad un non-problema. La necessità di dimostrare che la crisi finanziaria può essere deleteria per la produzione si manifesta soltanto negli ambienti accademici della Scuola di Chicago con quella che Reder definiva … Se uno crede nelle aspettatuve razionali, in un tasso naturale di disoccupazione, nei mercati efficienti, nei tassi di cambio che di continuo acquistano parità di potere, non c’è molto che possa essere spiegato sui cicli economici o sulle crisi finanziarie. Per essere un aderente alla Scuola di Chicago, lei è coraggioso a deviare dall’assunto dei mercati perfetti.

Lei liquida Minsky e il sottoscritto per aver deviato dagli assunti razionali. Accetterebbe lei che sia possibile che ciascun partecipante ad un mercato sia razionale ma che il mercato nel suo complesso sia irrazionale per la fallacia della sua composizione? Se non lo accettasse, come può …


… e la lettera prosegue su questo tono.






[1] La Tabella mostra le impressionanti differenze delle varie “quote” rappresentate da settori dell’attività finanziaria statunitense. La più bassa (appena superiore al 10%) è la quota del commercio mondiale; al confronto con quote tra il 40 ed il 50 per cento nella quota del dollaro statunitense nei titoli internazionali del debito e nei prestiti oltre confine, e con una quota del dollaro statunitense superiore al 90 per cento nelle transazioni valutarie internazionali (FX transactions), nonché a quote di oltre il 50 per cento nelle fatturazioni commerciali internazionali e del 60 per cento nelle riserve ufficiali di valute estere.

[2] Hyun Song Shin è un teorico economico sudcoreano ed economista finanziario che si concentra su giochi globali. Dal 1° maggio 2014 è Consigliere economico e Responsabile della ricerca della Banca dei regolamenti internazionali. Wikipedia (inglese)

Il saggio al quale si fa riferimento è stato presentato all’87° Incontro Gnerale Annuale della Banca dei Regolamenti internazionali. Il suo titolo: Globalizzazione: reale e finanziaria.

[3] Sarebbe per me troppo difficile tradurre e spiegare – e prima ancora capire con precisione – le molte implicazioni di questa tabella e delle due tabelle successive. In sostanza esse danno un quadro della complessità e sofisticazione del sistema del dominio finanziario del dollaro, che soprattutto deriva da quella che viene definita “finanza basata sul mercato”. Che penso si debba intendere come il complesso dei meccanismi di finanziamento che non derivano dalla ordinaria attività dei prestiti bancari, ma da un complesso di funzioni, relazioni, attività di soggetti vari e specifici nuovi ‘oggetti’ finanziari che il mercato – dominato dal dollaro statunitense – ‘inventa’, sollecita ed organizza. In sostanza, chi avesse letto in passato i numerosi interventi di Krugman tesi a dimostrare la relativa ‘innocuità’ della egemonia del dollaro, si trova qua a scoprire un panorama del tutto diverso, nel quale il potere del dollaro non è più semplicemente il suo potere diretto, ma la sua presa di possesso dei nuovi oggetti e meccanismi introdotti sui mercati globali.

Il tutto è però efficacemente riassunto nella lunga citazione che segue alle tabelle, derivata dallo studio dei ricercatori della BIR. Quella citazione è in sostanza una lettura sintetica e più semplice della congerie di informazioni delle tre tabelle in questione.

[4] In realtà, nella citazione estensiva nel testo non compare alcun Grafico 10. Compare però un Grafico 11, che sintetizza l’ “influenza crescente” delle istituzioni finanziarie non bancarie e della finanza basata sul mercato.

[5] Si potrebbe forse tradurre con Società di Compensazione  Reddito Fisso e sono una istituzione del sistema regolamentare statunitense che dovrebbero avere una funzione nella definizione e nella trasparenza delle transazioni in titoli pubblici statunitensi e in titoli garantiti da mutui.


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