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Perché l’economia prevalente ha inteso l’inflazione in modo sbagliato, di James K. Galbraith (da Project Syndicate, 15 novembre 2023)


Nov 15, 2023

Why Mainstream Economics Got Inflation Wrong


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AUSTIN – In his November 7, 2023 New York Times newsletter, the economist Paul Krugman asks a good, albeit belated, question: Why did so many economists get the inflation outlook wrong? After all, the near-consensus among mainstream economists in recent years was that inflation would persist – and even accelerate – and that this justified substantial interest-rate hikes by the US Federal Reserve. Yet the quasi-inflation of 2021-22 proved transitory.

Krugman poses his question with impeccable diplomacy, professing “respect” for three authors of a September 2022 paper published by the Brookings Institution (which was then promoted by Harvard University’s Jason Furman) projecting that it would take at least two years of unemployment at 6.5% to bring inflation back to the Fed’s self-imposed 2% target. But inflation had already peaked before the Brookings paper appeared, and long before the Fed’s rate hikes might have been felt. Over the next year, inflation petered out, even as unemployment remained below 4%. “Team Transitory” – which once briefly included US Secretary of the Treasury Janet L. Yellen – endured two years of derision, but it was correct all along.

Krugman rightly focuses on the illogic of certain inflation “pessimists,” who “came up with new, completely unrelated justifications” for their contention that inflation would “remain stubbornly high” long after the 2021 fiscal stimulus packages had been absorbed. Since these pessimists encountered very little mainstream dissent, their doomsaying continued to dominate the discourse well into 2023.

Krugman tactfully avoids naming Lawrence H. Summers, whose “justifications” for inflation pessimism included supposedly excessive “savings,” the Fed’s “debt purchases” and forecasts of “essentially zero interest rates,” and “soaring stock and real estate prices.” Yet, aside from his worries about fiscal stimulus, this was all nonsense. As I pointed out at the time, savings cannot cause inflation, and a technical forecast has no causal power.

Adopting the persona of a naïf, Krugman then suggests that it was “almost as if economists were looking for reasons to be pessimistic.” A paragon of politesse, he declines to tell us what those reasons might have been. But two always stood out. The first was fear: if American workers retained a financial cushion from the COVID-19 aid packages, they might be “harder to boss around.” The second reason concerned power: high interest rates tend to support the dollar internationally.

Since then, various Fed officials have acknowledged both motives many times. For example, an obsession with wages permeates all of Fed Chair Jerome Powell’s speeches, and he has openly stated his commitment to maintaining a strong dollar. It is no surprise that mainstream economists endorse – indeed, craft – the same arguments.

But I, too, was being polite, because I omitted a third possibility: namely, that some mainstream economists might call for high interest rates to curry favor with bankers, who enjoy larger profit margins when rates are high (especially now that the Fed pays interest on bank reserves directly). A strong public stance on the matter could generate hefty speaking fees, consulting contracts, or a path to high public office. As Krugman concludes, “I’d like to see some hard thinking about how so many of my colleagues got this story so wrong and maybe even a bit of introspection about their motivations.”

That would be nice, but let’s not hold our breath. Instead, let’s turn to a larger issue. Krugman notes that all the economists he mentions “are very much part of the economics profession’s mainstream.” He means this as a compliment; yet, as Hamlet says, “there’s the rub.” Consider just how often mainstream economists get things wrong – not only small things, but very big ones. Remember their famous failure to foresee the 2007-09 financial crisis, or the woefully ill-advised turn to austerity in 2010? What about the predictably perverse effect of sanctions on Russia? The misdiagnosis of inflation in 2021-22 was merely the latest episode in a long-running series of failures.

The question we should be asking, then, is whether there is something wrong with mainstream economics. Mainstream economists should perhaps re-examine their core beliefs, or maybe we need a new “mainstream” altogether.

To be sure, Krugman notes that “one strand of argument involved parallels with the inflation of the 1970s.” But this only grazes the problem. The real issue is that most of today’s leading mainstream economists were trained in the 1970s, and their worldview – not just the facts, but the theory – was fixed back then. On macroeconomic issues such as inflation, the influences of general equilibrium theory, inflation-unemployment trade-offs, and monetarism remain strong. The legacies of Kenneth Arrow, Paul Samuelson, Robert Solow, and Milton Friedman live on.

That earlier generation’s project was partly scientific, partly political. As “social scientists,” they believed in the power of mathematics, which they borrowed from the celestial mechanics of previous centuries. Politically, they sought to defend capitalism against the Soviet challenge during the Cold War. By uniting these objectives, they fashioned the market-oriented mathematical straitjacket in which today’s mainstream economists were raised – and from which they cannot escape. Yesterday’s Wunderkinder – including Summers and Krugman – are today’s tired old men.

Notably, Krugman’s reflection on disinflation makes no mention of the economists who did not misdiagnose things, including Isabella M. Weber of the University of Massachusetts Amherst, and L. Randall Wray and Yeva Nersisyan of the Levy Institute. They correctly predicted the disinflation back in March 2022.

But economists with better ideas never get citations by name, let alone job offers from so-called top departments, mainly because so many members of the old guard want to preserve the academic, political, and media monopolies they have held since the 1970s. That means purging new ideas and belittling the people who advance them. By offering such a polite, gentle critique of his “colleagues” after their latest failure, Krugman is being diplomatic to a fault.


Perché l’economia prevalente ha inteso l’inflazione in modo sbagliato,

di James K. Galbraith


AUSTIN –  Nella sua newsletter sul New York Times del 7 novembre 2023, l’economista Paul Krugman pone una buona domanda, per quanto tardiva: perché tanti economisti hanno compreso le prospettive di inflazione in modo sbagliato? Dopo tutto, negli anni recenti il quasi consenso tra i principali economisti era che l’inflazione sarebbe persistita – e persino che avrebbe accelerato – e che questo giustificava rialzi nel tasso di interesse da parte della Federal Reserve degli Stati Uniti. Eppure, la quasi-inflazione del 2021-22 si è dimostrata transitoria.

Krugman pone la sua domanda con impeccabile diplomazia, professando “rispetto” per i tre autori del saggio del settembre 2022 pubblicato dal Brookings Institution (che venne poi promosso da Jason Furman, dell’Università di Harvard), che prevedeva che ci sarebbero voluti almeno due anni di disoccupazione al 6,5% per riportare l’inflazione all’obbiettivo autoimposto della Fed del 2%. Ma l’inflazione aveva già raggiunto il picco prima che il saggio della Brookings apparisse, e molto prima che i rialzi dei tassi della Fed potessero essere percepiti. Nel corso dell’anno successivo l’inflazione si è esaurita, anche con una disoccupazione rimasta sotto il 4%. La “squadra della transitorietà” – che un tempo brevemente aveva incluso la Segretaria al Tesoro statunitense Janet L. Yellen – ha sopportato due anni di derisione, ma ha avuto sempre ragione.

Krugman giustamente si concentra sulla illogicità di certi “pessimisti” dell’inflazione, che “vennero fuori con nuove, completamente scollegate giustificazioni” per la loro tesi secondo la quale l’inflazione “sarebbe rimasta ostinatamente alta” per un lungo tempo dopo che lo stimolo dei pacchetti di finanza pubblica del 2021 fosse stato assorbito. Da allora questi pessimisti incontrarono molto poco dissenso nelle tendenze prevalenti, il loro pessimismo ha continuato a dominare il dibattito sin durante il 2023.

Krugman tatticamente evita di nominare Lawrence H. Summers, le cui “giustificazioni” per il pessimismo sull’inflazione includevano i supposti eccessivi “risparmi”, gli “acquisti del debito” da parte della Fed e le previsioni di “tassi di interesse sostanzialmente a zero” e i “prezzi in forte crescita delle azioni e del patrimonio immobiliare”. Tuttavia, a prescindere dalle sue preoccupazioni sullo stimolo di finanza pubblica, quello era del tutto insensato. Come misi allora in evidenza, i risparmi non possono provocare inflazione ed una previsione tecnica non ha alcun potere causale.

Poi, adottando la maschera di un ingenuo, Krugman suggerisce che fu “quasi come se gli economisti fossero alla ricerca di ragioni per essere pessimisti”. Un modello di cortesia, egli rinuncia a dirci quali potevano essere queste ragioni. Ma ne emergevano in continuazione due. La prima era la paura: se i lavoratori americani avessero mantenuto un ammortizzatore finanziario dai pacchetti di aiuti per il Covid-19, poteva essere “più difficile comandarli a bacchetta”. La seconda ragione riguardava il potere: alti tassi di interesse tendono a sostenere internazionalmente il dollaro.

Da allora, vari dirigenti della Fed hanno riconosciuto molte volte entrambe le motivazioni. Ad esempio, una ossessione sui salari permea tutti i discorsi del Presidente della Fed Jerome Powell, ed egli ha apertamente affermato il suo impegno a mantenere un dollaro forte. Non sorprende che gli economisti della tendenza prevalente appoggino – in effetti, fabbrichino – gli stessi argomenti.

Ma anch’io stavo diventando cortese, giacché ho omesso una terza possibilità: precisamente, che alcuni economisti della tendenza prevalente potrebbero essersi pronunciati per alti tassi di interesse per ingraziarsi i banchieri, che godono margini di profitti più ampi quando i tassi sono elevati (particolarmente adesso che la Fed paga direttamente gli interessi sulle riserve della banche). Una forte presa di posizione pubblica sulla faccenda potrebbe generare corpose parcelle per le conferenze, contratti di consulenza o percorsi per elevati incarichi pubblici. Come conclude Krugman: “Mi piacerebbe vedere qualche pensiero profondo su come molti dei miei colleghi hanno inteso in modo sbagliato questa storia e forse persino un po’ di introspezione sulle loro motivazioni”.

Sarebbe carino, ma non è il caso di trattenere il respiro. Torniamo, piuttosto, ad un tema più ampio. Krugman osserva che tutti gli economisti che egli menziona “fanno in grande misura parte dell’indirizzo prevalente nella disciplina economica”. Lo intende come un complimento; tuttavia, come dice Amleto, “questo è il problema”. Si consideri quanto frequentemente gli economisti della tendenza prevalente hanno inteso le cose in modo sbagliato – non solo le piccole cose, ma anche quelle davvero grandi. Ci ricordiamo il loro famigerato fallimento nel prevedere la crisi finanziaria del 2007-09, o la svolta miseramente mal consigliata verso l’austerità nel 2010? Che dire del prevedibile effetto perverso delle sanzioni sulla Russia? La diagnosi sbagliata sull’inflazione nel 2021-22 è stata semplicemente l’ultimo episodio in una serie di fallimenti di lunga durata.

La domanda che si dovrebbe porre, allora, è se non ci sia qualcosa di sbagliato nelle tendenza prevalente dell’economia. Gli economisti di quella tendenza dovrebbero forse riesaminare i loro convincimenti principali, o forse abbiamo bisogno di una “tendenza prevalente” completamente nuova.

Di sicuro, Krugman osserva che “un elemento della argomentazione suggeriva parallelismi con l’inflazione degli anni ‘970”. Ma questo sfiora soltanto il problema. Il vero tema è che la maggior parte dei principali economisti della tendenza prevalente furono formati negli anni ‘970, e la loro visione del mondo – non solo i fatti, ma la teoria – venne fissata a quel tempo. Sui temi macroeconomici come l’inflazione, le influenze della teoria dell’equilibrio generale, delle compensazioni tra inflazione e disoccupazione, e del monetarismo restano forti. Le eredità di Kenneth Arrow, di Paul Samuelson, di Robert Solow e di Milton Friedman sopravvivono.

Il progetto della passata generazione era in parte scientifico, in parte politico. Come “scienziati sociali” essi credevano nel potere della matematica, che essi prendevano a prestito dalla meccanica dei corpi celesti dei secoli precedenti. Politicamente, essi cercavano di difendere il capitalismo contro la sfida sovietica durante la Guerra Fredda. Unendo questi obbiettivi, essi costruirono la camicia di forza matematica orientata al mercato nella quale sono stati allevati gli economisti odierni della tendenza prevalente – e dalla quale non possono venir fuori. I bambini prodigio di ieri- compresi Summers e Krugman – sono oggi stanchi uomini anziani.

È rilevante che la riflessione di Krugman sulla disinflazione non faccia menzione degli economisti che non avevano diagnosticato cose sbagliate, compresa Isabella M. Weber dell’Università Amherst del Massachuttes, e L. Randall Wray e Yeva Nersisyan del Levy Institute. Essi, già nel marzo del 2022 avevano previsto la disinflazione.

Ma gli economisti con le idee migliori non ottengono mai citazioni per nome, per non dire le offerte di posti di lavoro dai cosiddetti più importanti dipartimenti, principalmente perché tanti membri della vecchia guardia vogliono preservare i monopoli accademici, politici e mediatici che essi hanno abbracciato a partire dagli anni ‘970. Questo comporta purgare le nuove idee e sminuire le persone che le avanzano. Offrendo una tale garbata, gentile critica dei suoi “colleghi” dopo il loro ultimo fallimento, Krugman diventa diplomatico fino all’eccesso.










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