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Dentro un abbaglio di politica macroeconomica, di Simon Wren-Lewis (dal blog Mainly Macro, 28 maggio 2024)


Tuesday 28 May 2024

Inside a Macroeconomic Policy Blunder

Simon Wren-Lewis

Book Lankester

To many readers of this blog, 1979-83 will seem like ancient history. To some of us, it was part of our formative history as adults. I joined the Treasury as an economist in 1974, straight after finishing my undergraduate degree. At the time a career in public service rather than academia via a PhD seemed much more interesting and useful. In 1979 the Treasury generously sent me to do a masters degree, on the condition that I worked at least another two years at HMT. While I was doing the masters Mrs Thatcher was elected Prime Minister, and the Treasury I came back to was a rather different place to the one I had left. [a]

Tim Lankester became a Treasury civil servant just one year earlier than me, after working for the World Bank. His talents obviously shone, and he became private secretary to Jim Callaghan in 1978, and then private secretary for economic affairs to Mrs Thatcher in 1979. He therefore had a particularly interesting vantage point in which to view the brief but highly significant UK monetarist experiment. He went on to have a very distinguished career as a civil servant (becoming permanent secretary at the Overseas Development Administration) and then in education. This helps explain why it took a pandemic and associated lockdowns for him to get around to writing about those events some fifty years earlier.

Being a civil servant Lankester was no true believer in either Thatcher or monetarism in 1979. Partly as a result his book, which relies on a lot of very good research as well as personal memories, is a pretty objective account of the monetarist period, as well as covering what came before and ending almost at the present day. It is also very well written and easily accessible to non-economists.

The book starts by setting the scene in the summer 1981 with a cabinet meeting. Unemployment has soared, firms are going bankrupt, inflation is still high and money targets are being missed by miles. Minister after minister asks Thatcher to change her economic course, and she is only saved by Deputy PM William Whitelaw, who tells her restless cabinet to give the policy more time. In reality it was near the end of what Lankester calls ‘hard monetarism’.

The book also begins on a more personal level with a London dinner party around the same time, where Lankester is sitting next to Ben Bradlee, editor of the Washington Post and famous for helping uncover Watergate. After giving a standard defence of Conservative policy to a sceptical Bradlee, a journalist opposite tells Bradlee very loudly that Lankester is Thatcher’s Albert Speer. During a stunned silence Bradlee whispers to Lankester “You either hit him or you have to leave”, and he leaves. As Lankester walks home he wonders to what extent he is complicit in Thatcher’s economic policies. He thinks of Henry Neuberger (a good friend of mine) who left HMT to become an advisor to Labour leader Michael Foot. I think it was Henry who wrote that monetarism was like trying to control how much people ate by regulating the supply of crockery. I too got out exactly when my two years was up to work at the then fiercely anti-monetarist National Institute. Not only did I think monetarism was foolish and dangerous at the time, but I was also beginning to see the value in good academic research. [b]

Of course the monetarist policy failure had nothing to do with civil servants like Lankester and everything to do with Mrs Thatcher and her Treasury ministers. What I personally found most interesting from Lankester’s account, perhaps because I experienced monetarism from a Treasury viewpoint, was how much Thatcher herself was a dedicated monetarist. It is quite fair to describe this episode as Thatcher’s monetarist experiment.

Part of the reason Thatcher adopted monetarism, which was a distinctly minority view among UK academics, was the failure of what went before: politicians trying to override the Phillips curve by using Incomes Policy. Lankester recounts a meeting between Callaghan and union leaders months before he lost the election, when one union leader banged his fist on the table and said “It’s your job, Jim, to get inflation down to 2%; it’s my job to get 18% for my members”.

When Thatcher defeated Heath to become Tory leader, she set up the Economic Research Group (the first ERG!?) chaired by Howe. Although politicians sympathetic to monetarism (including Lawson) were in a majority, it didn’t help that those opposed advocated Incomes Policy instead. But Lankester argues that “monetarism came naturally to” Thatcher. The link between the money supply and prices seemed obvious to her. Although she liked Freidman’s account of monetarism as a ‘scientific doctrine’ akin to the law of gravity, he suggests she was a monetarist by conviction. Lawson called it ‘primitivist’ monetarism. For Thatcher monetarism just had to be true. [3]

Lankester and Thatcher’s views on both economics and society more generally were quite different, but despite this they got on very well, I suspect in part because Lankester was very good at knowing the limits of his private secretary role. Thatcher made it clear that the only advice she wanted from him was on points of interpretation and detail. Lankester admired many of her personal qualities (e.g. her self-belief, her drive and her personal integrity) as well as some of her policy achievements, but he describes monetarism as her biggest mistake. One of the downsides of self-belief is that you can imagine that in areas where you have little knowledge your beliefs are superior to the beliefs of the majority of experts

The mistaken basic concepts of monetarism (the stock of money was a very poor indicator of policy stance, and controlling an intermediate target was inferior to controlling the policy objective) were compounded by tactical errors by ministers. Chancellor Howe decided on a 7-11% target range for the money supply, essentially because it was felt it had to be lower than the 8-12% adopted by the Labour government, even though for Labour these targets were largely cosmetic. Yet wage pressure had increased, oil prices were increasing, and the new government doubled VAT, which meant that this target range was far too tight. Lankester suggests that only Lawson understood this. Indeed he suggests Thatcher didn’t understand the implications of such a tight target for interest rates, which she hated to see going higher.

Interest rates went higher and higher, yet money growth still exceeded its target. As an anti-inflation policy it was a cold turkey strategy, not by design but because the monetary target was sending completely the wrong signals.

The famous 1981 budget was the last major act in the brief monetarist story, and Lankester rightly describes its tax rises as a mistake because they reduced the strength of the subsequent recovery. [d] The 1982 budget raised the targets for monetary growth, as well as introducing additional targets for different definitions of the money supply. When Lawson became Chancellor, he in practice focused more on having an exchange rate target, which he had argued for in the ERG as preferable to money targets. That eventually led to a second major macroeconomic blunder, but that is a different story (although it is covered in this book).

The consequences of the brief monetarist experiment for the real economy are well known. Lankester recounts that his wife’s family-run textile firm was forced into liquidation in late 1980. The combination of high interest rates, and the impact of these together with North Sea Oil on the exchange rate, crippled the traded goods sector. Unemployment rose rapidly and didn’t come down when inflation eventually fell. He argues, correctly in my view, that a more gradualist policy of reducing inflation would have been far more preferable, because it would have avoided such a large and long lasting increase in unemployment, albeit with a more gradual reduction in inflation. In addition my own view is that deflation early on using fiscal rather than monetary policy would have avoided such a big hit to the traded sector.

One mistake some opponents of Thatcherism often make is that high unemployment was all part of the plan, and in particular a means to reduce union power. In fact few of those advocating monetarism before it happened believed it would have such devastating effects. Lankester writes that “Thatcher was undoubtedly surprised and upset by the rise in unemployment in the early 1980s”. Interestingly he also thinks that if she had been told about those costs in advance, she would have gone ahead with the policy anyway because she wouldn’t have believed the predictions, because she had this primitivist belief in monetarism and because she would not have been content with a more gradual fall in inflation. She really did believe there was no alternative.

Thatcher’s monetarist experiment was a macroeconomic policy blunder of the highest order, because it ruined so many people’s lives and because there was a better alternative. For those looking for a detailed and objective account of this blunder, then this is an excellent book. It was probably not the first time a Prime Minister or Chancellor had pursued an economic policy that was opposed by most academic experts and which had ruinous macroeconomic consequences, and unfortunately it would not be the last. Over the last fourteen years we have had two more (austerity and Brexit).

Yet the recent example that reminds me most of Thatcher’s monetarism is Truss’s fiscal event, which involved a Prime Minister’s primitivist belief (for Truss that tax cuts had to be good and might pay for themselves), a small band of economists with unconventional and radical ideas not backed by evidence, a disdain for conventional academic views or civil service advisors and a policy that dramatically increased interest rates. Fortunately for us that fiscal event was quickly reversed and its champion deposed, so it did not create the lasting scars that Thatcher’s monetarism did.






[a] To give one example, my first job in HMT included writing briefs for the Chancellor, Dennis Healey, on other major economies for the international meetings he attended. Healey wanted to know about macro policy in each country, as well as how it was working. With a change in government, where Howe replaced Healey as Chancellor, those briefs now contained personal details about each finance minister, their interests and hobbies etc, and included much less macroeconomics.

[b] To take just one example, the incoming Conservative government chose M3 as their money supply target in part because there seemed to be a close correlation between it and prices two years later. HMT agreed to publish a paper looking at this relationship, written not by HMT but by a named Treasury economist, which turned out to be me under the supervision of Chief Economist Terry Burns. The relationship fell apart the moment it was econometrically interrogated.

[c] For primitivist monetarists, facts and research have little impact on their beliefs. When the Treasury published my research on money to price regressions (see footnote [b]), although there was no attempt to censor what I wrote as the named author of a Treasury Working Paper, I had to focus on the results rather than my interpretation of them. Any objective reading would have quickly understood that my work undermined government policy. Yet a day after publication Tim Congdon, a well known monetarist, wrote a piece in the Times that suggested the opposite.

I was furious at this, and asked to write a letter in response correcting his misinterpretation. HMT said no. But Henry Neuberger, who as I noted earlier was now working for Michael Foot, came to my rescue and wrote a very similar letter to the one I wanted to write. To his credit, Terry Burns also arranged a lunch between him, Congdon and me, where I not only told Congdon why he was wrong but where Terry backed me up. The results were eventually published in an academic journal here.

[d] My own personal story as a Treasury economist in charge of looking at the economic effects of the budget is described here. The story illustrates that most Treasury economists, like the famous 364 academics who wrote the famous letter, thought it was a bad budget.


Dentro un abbaglio di politica macroeconomica,

di Simon Wren-Lewis


A molti lettori di questo blog, il periodo 1979-83 sembrerà storia antica. Per alcuni di noi, esso è stato una parte della nostra storia formativa come adulti. Entrai come economista al Ministero del Tesoro nel 1974, subito dopo aver terminato il mio corso di laurea. A quel tempo, una carriera nel servizio pubblico tramite un dottorato di ricerca, anziché nell’accademia, sembrava molto interessante e utile. Nel 1979 il Tesoro generosamente mi spedì a concludere una laurea magistrale, alla condizione che io lavorassi almeno altri due anni  al Dipartimento. Mentre stavo facendo la laurea specialistica la Sig.ra Thatcher venne eletta Primo Ministro, e il Tesoro nel quale tornai era un luogo abbastanza diverso da quello che avevo lasciato [a].

Tim Lankaster divenne funzionario pubblico al Tesoro solo un anno prima di me, dopo aver lavorato per la Banca Mondiale. Ovviamente il suo talento brillava, ed egli divenne segretario privato di Jim Callaghan nel 1978, e poi segretario privato per gli affari economici della Sig.ra Thatcher nel 1979. Egli di conseguenza ebbe una posizione privilegiata dalla quale osservare il breve ma altamente significativo esperimento monetarista britannico. Egli proseguì una carriera assai rilevante come funzionario pubblico (diventando segretario permanente della Amministrazione dello Sviluppo dei Territori d’Oltremare) e poi nel sistema educativo. Questo aiuta a spiegare la ragione per la quale, circa cinquanta anni dopo, egli abbia utilizzato una pandemia ed i connessi lockdown per trovare il tempo di scrivere su quegli eventi.

Essendo un funzionario pubblico, nel 1979 Lankaster non era un vero seguace della Thatcher o del monetarismo. In parte di conseguenza, il suo libro, che si basa  su una gran quantità di ottima ricerca e di ricordi personali, è un racconto abbastanza obiettivo del periodo monetarista, così come nel resoconto di quello che avvenne prima e termina quasi nei giorni presenti. È anche molto ben scritto e facilmente accessibile ai non economisti.

Il libro prende le mosse organizzando la scena di un incontro del Gabinetto, nell’estate del 1981. La disoccupazione era alle stelle, le imprese stavano fallendo, l’inflazione era ancora alta e gli obbiettivi monetari erano abbondantemente mancati. Un Ministro dopo l‘altro chiedeva alla Thatcher di cambiare il suo indirizzo economico, ed ella venne solo difesa dal Vice Primo Ministro William Whitelaw, che disse al suo irrequieto Gabinetto di dare più tempo alla politica. In realtà, si era vicini alla fine di quello che Lankaster chiama il “monetarismo duro”.

I libro comincia anche, ad un livello più personale, con una cena a Londra circa nello stesso periodo, nella quale Lankaster era seduto accanto a Ben Bradlee, editore del Washington Post e famoso per aver contribuito a scoprire il Watergate. Dopo che egli fece una difesa d’ufficio della politica conservatrice ad uno scettico Bradlee, un giornalista dal lato opposto disse a Bradlee a voce alta che Lankaster era l’Albert Speer della Thatcher. Durante uno sbalordito silenzio, Bradlee sussurrò a Lankaster: “O lo picchi o te ne vai”, e lui se e andò. Mentre Lankaster tornava a piedi a casa, si chiese in quale misura egli fosse complice delle politiche economiche della Thatcher. Rifletteva su Henry Neuberger (un mio buon amico) che aveva lasciato il Dipartimento del Tesoro per divenire consigliere del leader del Labour Michael Foot. Penso che fu Henry che scrisse che il monetarismo era come cercare di controllare quanto mangiano le persone regolamentando l’offerta delle stoviglie. Anch’io me ne andai, quando terminò il mio biennio, a lavorare all’allora ferocemente antimonetarista Istituto Nazionale. Non solo a quel tempo pensavo che il monetarismo fosse sciocco e pericoloso, ma stavo anche cominciando a considerare il valore di una buona ricerca accademica [b].

Naturalmente, la politica monetarista non ebbe niente a che fare con funzionari pubblici come Lankaster e fu interamente provocata dalla Sig.ra Thatcher e dai suoi Ministri al Tesoro. Quello che personalmente ho trovato maggiormente interessante nel racconto di Lankaster, forse perché ho avuto esperienza del monetarismo dal punto di vista del Tesoro, è stato quanto la Thatcher stessa fosse una zelante monetarista. È abbastanza corretto descrivere questo episodio come un esperimento monetarista della Thatcher.

In parte, la ragione per la quale la Thatcher adottò il monetarismo, che era una opinione nettamente minoritaria tra gli accademici britannici, fu il fallimento di quello che era accaduto in precedenza: i politici che cercavano di prevalere sulla curva di Phllips utilizzando la politica dei redditi. Lankaster racconta un incontro tra Callaghan [1] e i dirigenti sindacali prima che egli perdesse le elezioni, quando un leader sindacale batté il pugno sul tavolo e disse: “Portare l’inflazione sotto il 2% è il tuo lavoro, Jim; il mio è ottenere il 18% per i miei membri”.

Quando la Thatcher sconfisse Heath per diventare leader dei Tory, ella mise su il Gruppo di Ricerca Economica (il primo ERG!?) presieduto da Howe. Sebbene i politici favorevoli al monetarismo (compreso Lawson) fossero in minoranza, ciò non fu di aiuto a coloro che invece sostenevano una opposta politica dei redditi. Ma Lankaster sostiene che “il monetarismo risultò naturale” alla Thatcher. Il nesso tra offerta di moneta e prezzi le sembrava evidente. Sebbene ella apprezzasse il racconto di Freidman sul monetarismo come “dottrina scientifica” simile alla legge di gravità, Lankaster suggerisce che fu una monetarista per intima persuasione. Lawson lo chiamava monetarismo “primitivo”. Per la Thatcher il monetarismo non poteva che essere vero.

Le opinioni di Lankester e della Thatcher sia sull’economia che sulla società in generale erano abbastanza diverse, ma nonostante questo essi andavano d’accordo piuttosto bene, suppongo in parte perché Lankaster era molto bravo nel rendersi conto dei limiti del suo ruolo di segretario privato. La Thatcher mise in chiaro che l’unico consiglio che voleva da lui era in materia di interpretazione e di dettagli. Lankaster ammirava molte su qualità personali (ad esempio, la fiducia in se stessa, la sua capacità di direzione e la sua personale integrità) così come le sue realizzazioni politiche, ma descrive il monetarismo come il suo più grande errore. Uno degli aspetti negativi della fiducia in se stessi è che puoi immaginarti che le tue convinzioni siano superiori a quelle della maggioranza degli esperti.

I concetti di base errati del monetarismo (la riserva di valuta era un indicatore molto modesto di una posizione politica e controllare un obbiettivo intermedio era meno rilevante che controllare l’obbiettivo politico)  vennero aggravati da errori tattici dei ministri. Il Cancelliere Howe decise per una gamma di obbiettivi dal 7 all’11% per la riserva di valuta, essenzialmente perché sentiva che doveva essere più bassa dell’8-12% adottato dal Governo del Labour, anche se per il Labour questi obbiettivi erano in gran parte fittizi. Tuttavia la pressione salariale era aumentata, i prezzi del petrolio erano in crescita, il che comportava che questo obbiettivo fosse di gran lunga troppo ristretto. Lankaster suggerisce che soltanto Lawson lo comprese. In effetti egli suggerisce che la Thatcher non comprendeva le implicazioni di una tale ristretto obbiettivo per i tassi di interesse, che ella odiava veder crescere.

I tassi di interesse divennero sempre più alti, tuttavia la crescita di moneta era ancora superiore al suo obbiettivo. Come politica anti inflattiva era una strategia che comportava una crisi di astinenza, non intenzionale, ma perché l’obbiettivo monetario trasmetteva completamente i segnali sbagliati.

Il famoso bilancio del 1981 fu l’ultimo atto importante di questa breve storia monetarista, e Lankaster giustamente descrive i suoi aumenti delle tasse come un errore, giacché essi ridussero la forza della successiva ripresa [d]. Quando Lawson divenne Cancelliere, egli in pratica si conentrò più sull’avere un obbiettivo del tasso di cambio, che egli sostenne nel Gruppo di Ricerca Economica fosse preferibie agli obbiettivi monetari. Ciò alla fine portò ad un secondo fondamentale abbaglio, ma questa è un’altra storia (sebbene sia raccontata in questo libro).

Le conseguenze del breve esperimento monetarista sono ben note. Lankaster racconta che l’impresa tessile gestita dalla famiglia di sua moglie alla fine del 1980 fu costretta alla liquidazione. La combinazione di alti tassi di interesse e l’impatto di questi assieme al petrolio del mare del Nord sul tasso di cambio,  indebolirono il settore dei prodotti commerciati. La disoccupazione crebbe rapidamente e non si abbassò finché alla fine l’inflazione non diminuì. Egli sostiene, secondo me giustamente, che una politica più gradualistica nella riduzione dell’inflazione sarebbe stata di gran lunga preferibile, perché avrebbe evitato tale vasto e di lunga durata aumento della disoccupazione, sebbene con una riduzione dell’inflazione più graduale. In aggiunta, la mia personale opinione è che l’iniziale deflazione utilizzando la politica fiscale anziché quella monetaria avrebbe evitato un colpo talmente grave al settore dei prodotti commerciati.

Un errore che spesso fanno gli avversari del thatcherismo è che l’elevata disoccupazione sarebbe stata un parte del piano, e in particolare un modo per ridurre il potere dei sindacati. Di fatto, pochi di quei sostenitori del monetarismo credevano che esso avrebbe avuto tali effetti devastanti, prima che accadesse. Lankaster scrive che “la Thatcher fu indubbiamente sorpresa e turbata dalla crescita della disoccupazione nei primi anni ‘980”.  In modo interessante, egli pensa anche che se le si fosse parlato in anticipo di quei costi, ella sarebbe in ogni modo andata avanti con quella politica giacché non avrebbe creduto alle previsioni, avendo questa fiducia primitiva nel monetarismo e non accontendandosi di una caduta più graduale dell’inflazione. Ella credeva davvero che non ci fosse alcuna alternativa.

L’esperimento monetarista della Thatcher fu un abbaglio politico macroeconomico di prim’ordine, perché rovinò l’esistenza di tante famiglie e perché c’era una alternativa migliore. Per coloro che cercano una ricostruzione dettagliata e obiettiva di questo disastro, questo è quindi un libro eccellente. Probabilmente non fu la prima volta che un Primo Ministro o un Cancelliere  avevano perseguito una politica economica alla quale si opponeva la maggior parte degli esperti accademici e che ebbe conseguenze macroeconomiche rovinose, e sfortunatamente non sarebbe stata l’ultima. Nel corso degli ultimi 14 anni ne abbiamo avuto altre due (l’austerità e la Brexit).

Tuttavia l’esempio recente che mi ricorda maggiormente il monetarismo della Thatcher è stato l’episodio fiscale della Truss, che ha riguardato una convinzione primitiva di un Primo Ministro (per la Truss quei tagli fiscali sarebbero stati positivi e si sarebbero ripagati da soli), un piccolo gruppo di economisti con idee non convenzionali e radicali non supportate da prove, un disprezzo per le opinioni convenzionali degli accademici o dei consiglieri funzionari pubblici ed una politica che ha accresciuto in modo spettacolare i tassi di interesse. Fortunatamente per noi, quell’episodio fiscale venne rapidamente rovesciato e la sua sostenitrice rimossa, cosicché esso non creò le cicatrici durature che provocò il monetarismo della Thatcher.




[a] Per fare un esempio, il mio primo lavoro al Dipartimento del Tesoro includeva scrivere brevi note per il Cancelliere, Dennis Healey, su altre importanti economie per gli incontri internazionali ai quali partecipava. Healey voleva conoscere la politica macro in ciascun paese, ed anche quanto essa stesse funzionando. Con un cambiamento nel Governo, nel quale Howe sostituì Healey come Cancelliere, queste brevi note adesso contenevano dettagli personali su ciascun ministro delle finanze, i loro interessi e passatempi etc. e comprendevano molta minore macroeconomia.

[b] Per fare un solo esempio, il nuovo Governo conservatore scelse lo M3 come il proprio obbiettivo di offerta monetaria in parte perché due anni dopo pareva esserci stata una stretta correlazione tra esso ed i prezzi. Il Dipartimento convenne di pubblicare un saggio che si occupava di questa relazione, non scritto dal Dipartimento ma da un ‘noto’ economista del Tesoro, che si scoprì ero io stesso sotto la supervisione del capo economista Terry Burns. La presunta corrrelazione andava a pezzi nel momento in cui veniva sottoposta ad una indagine econometrica.

[c] Con i monetaristi ‘primitivi’, i fatti e le ricerche hanno poco impatto sulle loro convinzioni. Quando il Tesoro pubblicò la mia ricerca sulle regressioni dal denaro ai prezzi (vedi la nota precedente), sebbene non ci fu alcun tentativo di censurare quello che avevo scritto come ‘famoso’ autore del Documento di Lavoro del Tesoro, dovetti concentrarmi sui risultati anziché sulla mia interpretazione degli stessi. Ogni lettore obbiettivo avrebbe rapidamente compreso che il mio lavoro metteva a repentaglio la politica del Governo. Tuttavia un giorno dopo la pubblicazione, Tim Congdon, un ben noto monetarista, scrisse un articolo su The Times che suggeriva l’opposto.

Ero furioso per questo e chiesi di scrivere una lettera in risposta correggendo la sua sbagliata interpretazione. Il Dipartimento fu contrario. Ma Henry Neuberger, che come ho notato in precedenza stava in quel momento lavorando per Michael Foot, venne in mio aiuto e scrisse una lettera molto simile a quella che io volevo scrivere. A suo merito, anche Terry Burns organizzò un pranzo tra lui, Congdon e il sottoscritto, nel quale non solo io dissi a Congdon perché si sbagliava ma Terry mi appoggiò. I risultati furono che alla fine pubblicai il mio lavoro su una rivista accademica (in connessione nel testo inglese).

[d] La mia storia personale come economista del Tesoro col compito di osservare gli effetti economici del bilancio è descritta in questa connessione (nel testo inglese). Il racconto illustra come la maggior parte degli economisti del Tesoro, come i ben noti 364 accademici che scrissero la famosa lettera, pensavano che fosse un cattivo bilancio.








[1] Lord Leonard James Callaghan, barone Callaghan di Cardiff, comunemente noto come Jim Callaghan (Portsmouth27 marzo 1912 – Lewes26 marzo 2005), è stato un politico e militare britannico. Ha fatto parte del Partito Laburista. È stato Primo ministro del Regno Unito dal 5 aprile 1976 al 4 maggio 1979 sostituendo Harold Wilson al numero 10 di Downing Street in un momento assai delicato per la storia del Regno Unito. Come Primo ministro, ha avuto alcuni successi, ma è ricordato principalmente per l'”Inverno del malcontento” del 1978-1979. Durante un inverno molto freddo, la sua battaglia con i sindacati portò a immensi scioperi che disturbarono gravemente l’opinione pubblica, portando alla sua sconfitta nelle elezioni generali a favore del leader conservatore Margaret Thatcher. Wikipedia.







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